百润股份(002568)Q2收入承压，净利率环比显著提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 百润股份 (002568 CH) Q2 收入承压，净利率环比显著提升 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 20.00 2024 年 7 月 30 日│中国内地 饮料 高基数致收入承压，清爽重点突破、威士忌有望打造第二成长曲线 24H1 营收/归母净利/扣非归母净利 16.3/4.0/3.9 亿元，同比-1.4% /-8.4% /-9.2%；24Q2 营收/归母净利/扣非归母净利 8.3/2.3/2.3 亿元，同比-7.3%/-7.3%/-5.7%。Q2 预调酒因去年提价等因素形成高基数、叠加消费复苏较弱，收入整体承压，具体看：微醺、强爽进入平稳期，公司通过增加不同口味、持续打造热点、推动网点下沉；清爽重点发力，3-4 月份推出 500ml大罐与无糖版本、提升性价比、拓展男性群体；此外，公司威士忌成品预计24Q4 推出，产品系列丰富，期待第二成长曲线打造。盈利端，Q2 归母净利率同比/环比-0.01/+7.1pct，环比提升得益于产品结构/成本贡献。我们预计 24-26 年 EPS 0.80/0.86/0.91 元，参考可比公司 24 年平均 PE 25x（Wind一致预期），给予 24 年 25x PE，目标价 20.00 元，维持“买入”评级。 持续建设 3-5-8 度品类矩阵，清爽形成新增长极 24H1 预调鸡尾酒/食用香精营收 14.3/1.8 亿，同比-1.4%/+7.5%，预调酒销量/箱价同比-8.7%/+8.0%，我们预计 Q2 成熟大单品强爽/微醺同比销售承压，公司持续丰富口味/规格延长生命周期，资源聚焦清爽、形成新增长极。分渠道，24H1 线下/数字零售/即饮渠道营收 14.3/1.6/0.2 亿元，同比+7.0% /-35.7%/-42.7%，线下稳步扩张，下沉效果显著；线上主动收缩、控制价盘，打造价格、品牌标杆。分区域，24H1 华北/华东/华南/华西营收 2.9/5.6/4.7/2.8亿元，同比+6.4%/-8.0%/+4.8%/+0.6%，华北薄弱市场增长较快，全国化进程加速，截至 24H1 末，公司经销商 2116 家，较 23 年末减少 48 家。 Q2 受益产品结构优化/成本下降/费投减少，盈利能力环比提升、恢复高位 24H1 毛利率分别为 70.1%，同比+4.2pct，24Q2 毛利率 71.8%，同比/环比+5.5/+3.5pct，核心得益于包材等成本下行、产品结构优化（高毛利率的香精业务收入占比提升）、商业折扣减少的共同作用；费用端，24H1/24Q2 销售费用率 24.4%/19.5%，同比+4.3/-0.1pct，H1 公司以“龙罐”为营销抓手，着力扩展强爽的消费人群和消费场景，同时进一步明确清爽“好喝的酒不用吃苦”定位，配合渠道铺货，广告营销费用投放有所增加（H1 同比+34.7%）；管理费用率 6.2%/6.5%，同比+1.4/+1.5pct，系职工薪酬及折旧增加，24H1/24Q2 归母净利率 24.7%/28.2%，同比-1.9/-0.01pct。 期待清爽与威士忌贡献新增量，维持“买入”评级 考虑消费复苏进程较慢，我们下调公司盈利预测，预计 24-25 年 EPS 0.80/0.86 元（前值 1.08/1.30 元），引入 26 年 EPS 0.91 元，目标价 20.00元（前值 36.72 元），“买入”。 风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 倪欣雨 SAC No. S0570523080004 nixinyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 20.00 收盘价 (人民币 截至 7 月 30 日) 16.21 市值 (人民币百万) 17,010 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 255.77 52 周价格范围 (人民币) 15.26-36.98 BVPS (人民币) 4.16 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,593 3,264 3,387 3,589 3,780 +/-% (0.04) 25.85 3.78 5.96 5.32 归属母公司净利润 (人民币百万) 521.28 809.42 842.83 898.89 955.97 +/-% (21.74) 55.28 4.13 6.65 6.35 EPS (人民币，最新摊薄) 0.50 0.77 0.80 0.86 0.91 ROE (%) 13.83 19.95 17.24 15.53 14.18 PE (倍) 32.63 21.02 20.18 18.92 17.79 PB (倍) 4.52 4.21 3.48 2.94 2.52 EV EBITDA (倍) 19.58 14.03 13.38 11.93 10.53 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (58)(43)(29)(14)1Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)百润股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 百润股份 (002568 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 24-26 年净利润CAGR 2024/7/30 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 青岛啤酒 600600 CH 90,760 23 18 16 14 2.94 3.68 4.21 4.73 17% 东鹏饮料 605499 CH 92,618 53 33 26 21 4.37 6.94 8.79 10.80 35% 燕京啤酒 000729 CH 26,015 45 27 21 17 0.20 0.34 0.44 0.54 38% 平均值 40 25 21 18 2.50 3.65 4.48 5.36 30% 中间值 45 27 21 17 2.94 3.68 4.21 4.73 35% 百润股份 002568 CH 17,010 21 20 19 18 0.77 0.80 0.86 0.91 6% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究预测 图表2： 百润股份 PE-Bands 图表3： 百润股份 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 019385675Jul-21 Jan-22 Jul-22