基础材料行业动态点评：关注金价企稳后黄金资产的增配机会

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料 关注金价企稳后黄金资产的增配机会 华泰研究 有色金属 增持 (维持) 贵金属 增持 (维持) 李斌 研究员 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 马晓晨* 研究员 SAC No. S0570522030001 maxiaochen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 山东黄金 600547 CH 37.25 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 10 月 22 日│中国内地 动态点评 短期回调不改长期逻辑，关注企稳后增配机会 10 月 21 日晚国际金价创 12 年来最大单日跌幅 5.3%，背后核心原因是多要素推动避险情绪大幅回落。但全球秩序重构期，黄金仍是最合适的避险资产。我们认为短期下跌不影响黄金长期逻辑，回调反而提供加仓机会，企稳后建议重新关注。22 日当天典型黄金公司股价跌幅反而好于金价本身，说明市场对黄金相关资产的长期配置价值的共识未发生改变。金价仍处长期上行区间，多数黄金公司 26 年仍有望实现量价齐升，当前估值水平已逐渐具有增配价值，建议逢低买入，推荐兼具成长性及资源优势的龙头标的山东黄金。 调整核心原因是多要素推动避险情绪大幅回落 10 月 21 日，国际金价创 12 年来最大单日跌幅 5.3%，本轮金价调整核心原因是俄乌冲突出现明显进展+中美贸易摩擦边际缓和，市场避险情绪大幅回落。此外，白宫首席经济顾问哈塞特释放出政府“停摆”问题有望在本周取得进展的信号。黄金前期超买严重，短期波动加剧，难免面临回调压力。从历史平均表现看，黄金在出现较大利空要素时，最大回撤多在 10%左右，我们以本轮阶段性高点 4381 美金/盎司作为基准，本轮调整的底部支撑可能在 3950 美金/盎司左右。 9 月黄金 ETF 延续大幅流入，推动金价持续新高 9 月以来金价持续大涨主要因全球 ETF 流入，据世界黄金协会，9 月全球实物黄金 ETF 录得有史以来最大单月流入规模，总持仓环比增长 6%至 3838吨。流入因素众多：贸易、政策及地缘政治风险持续存在、美国政府停摆美元持续走弱、联储进入降息周期等。分区域看，北美与欧洲地区基金成为主导力量，北美地区、欧洲、亚洲、其他区域 9 月分别流入 106、44、21、1.75 亿美元。 短期下跌不影响黄金的长期逻辑 重申在全球格局重塑的年代，去美元化趋势、地缘政治风险以及投资组合多元化的需求，都在推动全球央行和机构投资者持续增配黄金，这种结构性需求的变化为金价提供了坚实的底部支撑。全球秩序重构期，黄金仍是最合适的避险资产。我们认为短期下跌不影响黄金长期逻辑，回调反而提供加仓机会，企稳后建议重新关注（企稳判断可以参考金价波动率指标）。待新的催化事件出现，黄金或仍将表现出优秀的上攻属性。 关注超跌后重点黄金公司配置机会 10 月以来，虽然黄金续创新高，但多数黄金公司股价却略领先金价阶段性见顶，背后的原因或恰恰是因为市场的理性：即未对金价超涨部分进行定价。反之，虽然 10 月 21 日晚国际金价大跌，但 22 日当天头部典型黄金公司股价跌幅反而好于黄金本身，亦说明市场对黄金相关资产的长期配置价值的共识未发生改变。金价仍处长期上行区间，多数黄金公司 26 年仍有望实现量价齐升，当前估值水平已逐渐具有增配价值，建议逢低买入，推荐兼具成长性及资源优势的龙头标的山东黄金。 风险提示：通胀超预期，联储鹰派超预期，俄乌冲突进一步缓和等。 (16)5264667Oct-24Feb-25Jun-25Oct-25(%)有色金属贵金属沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料 图表1： 重点公司推荐一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2024 2025E 2026E 2027E 2024 2025E 2026E 2027E 山东黄金 600547 CH 增持 37.00 37.25 170,567 0.66 1.54 2.13 2.77 56.08 24.05 17.37 13.36 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 图表2： 重点推荐公司最新观点 股票名称 最新观点 山东黄金 (600547 CH) 山东黄金发布半年报，2025 年 H1 实现营收 567.66 亿元（yoy+24.01%），归母净利 28.08 亿元（yoy+102.98%），扣非净利 28.10 亿元（yoy+98.74%）。其中 Q2 实现营收 308.30 亿元（yoy+14.97%，qoq+18.87%），归母净利 17.82 亿元（yoy+160.68%，qoq+73.64%）。公司是黄金行业龙头，且我们认为金价长期依旧具备上升空间，黄金股或仍具配置价值，维持增持评级。 我们上调公司 25-27 年归母净利润（5.75%/4.83%/18.17%）至 68.82/95.31/123.89 亿元（CAGR 为 34.17%），对应 EPS 为 1.54/2.13/2.77 元。上调是因为金价实际涨幅超我们预期。可比公司 25 年 Wind 一致预期 PB 均值为 3.82 倍，给予公司 25 年 3.82 倍 PB，25 年 BPS 9.76 元，公司近 3个月 A/H 平均溢价率 29.19%，基于 25 年 8 月 27 日港元兑人民币汇率 0.913，对应 A/H 目标价 37.25 元/31.58 港元（前值 36.98 元/24.4 港元，基于 25 年 3.82 倍 PB，2025 年 BPS 9.68 元，A/H 平均溢价率 63%），均维持增持评级。 风险提示：行业下游需求不及预期，公司产能扩张不及预期等。 报告发布日期：2025 年 08 月 27 日 点击下载全文：山东黄金(1787 HK,增持;600547 CH,增持): 业绩同比大幅增长，费用管控成果显著 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 基础材料 免责声明 分析师声明 本人，李斌、马晓晨，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。请注意，标*的人员并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司或其关联机构制作，华泰证券股份有限公司和其关联机构统称为“华泰证券”(华泰证券股份有