保险行业：险资红利策略2.0

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 保险 险资红利策略 2.0 华泰研究 保险 增持 (维持) 李健，PhD 研究员 SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 于明汇* 联系人 SAC No. S0570124070107 yuminghui@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国平安 2318 HK 75.00 买入 中国太保 2601 HK 42.00 买入 中国平安 601318 CH 76.00 买入 中国太保 601601 CH 47.00 买入 中国人寿 2628 HK 29.00 买入 中国人寿 601628 CH 52.00 买入 中国人保 601319 CH 9.30 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 10 月 24 日│中国内地 专题研究 战略上坚持，战术上灵活 1H25 险资加速配置红利股，上市公司增配红利股近 3200 亿元，超过去年全年增配规模。由于现金收益持续下降，险资仍不得不倚重红利投资，但红利股估值抬升和股息率下降对险资红利策略形成挑战。险资红利策略可能已经告别“买买买”的 1.0 阶段，进入精挑细选、左右平衡的 2.0 阶段，需要在获取稳定现金收益的同时降低资本亏损概率，同时需要考虑是否止盈以及跌价风险。在估值已经明显抬升之后，险资集中加仓红利股的机会正在减少，可选红利股范围逐渐收窄。我们估计目前全行业仍然欠配红利股 0.8-1.6 万亿人民币左右，或在未来两三年内完成配置。建议关注资产负债表有韧性、均衡增长的中国平安 A/H、中国太保 A/H、中国人寿 A/H、中国人保 A。 红利策略或步入新阶段 受制于刚性负债成本居高难下，险资需要尽力维持现金投资收益。由于利息贡献不足，险资不得不求诸股息，这是险资红利策略的来源。在低利率背景下，增配红利股仍然是险资长期目标。但短期看，红利股估值上升推高了跌价风险，股息率收窄降低了红利股的性价比，是否止盈以及如何避免跌价风险等问题逐渐凸显，更需要考虑所谓红利股是否能在未来几年维持稳定的DPS 水平。险资短时间大幅加仓红利股的机会正在减少，对于能够保持 DPS分红能力的红利股，需要小步慢跑，以时间换空间，以“拣麦穗”的心态逐渐积累持仓。毕竟险资红利策略偏向于长期持有，要求估值相对较低。 红利股范围收窄 我们认为，险资红利股的选股标准主要有 3 条：1）每股股息 DPS 稳定；2）资本亏损概率中等偏低；3）股息率达到一定标准。我们设置了量化条件来筛选潜在红利股，与年初的筛选结果（《险资红利策略的三道主线》，2025年 2 月 21 日）相比，港股潜在红利股的范围明显收窄，标准不变的情况下，自由流通市值由 3.4 万亿港元下降为 1.6 万亿港元，A 股的数量则相对平稳。我们最新的筛选结果显示 A 股红利股有 57 支股票，自由流动市值 3.8 万亿元；港股 48 支股票，自由流通市值 3.8 万亿元（放宽股息率标准后）。今年虽然再次下调预定利率，但由于近年新单保费占总资产的比例只有3%-4%（A 及 H 上市公司，下同），新单成本降低对总负债成本影响有限。 估计险资仍然欠配 0.8-1.6 万亿元红利股 1H25 险资增配高息股趋势相当明显，7 家 A 和 H 上市保险公司合计 FVOCI股票（可视为高息股）的投资比例由 2023 年末的 1.7%上升至 1H25 末的4.2%。在利率维持低位，负债刚性成本居高难下的背景下，险资仍亟需股息作为现金收益的必要补充，因此增配红利股仍然是长期大趋势。我们估计全行业截至 1H25 末可能配置了 1.2 万亿人民币的红利股，占寿险准备金的比例接近 4%。长期看，我们认为行业整体红利股的投资比例在 5%以上较为合适，目前仍然有 0.8-1.6 万亿人民币左右的欠配规模，或在未来两三年内完成配置，那么每年高息股的增配额约为 3000~5000 亿元。 红利策略中的银行股 银行作为险资红利策略的重要板块，自 2024 年初实现了股价和估值的明显上涨。银行股股价上涨快慢与股息稳定性和股息率的相关性均不明显，其中相对而言，港股银行股 DPS 稳定性和股价涨跌的相关性相对可能较强，但整体看并不存在强相关性，或说明以险资为主的市场资金在投资银行股时，对 DPS 稳定性的关注度可能不够高。险资“重仓”的银行股，其股息率高于银行板块整体水平，说明险资较看重股息率。险资对银行进行长期股权投资，虽然可以稳定账面价值，但可能存在市场价值不足且退出困难的问题。 风险提示：红利股跌价风险，红利股配置速度不及预期，投资出现大幅亏损。 (18)(9)(1)817Oct-24Feb-25Jun-25Oct-25(%)保险沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 保险 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 4 1H25 险资红利策略步伐加快 ........................................................................................................................................ 5 险资更加倚重股息 ................................................................................................................................................. 7 估计险资仍然欠配红利股 0.8-1.6 万亿元 .............................................................................................................. 8 红利策略进入“拣麦穗”阶段 ........................................................................................................................................ 10 红利股价格上涨、股息率下降 ...................