大类资产风险定价周度观察：24年7月第5周

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2024 年 07 月 29 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观-大类资产风险定价 周 度观 察 -24 年 7 月 第 4 周 》 2024-07-25 2 《宏观报告：宏观-企业出海的欧洲足迹》 2024-07-25 3 《宏观报告：宏观-降息的逻辑》 2024-07-23 大类资产风险定价周度观察-24 年 7 月第 5 周 7 月第 4 周（7 月 22 日-7 月 26 日），美股三大指数涨跌互现，Wind 全 A窄幅震荡，日均成交下降至 6320 亿元。30 个一级行业中，国防军工、综合涨幅领跑，食品饮料、有色金属表现靠后。信用债指数上涨 0.27%，国债指数上涨 0.52%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：7 月第 4 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：7 月第 5 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：7 月第 5 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 -5-4-3-2-101-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A7月第5周7月第4周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金7月第5周7月第4周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 权益 7 月第 4 周，Wind 全 A 的风险溢价基本与上期持平，处在【偏高】水平位置（中位数上 1.0 倍标准差，82%分位）。沪深 300 风险溢价上涨至 64%分位、中盘股（中证 500）上涨至 66%分位，上证 50 的风险溢价维持在中性附近（49%分位）。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 36%、46%、80%、99%分位（详见图 4），消费目前的估值性价比最高，处在历史高位。 7 月第 4 周，所有风格的交易拥挤度延续下行趋势，但目前多数超卖幅度并不极致。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为 58%、30%、30%、26%、14%、14%历史分位，小盘风格超卖更加显著（详见图 5）。宽基和板块上、沪深 300、上证 50、金融的交易拥挤度中性，Wind 全 A、中证 500、周期和成长交易拥挤度相对更低，处于 20%-30%分位的偏低位置。综合的交易拥挤度最低，处在 11%分位（详见图 6）。中证红利指数的拥挤度继续回落，交易上盈亏比创 2022 年 8 月以来新高（详见图 7）。 7 月第 4 周，30 个一级行业的平均拥挤度小幅下降（27%分位），目前处于偏低位置，但也不极端。拥挤度最高的为银行、电力及公用事业；传媒、消费者服务和综合的拥挤度最低。（详见图 8） 债券 7 月第 4 周，流动性溢价上升至 39%分位，仍处在【偏宽松】区间内。市场对未来流动性收紧的预期下降至 26%分位，对宽松的积极定价重新积极起来。期限价差下降至 22%分位，长端相对于短端性价比一般；信用溢价处在历史低位附近，信用下沉策略性价比几乎可以忽略不计。 债券的交易拥挤度多数下降，利率债的短期交易拥挤度下降至 67%分位，但交易维度上盈亏比仍中性偏低。信用债的短期交易拥挤度下降 5 中性附近（52%分位）。可转债的短期交易拥挤度上升至 15%分位，如果开始后续反转或存在交易性机会。 商品 能源品：7 月第 4 周，布油下跌至 79.85 美元/桶。美国石油总储备继续上升，战略储备维持稳定，随着美国进入出行旺季，垒库的结果体现出需求增强并不明显，在供给端没有新增冲击的情况下，油价上升缺乏动能。 基本金属：7 月第 4 周，有色价格普遍下跌。铜下跌 3.63%，沪铝下跌 1.81%，沪镍下跌 3.11%。 贵金属：伦敦金现货价格下跌 0.57%。7 月第 4 周，现货黄金 ETF 的仓位小幅上升，机构投资人的仓位仍低。我们判断，黄金中期配置价值依旧非常有吸引力，扳机点在于海外风险偏好的变化驱动的资产配置转变，黄金从目前低配转为标配。黄金的短期交易拥挤度上升至 82%历史分位，目前交易吸引力偏低。在交易盘进场之前，市场或有交易盘定价，COMEX 黄金的非商业（投机交易盘）多头持仓拥挤度下降至 89%，短期内看多的黄金交易机会仍较难把握。 汇率 7 月第 4 周，美元指数收于 104.32。在岸美元流动性溢价下降至 39%分位，离岸美元流动性溢价下降至 27%分位，美元流动性环境维持在【中性偏宽松】区间内。 动量较强的纳斯达克回调，导致全球相对低息的货币存在美股仓位获利回流的动机，日元、人民币和新加坡币都有所升值，离岸人民币汇率下跌至 7.25。中美实际利差的历史分位数仍低于中性，从赔率上看，人民币目前吸引力不强。 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 海外 7 月第 4 周，CME 美联储观察显示市场笃定 9 月将至少降息一次（25bps），全年降息次数预期超过 2.7 次。 7 月第 4 周，10Y 美债名义利率下跌至 4.2%，10Y 美债实际利率保持在 1.9%，10 年期盈亏平衡通胀预期维持在 2.3%。美国 10 年-2 年期限利差倒挂幅度下跌至 16bps。 7 月第 4 周，美股三大指数涨跌互现。标普 500 下跌 0.83%、纳斯达克下跌 2.08%，道琼斯上涨 0.75%。标普 500、道琼斯和纳斯达克的风险溢价保持稳定，分别位于 36%、18%和 25%分位。越来越多的指标显示美股正处于泡沫化正反馈的加速期时（详见《美股的焦点》，2024 年 7 月 18 日），美股的脆弱性不低。美国投机级信用溢价处在 3.8%的低位，投资级信用溢价则处在 11%分位，美国信用环境宽松。 图 4：宽基指数与板块指数的风险溢价（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 020406080100上证50沪深300中证500成长金融周期消费Wind全A上周本周0%20%40%60%80%100%2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11202