房地产行业专题研究-海外：升息周期下，日本住宅市场回顾及展望

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 房地产 海外：升息周期下，日本住宅市场回顾及展望 华泰研究 房地产开发 增持 (维持) 房地产服务 增持 (维持) 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2053 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2065 研究员 陈颖 SAC No. S0570524060002 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 联系人 戚康旭 SAC No. S0570122120008 qikangxu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2024 年 8 月 15 日│中国内地 专题研究 2024H1 新房延续量缩价涨，H2 需关注宏观经济以及收入增速 2024H1，日本房地产市场延续 2023 年走势，新房呈现量缩价涨的状态，值得注意的是 2024H1 核心城市圈一二手房合计成交同比转正，市场甚至出现惜售，说明需求具备支撑。我们认为形成这一格局的主要诱因尚未变化：1）供给端：新开工收缩以及通胀作用下土地和建筑成本抬升；2）需求端：经济修复、居民收入增长、抗通胀诉求带来的投资意愿提升。展望下半年，我认为在市场具备充分预期的背景下，升息的影响或不显著，但需关注汇率对通胀预期的影响。下半年房地产成交量同比表现有望修复。房价方面，我们认为需要关注的核心是经济修复动能的持续性，以及名义工资涨幅。 上半年日本房地产交易量成色如何？ 2024H1 两大城市圈新房成交量整体同比下滑，但降幅收窄。东京圈/大阪圈新建公寓成交量同比分别-20.5%/+15.5%，合计同比-7.9%，较 2023 年收窄3.6pct。供给方面，在成本驱动下的房价上升周期，商品房新开工有所放量，占比持续提升。两大城市圈二手公寓成交户数同比分别+6.8%/+3.6%，其中东京圈或已出现惜售现象。日本房地产持续向存量市场转变，上半年两大核心城市圈二手公寓成交占一二手总额比重同比再度+2.9pct 至 72.1%。整体而言，2024H1 两大城市圈一二手房成交总量同比+1.6%。排除 2020 年疫情影响导致的波动，上半年是 2018 年以来，一二手房成交量同比首次转正。 上半年日本房价是否有持续升温迹象？ 住宅价格指数延续去年以来的趋势继续回暖。截至 2024 年 4 月末，日本住宅价格指数为 141.7，同比增长 4.8%，目前日本房价处于 2008 年金融危机以来的相对高位，且位于上行周期。公寓价格指数增势更为强劲。截至 2024年 4 月末，日本公寓价格指数为 202.3，同比增长 5.3%。分区域来看，日本不动产价格走势从分化逐步走向趋同，大部分区域实现同比正增长，核心城市圈表现更为突出，东京圈/大阪圈房价强势表现延续至 2024 年中。6 月东京圈/大阪圈的新建公寓房价同比增长分别为 17.0%/35.2%，二手公寓房价指数同比增幅分别为 7.9%和 13.3%。 如何看待进入升息周期后的日本房地产走势？ 7 月 31 日日本宣布年内第二次升息，标志日本明确进入升息周期。我们认为升息存在市场预期，且从日本房价触底后的市场表现来看，房价上行走势不因市场利率的提升而受挫，相较于利率变化，汇率影响以及背后的通胀走势或更值得关注。展望 H2，支撑 2023 年行业量缩价涨的基本面逻辑尚未走破。我们认为在土地成交放量的状态下，房地产成交量同比表现有望较上半年有所修复。房价角度，我们认为需要关注的核心是经济修复动能的持续性，此外还需要关注名义工资涨幅，经济修复以及居民收入提升是房地产维持趋势的核心驱动因素。 风险提示：经济修复不达预期；开发和建设成本大幅上行风险；非核心城市圈地产行业风险。 (40)(28)(17)(5)7Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24(%)房地产开发房地产服务沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 房地产 上半年日本房地产交易量成色如何？ 两大城市圈新房成交量整体同比下滑，但降幅收窄 鉴于日本统计机构未披露全国房地产销售数据，我们以东京圈和大版圈两大核心城市圈新建公寓成交量观测全国新房交易走势。2024H1，东京圈/大阪圈新建公寓成交量分别为0.61/0.48 万户，同比分别-20.5%/+15.5%，东京圈成交量自 2023 年低位水平进一步下探，大版圈则有所回升。整体而言，2024H1 两大城市圈全年成交总户数合计同比下降 7.9%，但降幅较 2023 年全年收窄 3.6pct。 图表1： 两大城市圈合计成交户数及同比 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 日本两大城市圈新建公寓销售户数同比（月度） 图表3： 日本两大城市圈新建公寓销售户数同比（季度） 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 商品房新开工有所放量 2024H1 日本新屋开工数量为 38 万套，同比-4.5%，较 2023 全年同比降幅收窄 0.1pct，开工面积同比-7.2%，较 2023 年全年收窄 2.2pct。从月度数据来看，可观测到二季度前端供应有所放量，其中 4 月单月开工户数和开工面积同比分别增长 14%和 9%，二季度总体实现同比转正，增速达 0.5%，尤其是商品房的供应——用途为新建待售以及租赁的项目新开工同比增速分别达 2.2%和 2.9%。自建房开工同比持续下滑。2024H1，自建房占新开工的比例由 2023 年的 27.4%进一步降至 26.1%。 我们认为土地和建筑成本抬升依然是影响自建房屋需求的主要原因，商品房相较自建房具备成本优势，同时可通过房价以及租金调整转嫁成本，因此在成本驱动下的房价上升周期，商品房占比持续提升。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,00020052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220231-6M2024户数两大圈合计同比-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%22-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-05东京圈大阪圈