策略实操系列专题(十二)：做正确事和正确做事，策略投资范式甄别

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月21日策略实操系列专题（十二）做正确事和正确做事：策略投资范式甄别核心观点策略研究·策略深度证券分析师：王开联系人：郭兰滨021-60933132010-88005497wangkai8@guosen.com.cnguolanbin@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)5274.46/-8.24创业板/月涨跌幅(%)1567.97/-9.13AH 股价差指数148.38A 股总/流通市值 (万亿元)65.51/60.16市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《策略实操系列专题（十一）-“主题+”选股策略》 ——2024-08-19《“新质生产力”系列（六）——无垠星空：商业航天投资主题研究》 ——2024-08-19《策略深度研究-除了北向资金，还有哪些外资跟踪体系？》 ——2024-07-31《策略实操系列专题（八）-主题投资：从蓝海到红海》 ——2024-07-25《二季度基金季报深度分析——资金重视大盘、加仓电子》 ——2024-07-21策略投资范式在历史上存在主线切换，市场历史上常经历“大势研判-行业比较-主题投资”的三位一体更迭。2005 年以来，市场经历过约三轮投资主线的周期更迭，大势研判始于慢牛行情起点，宏观经济景气度回升期间；行业比较有效区间与股债风险溢价下行、宏观经济景气度回落并行，市场风格偏成长；主题投资多发生在基本面磨底后期，市场缺乏明确的趋势性行情。从大势研判到行业比较，再到主题投资，宏-中-微观的策略范式相比并列的体系，更贴近交替轮动的使用场景。不同投资场景有其宏观定价逻辑。主题投资在基本面承压阶段表现较好，这是因为承压时市场往往缺乏明确主线，行业从承压向复苏的逻辑共识度较低。景气投资在滞涨和过热期间表现较好，涨价逻辑下高需求成为行业景气度的抓手，景气上行成为自上而下甄别优质资产的有效方式。困境反转在滞涨期间表现较好，面临经济下行和通胀上行的双重拐点，布局困境反转成为左侧布局的有效策略；核心资产在每个周期均能获得不错的收益，在经济过热期间伴随着投资过热和资金宽松，核心资产更易获得超额收益。(1)从周期轮动看四类投资场景的主要特征：1）困境反转（2009-2011、2022）：“戴维斯双杀”下估值领先于盈利的持续反弹是主要特征。2）景气投资（2012-2014、2019-2021）：盈利改善带领下的估值回升是主要特征。3）核心资产（2015-2018）：ROE 成为市场关注点。4）主题投资（2023-2024H1）：主题投资往往在市场缺乏清晰主线时走高。(2)挖掘跨越周期的优质资产。历年来，投资轮动的方向是从“困境反转-景气投资-核心资产”的循环，背后是经济周期下企业基本面波动，投资行为从估值定价向盈利定价、ROE 定价转换的循环往复。从困境反转向景气投资的跨越中，电子、计算机，盈利触底上升、基本面稳定修复成为资产跨越风格的重要特征。从景气投资向核心资产投资的跨越中，家电成为跨越景气投资和核心资产的主力品种，实现了高盈利和高 ROE 的双重组合。(3)展望下半年，风格因子+主题轮动更有望成为新的配置特征。作为风格切换的“中间过程”，主题投资后的行情延续可以从两个方面展开：第一，市场交易主线的轮动。本轮主题投资接续困境反转，在左侧交易盈利拐点落空后，市场资金快速轮动寻求新一轮主线。在经济数据“量稳价低”、盈利修复一波三折和增量资金受限的综合背景下，主题投资仍有望继续盛行，关注人形机器人、AI 算力、云计算、人工智能、氢能产业等在资金驱动和产业政策的交织下关注阶段性主题轮动机会；行业层面，在名义增速尚不稳固的约束下，景气投资成立的背景并不充分，行业配置特征让位于风格因子间组合的特征。核心资产在考虑抱团资金年内绝对收益目标达成后的止盈，具备避险属性但不具备高增弹性，建议抓住估值大幅回撤后的阶段性波段机会。困境反转则较难形成趋势性行情，更多体现为结构机会，关注逆变器、教育、船舶等板块的业绩反转。风险提示：(1)海外地缘政治冲突不确定性；(2)产业政策落地节奏存在反复；(3)文中所列个股仅做汇总梳理，不形成投资建议。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录A 股投资范式的切换 .............................................................5宏观驱动的四类投资场景 ........................................................ 7主题投资内涵及阶段复盘 ....................................................... 10景气投资内涵及阶段复盘 ....................................................... 13困境反转内涵及阶段复盘 ....................................................... 17核心资产内涵及阶段复盘 ....................................................... 20结论 ......................................................................... 23风险提示 ..................................................................... 24请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 从资产配置到 A 股策略体系 ............................................................ 5图2： 策略投资范式演变和三阶段轮动 ........................................................ 6图3： 阶段性占优资产演变规律或由资产类别，或由估值切换，可以跨越宏观环境 .................. 6图4： 策略投资范式适用的宏观产业背景和市场流动性环境 ...................................... 7图5： 四类投资策略和与宏观周期的嵌套 ...................................................... 8图6： 不同周期下各类投资场景的月均收益率 .................................................. 8图7： 各投资场景的背景逻辑 ................................................................ 8图8： 不同时间段内占优的投资场景 ..................................................