洪城环境(600461)涨价弹性／高ROE／高分红，或重塑估值

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 洪城环境 (600461 CH) 涨价弹性/高 ROE/高分红,或重塑估值 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 15.07 2024 年 7 月 16 日│中国内地 环保及水务 优质公用事业运营标的，首次覆盖给予“买入”评级 洪城环境为南昌市国资环保平台，覆盖城镇供水、污水处理、燃气能源、固废处理等领域。我们预计公司 2024-2026 年归母净利 11.84/12.96/14.16 亿元，对应 EPS 0.96/1.05/1.15 元。Wind 一致预期下，可比公司 2024 年 PE均值为 13.1x，考虑洪城环境 ROE 高于可比公司均值，19-23 年派息比例不低于 50%且承诺 24-26 年不低于 50%，水价上涨和厂网一体化有望带来业绩增长，给予公司 2024 年 PE 15.7x，对应目标总市值 186 亿元，目标价 15.07 元，首次覆盖给予“买入”评级。 资产整合驱动成长，2011-2023 年归母净利 CAGR 达 21% 公司以供水起家，通过 3 次收购分别于 2010/2016/2022 年增加污水处理/燃气/固废业务。截至 2023 年，公司在南昌城区供水市场处于领先地位；污水业务在江西省市场占有率超 80%；燃气业务在南昌市场占有率已超 90%；生活垃圾处置业务在南昌市场占有率达 60%。2011-2023 年，公司营业收入/归母净利 CAGR 达 19/21%。2023 年公司水务/燃气/固废营收占比59/29/10%，毛利占比 67/16/13%；江西省内营收占比 91%，毛利占比 90%。 污水处理量价齐升，厂网一体化有望贡献增量 2014 和 2018 年南昌市两次上调水价，涨幅分别为 34/28%，截至 2024 年距离上一次调整已达 6 年，洪城环境积极发展直饮水业务，计划 2024 年底建成 100 个项目。公司污水处理产能和处理量持续增长，2023 年污水处理业务毛利占水务毛利60%，2011-2023年，污水处理毛利复合增长率达 16%。2017-2023 年污水处理单价上涨 121%至 2.06 元/立方米，CAGR 达 14.1%。洪城环境厂网一体化投资额达 37 亿，其中进贤和安义项目预计 IRR 超 9%，有望贡献业绩增量。 涨价弹性/高 ROE/高分红，有望重塑估值 水价调整加速，2023 年 10 月至今全国共有 27 个地区调整水价，测算供水/污水涨价 15%可为公司带来利润弹性 11/28%。2011-2023 年，公司 ROE增长 5.2 个百分点至 14.4%，主要受益于销售净利率的增长，2020-2023 年洪城环境 ROE 均不低于 13%，其中 2023 年 ROE 位于主要水务公司首位。2019 年起公司派息比例达到 50%以上，先后承诺 2021-2023、2024-2026年派息比例不低于 50%，有望连续 8 年派息比例不低于 50%，我们认为持续高分红体现出公司资产质量高，重视股东回报，有望提升估值中枢。 风险提示：调价进程不及预期，工程营收规模大幅波动，回款低于预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 15.07 收盘价 (人民币 截至 7 月 15 日) 11.49 市值 (人民币百万) 14,122 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 112.92 52 周价格范围 (人民币) 7.91-12.25 BVPS (人民币) 7.14 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 7,776 8,048 8,539 9,053 9,591 +/-% (4.87) 3.50 6.09 6.02 5.94 归属母公司净利润 (人民币百万) 945.62 1,083 1,184 1,296 1,416 +/-% 15.31 14.51 9.36 9.47 9.25 EPS (人民币，最新摊薄) 0.77 0.88 0.96 1.05 1.15 ROE (%) 14.55 14.39 14.34 14.55 14.75 PE (倍) 14.93 13.04 11.92 10.89 9.97 PB (倍) 1.99 1.78 1.65 1.53 1.42 EV EBITDA (倍) 7.94 7.57 7.14 6.61 6.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (18)0183654Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)洪城环境沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 洪城环境 (600461 CH) 正文目录 投资概要 ....................................................................................................................................................................... 5 核心逻辑................................................................................................................................................................ 5 有别于市场的观点 ................................................................................................................................................. 5 股价复盘.....................................................................................................................