天士力(600535)公司公告点评：国资入主有望赋能新发展，中药创新研发优势持续强化

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/中药 证券研究报告 天士力（600535）公司公告点评 2024 年 08 月 07 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 08 月 06 日收盘价（元） 14.31 52 周股价波动（元） 12.24-18.00 总股本/流通 A 股（百万股） 1494/1494 总市值/流通市值（百万元） 21378/21378 相关研究 [Table_ReportInfo] 《业绩增长稳健，创新研发管线亮点颇多》2024.04.24 《中药板块引领增长，创新研发持续推进》2023.09.19 市场表现 [Table_QuoteInfo] -21.41%-10.41%0.59%11.59%22.59%2023/8 2023/11 2024/2 2024/5天士力海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 10.9 4.7 -8.1 相对涨幅（%） 13.5 11.6 0.5 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:余文心 Tel:(8610)58067941 Email:ywx9461@haitong.com 证书:S0850513110005 分析师:郑琴 Tel:(021)23219808 Email:zq6670@haitong.com 证书:S0850513080005 分析师:彭娉 Tel:(021)23185619 Email:pp13606@haitong.com 证书:S0850524040001 联系人:张澄 Tel:(010)58067988 Email:zc15254@haitong.com 国资入主有望赋能新发展，中药创新研发优势持续强化 [Table_Summary] 投资要点：  事件。8 月 4 日公司发布关于控股股东及其一致行动人签署《股份转让协议》暨控制权变更的提示性公告，华润三九受让天士力集团及其一致行动人合计持有的 4.18 亿股公司股份，占公司总股本的 28%，转让价格为每股人民币14.85 元，转让价款合计为人民币 62.12 亿元。公司控股股东天士力集团与国新投资签订了《股份转让协议》，约定国新投资受让天士力集团持有的公司0.75 亿股股份，占公司总股本的 5%，转让价格为每股人民币 14.85 元，转让价款为 11.09 亿元。  点评。  国资入主有望赋能全新发展，资源整合提升协同效能。本次交易完成后，天士力将进入华润体系，成为中药国资成员。收购方华润三九作为中药产业链龙头企业，不断强化中药产业链建设，抓住标准化药材和智能化制造两个突破点，兼顾产业链各方面的均衡发展，积极发挥中央企业的主体支撑和融通带动作用，推动中药现代化、产业化；天士力从全产业链的标准化建设开始，打造从中药材 种植、提取、生产、营销，以及药品研发和临床试验全程化质量管理体系，结合国际市场的需求和标准，形成全产业链均具国际标准的竞争优势，在创新研发及医疗渠道方面具有突出优势。我们认为通过充分整合双方资源，有望实现中药产业链的补链强链延链，发挥研发协同价值，提升创新发展能力。  中药创新研发领军者，多款在研创新管线深入布局。2023 年天士力研发投入占医药工业收入比例达 17.73%，截至 2023 年年末拥有 98 款在研产品的研发管线，其中现代中药布局 25 款产品，包括 18 款 1 类创新药；现代中药研发管线中，枇杷清肺饮、温经汤 2 款已提交生产申请，19 款产品处于临床 II、III 期研究阶段，治疗领域覆盖心脑血管、消化代谢、肿瘤、中枢神经等。我们认为公司作为中药创新药头部企业，拥有丰富布局在研管线，奠定未来业绩长期成长基础。  盈利预测：我们预计公司 2024-2026 年的归母净利润分别为 11.80 亿元、12.99 亿元、13.91 亿元，同比分别增长 10.2%、10.1%、7.1%，对应 EPS分别为 0.79 元、0.87 元、0.93 元。公司深耕现代中药创新，研发储备品种丰富，业绩恢复快速增长。参考可比公司，我们给予公司 2024 年 20-25X PE，对应合理价值区间为 15.80-19.75 元，维持“优于大市”评级。  风险提示：研发进度不及预期的风险，集采降价的风险，新产品注册进度不及预期的风险，资产减值的风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8637 8674 9067 9496 9947 (+/-)YoY(%) 8.6% 0.4% 4.5% 4.7% 4.8% 净利润（百万元） -264 1071 1180 1299 1391 (+/-)YoY(%) -111.2% 505.3% 10.2% 10.1% 7.1% 全面摊薄 EPS(元) -0.18 0.72 0.79 0.87 0.93 毛利率(%) 63.9% 66.8% 66.2% 66.4% 66.5% 净资产收益率(%) -2.1% 8.7% 9.0% 9.4% 9.4% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃天士力（600535）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 天士力收入分项 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总表 营业收入（百万元） 7951.96 8637.43 8674.01 9067.47 9496.06 9947.37 增速（%） -41.43% 8.62% 0.42% 4.54% 4.73% 4.75% 营业成本（百万元） 2677.53 3120.92 2880.10 3064.82 3194.19 3332.16 毛利率（%） 66.33% 63.87% 66.80% 66.20% 66.36% 66.50% 医药工业 收入（百万元） 6654.25 7145.79 7421.08 7788.34 8177.76 8588.70 增速（%） 4.25% 7.39% 3.85% 4.95% 5.00% 5.03% 毛利率（%） 73.50% 71.37% 72.95% 72.26% 72.33% 72.38% 中药收入（百万元） 5080.17 5556.69 5971.46 6270.03 6583.53 6912.71 增速（%） 13.74% 9.38% 6.62% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率（%） 72.94% 70.20% 72.24% 71.50% 71.50% 71.50% 化学制剂药收入（百万元） 1