杯壶行业龙头，制造与品牌协同并进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月26日优于大市哈尔斯（002615.SZ）杯壶行业龙头，制造与品牌协同并进核心观点公司研究·深度报告轻工制造·家居用品证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳证券分析师：李晶0755-819815180755-81983163zouhuiyang@guosen.com.cnlijing29@guosen.com.cnS0980523020001S0980525080003基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值8.77 - 9.94 元收盘价8.09 元总市值/流通市值3772/2471 百万元52 周最高价/最低价11.28/5.90 元近 3 个月日均成交额83.14 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告哈尔斯是国内杯壶行业深耕多年的龙头企业。同时经营 OEM/ODM 和自有品牌业务，OEM 业务方面与下游 YETI、PMI 等国际头部品牌保持长期稳定合作，自有品牌方面拥有哈尔斯和 SIGG 为主的两大自主品牌。2021-24 年收入复合增速 25%至 33 亿元，归母净利润从 1.36 亿提升至 2024 年的 2.87 亿。杯壶行业：从耐用品到时尚消费品，国内空间和集中度仍有较大提升空间。海外：保温杯在头部品牌的引领下，行业从传统主打功能性“耐用品”，演变为主打时尚健康的“消费品”，这一改变背后，杯壶的使用场景也延展至户外、车用等领域。中国作为杯壶行业的主要生产国，2017-2021 年我国保温杯产量保持 7.4%的 CAGR，从 4.9 亿只提升至 6.5 亿只。国内：有望复制海外趋势，且 IP 联名有望成为增长的催化剂。国内保温杯2021 年销量约为 1.5 亿只，2017-21 的 CAGR 为 5.1%，低于出口增速，从保有率角度看，假设 3 年更新周期，则预计国内国内保有率仅为 0.5 只/人，这一水平较日本（1.5 只）/美国（0.68 只）等成熟市场相比仍有较大提升空间。近年随着 IP 联名、社媒传播的带动下，国内保温杯“时尚消费品”的定位也开始逐步显现，体现出“一个场景用一种杯子”的特点。同时美国线上行业 CR4 的 45%也远高于国内 CR4 的 20%，集中度提升空间同样较大。公司竞争优势：研发生产实力领先，大客户基础稳固；自有品牌稳步发力。OEM：公司与 YETI、PMI、OWALA 等国际头部品牌建立了稳固合作，以美国为代表的发达国家头部品牌影响力大，且是行业升级扩围的引领者，而公司的产品则是这一趋势下的支撑。公司对标“灯塔工厂”提升智能制造能力，通过数字化手段打造了具备快反能力的供研产销协同体系，协同全面数字化运营体系，从研发到销售形成了完善高效的闭环，通过这一成熟的体系，不仅现有客户得到长足发展，也加速了新客户和新区域的拓展。自有品牌：公司 2024 年内外销自有品牌收入占比超 20%，盈利能力持续改善。近年在品牌、产品、渠道的矩阵构建方面日臻成熟，通过全渠道布局，并拥抱各类新营销打法（如 IP 联名、“品牌挚友”、赛事活动冠名等），持续强化自有品牌认知，从“杯壶制造商”升级为“生活方式品牌运营商”。盈利预测与估值：公司制造和自有品牌并重，2025Q3 利润率受转产泰国产能爬坡影响降低到较低水平，随着泰国产能上量，盈利能力有望在 2026 年恢复，预计 2025-27 年归母净利润-51%/+93%/+34%至 1.4/2.7/3.7 亿，EPS为 0.30/0.58/0.78 元，PE 为 27/14/10 倍。预计公司合理估值 8.77-9.94元/股之间，2026 年 PE 为 15-17 倍。首次覆盖，给予“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧；贸易摩擦及关税风险；原材料及汇率大幅波动。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)2,4073,3323,4804,1094,697(+/-%)-0.9%38.4%4.5%18.1%14.3%净利润(百万元)250287141273365(+/-%)21.3%14.7%-50.8%93.3%34.0%每股收益（元）0.540.610.300.580.78EBITMargin9.1%8.3%6.1%8.4%9.4%净资产收益率（ROE）17.0%16.7%7.7%13.5%16.1%市盈率（PE）15.113.226.7513.8410.32EV/EBITDA16.414.617.812.010.0市净率（PB）2.572.192.071.871.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2025年11月27日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录一、哈尔斯：深耕杯壶行业的领军企业..........................................................................................5杯壶行业“元老”企业，专注深耕行业..........................................................................................................5收入保持稳健增长，盈利能力持续增长..........................................................................................................6二、杯壶行业：从耐用品到消费品，国内海外齐增长..................................................................81、海外杯壶市场规模：终端规模近 300 亿美金，美国是主要需求地........................................................92、国内杯壶市场规模：预计国内规模超 400 亿元，对标海外仍有较高增长空间................................... 93、行业格局：行业相对分散，但近年行业集中度趋升..............................................................................10三、公司竞争优势：利用产能和客户优势内外扩张....................................................................12研发保持高力度投入，数字化提效持续推进............................................................