建筑与工程行业：上海率先破局，引领建筑市场改革

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 建筑与工程 上海率先破局，引领建筑市场改革 华泰研究 建筑与工程 增持 (维持) 方晏荷 研究员 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 黄颖 研究员 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 樊星辰* 研究员 SAC No. S0570525040003 fanxingchen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 王玺杰* 研究员 SAC No. S0570524110002 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 隧道股份 600820 CH 9.82 买入 上海建工 600170 CH 3.63 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 10 月 22 日│中国内地 动态点评 上海建筑业市场改革率先启动 10 月 21 日，上海市人民政府办公厅印发《上海市促进建筑业高质量发展 加快培育增长新动能行动方案》。面对建筑业传统增长动能减弱、竞争加剧，该方案从提振需求、优化供给、培育转型等多个维度推动行业改革发展，向绿色化、工业化、数字化转型。我们认为该方案有利于破解上海建筑行业增长瓶颈，明确企业转型路径，优化产业生态，头部建筑集团有望凭借整合升级进一步巩固竞争地位，专注细分领域的中小企业亦能获差异化发展空间，“反内卷”、“强支付”营商环境的改善有望优化区域建筑企业商业模式和盈利能力。建议关注：1）上海建工、隧道股份等上海龙头国企；2）上海地区业务占比较高的建筑企业。 供给：鼓励“大而强”和“小而精”，推进“反内卷”及“强支付” 一方面，鼓励企业同质化业务整合，构建“大而强”、“小而精”的差异化市场格局，完善市场化退出机制。《方案》提出“组建具有全产业链能力的建设集团，巩固 3 家以上综合实力相当于 ENR 全球承包商 250 强的建设集团地位。培育专注细分市场、具备专业特色能力的建筑业中小企业，鼓励走专业分包发展道路”。据 2025 年 ENR 排名，我们认为上海建工集团（第 8位）、上海城建集团（第 45 位）未来行业地位、区域竞争力有望得到进一步增强。另一方面，优化市场生态，重点整治内卷式竞争，遏制恶意低价竞争，建立工程款支付长效机制，推动实现应收账款平均回收周期不超过半年。 需求：筑牢基本盘，存量挖潜与增量培育并重 《方案》多维度拓展企业发展空间：1）通过稳定房地产投资、推进 “好房子” 建设与谋划一批重大工程落地，筑牢传统市场基本盘；2）以城市更新扩面提速，挖掘存量改造需求，完善可持续发展模式，鼓励企业创新采用“增值投资+运营分成”、“工程总承包+运营投资”等模式参与项目；3）在城市运维与新基建方面，通过推进老化管道更新改造、提升专业运维队伍能力，支持企业拓展能源、水利、环境及长三角新型能源体系等市场培育；4）依托“上海市企业走出去综合服务平台”，支持企业“走出去”开拓国际市场。 “上海探索”或有望为全国建筑业改革提供借鉴样本 经济转型升级、动能切换叠加地方政府债务压力较大，传统建筑业均面临需求放缓、竞争加剧、应收账款回收等问题。我们认为上海作为全国改革的标杆地区，该《方案》或为全国建筑业改革提供“上海样本”，有望在需求挖掘、市场整合、完善退出机制、创新驱动、“反内卷”、“清欠”等方面，为其他地区提供可借鉴经验，驱动建筑行业向高质量转型，走出发展困境。 风险提示：上海市固定资产投资大幅下滑；上海市建筑企业规模持续收缩；上海市建筑企业整合低于预期；上海市建筑企业回款进度低于预期。 (13)(6)21017Oct-24Feb-25Jun-25Oct-25(%)建筑与工程沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 建筑与工程 图表1： 重点公司推荐一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2024 2025E 2026E 2027E 2024 2025E 2026E 2027E 隧道股份 600820 CH 买入 7.00 9.82 22,009 0.90 0.95 0.99 1.04 7.75 7.38 7.05 6.76 上海建工 600170 CH 增持 2.91 3.63 25,858 0.24 0.26 0.27 0.29 11.93 11.23 10.66 10.17 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 图表2： 重点推荐公司最新观点 股票名称 最新观点 隧道股份 (600820 CH) 公司发布半年报：25H1 实现营收 220.21 亿元（yoy-21.47%），归母净利 7.27 亿元（yoy-7.40%），其中 Q2 实现营收 114.71 亿元（yoy-17.56%，qoq+8.74%），归母净利 3.96 亿元（yoy+15.86%，qoq+19.97%），低于我们的预期（4.56 亿元），主要系 Q2 收入有所恢复，但幅度低于预期所致。我们认为公司业务聚焦经济大省优质区域，下半年稳增长驱动下，基本面有望持续改善，对 25 年目标收入、利润计划同比增长 5~10%维持信心，按照 8 月 27 日收盘价，24 年股息率 5.0%，具备较好的投资价值，维持“买入”。 我们维持公司 25-27 年归母净利润为 29.83/31.23/32.57 亿元。采用分部估值法，根据可比均值，维持给予公司 25 年施工/信息化运营/重资产运营（净利分别为 22.6/2.0/5.2 亿）8/30/13xPE，上调目标价至 9.82 元（前值 9.24 元，对应 25 年分部可比均值 7/27/15xPE），维持“买入”评级。 风险提示：施工订单获取不及预期；运营业务增长不及预期。 报告发布日期：2025 年 08 月 28 日 点击下载全文：隧道股份(600820 CH,买入): 下半年经营有望持续改善 上海建工 (600170 CH) 公司发布半年报：25H1 实现营收 1050.42 亿元（yoy-28.04%），归母净利 7.10 亿元（yoy-14.07%），扣非净利 2.17 亿元（yoy-69.13%），归母净利符合公司业绩快报（7.10 亿元）。其中 Q2 实现营收 647.26 亿元（yoy-9.14%，qoq+60.55%），归母净利 8.89 亿元（yoy+65.94%，qoq+595.82%）。我们认为 Q2 公司经营已逐步改善，下半年随着稳增长、化债加快推进，有望继续改善，维持“增持”评级。 我们维持公司 25-27 年