美图公司(1357.HK)分歧中稳健前行，海内外双线并举

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 美图公司 (1357 HK) 分歧中稳健前行，海内外双线并举 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 12.83 夏路路 研究员 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 苏燕妮 研究员 SAC No. S0570523050002 SFC No. BTT483 suyanni@htsc.com +(86) 21 2897 2228 邵浩岚 联系人 SAC No. S0570124070056 SFC No. BWH250 shaohaolan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 收盘价 (港币 截至 10 月 14 日) 8.36 市值 (港币百万) 38,173 6 个月平均日成交额 (港币百万) 864.56 52 周价格范围 (港币) 2.40-12.56 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (人民币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 3,341 4,058 5,073 6,126 +/-% 23.93 21.48 24.99 20.75 归母净利润 (百万) 805.18 890.84 1,257 1,602 +/-% 112.85 10.64 41.07 27.51 归母净利润 (调整后,百万) 586.17 946.98 1,314 1,683 +/-% 59.16 61.55 38.74 28.09 EPS (调整后,最新摊薄) 0.13 0.21 0.29 0.37 PE (调整后,倍) 59.33 36.78 26.51 20.70 PB (倍) 6.92 4.53 4.40 4.30 ROE (调整后,%) 12.83 14.90 16.84 21.00 EV EBITDA (倍) 16.60 14.06 10.99 9.16 股息率 (%) 0.93 1.02 1.44 1.84 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 10 月 14 日│中国香港 互联网 本报告聚焦更新公司 AI 方向进展，核心在于未来生活场景海外的增长前景以及与阿里生态的深度融合。我们认为，大模型功能的外溢并非颠覆性影响，而是进一步放大公司在审美与工具结合上的差异化优势，为生活与生产力场景带来更强渗透力。与此同时，海外生产力工具保持快速增长，在替代高昂人工设计成本、挖掘中小商户的潜在需求方面具备显著空间，整体有望推动公司在“场景多元化+全球化拓展”的驱动下，逐步构筑长期竞争壁垒。我们看好公司在大模型功能溢出下的差异化优势，推荐具备审美积累、工具化能力和全球化拓展优势的相关应用，给予公司买入评级。 生活场景中欧美高付费地区产品有望焕新加速 2025 年 7 月美图子公司 Pixocial 组织架构调整，美图定位欧美市场产品或迎来较大更新，并重新激活欧美市场。当前美图系产品在欧美地区处于头部梯队，产品矩阵兼具广覆盖的免费功能与可扩展的付费墙设计，在实用性与娱乐性之间形成互补，具备释放更高 ARPU 的潜力。随着亚洲审美趋势在韩流和 Tiktok 传播影响下在欧美年轻群体中流行，美图在肤质处理和风格化滤镜上的算法优势将更易被感知，公司在亚洲长期积累的审美理解与算法能力，正通过美图系海外产品实现“东亚美学”的全球迁移，并在功能层面契合欧美用户对肤感与细节修图的偏好，助推用户规模和付费渗透率的双轮提升，产品在全球市场具备较高成长潜力。 AI 生产力突围，RoboNeo 验证产品力，阿里协同加速商业化落地 美图旗下 AI agent Roboneo 于 2025 年 7 月中旬发布，在“0”推广的情况下迅速破圈并突破百万 MAU。其速度、细节与效率相较竞品优势突出，展现生活与生产力双场景潜力。除了本身产品能力和商业模式的完善之外，公司或将“Agent+编辑器”思路贯穿产品，用户体验提升前提下，有助于付费率加速提升。中期有望通过与 Vmake、DesignKit、AirBrush 等形成协同，打开“工具+审美”的复合增长路径。我们测算 Roboneo Mau 或达到 200万-500 万，付费率在 8%-12%，对公司收入贡献约在 1.14 亿-4.34 亿元。同时公司依托和阿里的生态协作，接入通义万相降低算力成本、Wearwow直链电商闭环提升转化，整体协同空间持续放大。 海外生产力双引擎成型，分别切入口播与电商设计赛道 Vmake 完成口播工具化转型，功能链条完整，在广告与电商素材制作上突出商用效率与成片质量，展现工具化优势与清晰的订阅变现路径。X-Design定位 AI 电商设计平台，具备智能抠图、AI 试衣与多版本调优能力，适配跨境商家批量化需求，有望成为美图在电商设计赛道的核心增长引擎。 盈利预测与估值 我们维持美图 25-27 年收入预测 41/51/61 亿元，维持调整后归母净利润预测 9.5/13.1/16.8 亿元。选取全球订阅类、AI 应用类可比公司，其 26 年 PE/PS均值为 30.0 倍/7.7 倍。我们给予生活场景/广告业务 40 倍/12 倍 PE 不变，因公司生活场景在 AI 催化下的增长潜力给予估值溢价，因广告业务进入稳态发展给予估值折价；给予生产力场景 20 倍 PS，因其处于发展初期，后续增长动能强劲给予估值溢价，整体对应目标价 12.83 港币（不变），维持买入评级。 风险提示：图像大模型进展不及预期；行业内竞争加剧；和阿里合作细节变化。 (11)85180276371Oct-24Feb-25Jun-25Oct-25(%)美图公司恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 美图公司 (1357 HK) 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 生活场景：欧美高付费地区产品有望焕新加速 ............................................................................................................. 4 生产力场景：Roboneo 提级率先打开局面，阿里合作如期推进 ................................................................................. 7 RoboNeo：横向评比表现优异，产品矩阵承接 Agent 能力或释放后