海天味业(603288)公司深度报告：改革着眼长期，期待经营改善

公 司 研 究 2024.07.13 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 海 天 味 业 （ 603288） 公 司 深 度 报 告 改革着眼长期，期待经营改善 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 调味发酵品Ⅲ 最新收盘价(人民币/元) 34.64 总市值(亿)(元) 1,926.19 52 周最高/最低价(元) 46.31/33.34 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《海天味业：机遇与挑战并存，静待龙头盈利改善》2022.10.28 《海天味业：调味品龙头彰显业绩韧性，后续环比改善可期》2022.08.30 调味品龙头企业，外部环境压力下积极推动改革。海天味业是中国调味品行业的龙头企业，自 2001 年提出“双百工程”规划蓝图后，在产能规模、渠道布局等多维度快速扩张；在 2013 年销值突破百亿后，公司提出未来五年“再造一个海天”，在多元化产品、渠道深耕、大单品布局、品牌营销等多方面进行精细化运营。13-19 年，营收增速稳定在 15%+，归母净利润增速稳定在 20%+。2020 年以来，先后面临疫情反复、社区团购冲击价盘、成本上涨、下游需求疲软等多轮压力，公司业绩承压。外部压力下，公司在产品、渠道、组织架构等多方面推进变革。 基调看份额提升+结构升级，复调仍处成长期。从行业现状看：1）餐饮端：修复速率较慢，一定程度上拖累行业表现；2）家庭端：供&需两端推动调味品板块健康化&高端化发展。从当前各品类发展情况看：关注“多元化+集中”两大趋势：1）多元化方面：复调仍处成长期，创新产品&新进入者较多，竞争较为激烈，关注大单品形成及龙头布局情况；2）集中方面：当前调味品各细分品类内集中度仍较低，龙头仍有份额提升机会。 渠道+供应链+品牌三维优势构筑护城河，看好平台化品类拓展能力。海天作为调味品行业龙头：1）渠道端：广度、深度远超同业，掌控力强，运作效率高；2）供应链端：“规模优势+技术升级”下生产成本低于同业；3）品牌端：前期“高举高打广宣+单一品牌战略+优质产品力”下，海天与调味品龙头形象深度绑定，已树立起较强消费者心智。我们认为公司护城河深厚，掌握行业定价权，传统优势品类地位稳固。此外，在“渠道+供应链+品牌”三维优势下，有望成功平台化拓展其他品类，支撑公司增长。 改革已取得初步成效，看好“四五”计划稳健增长。我们认为当前公司改革调整已取得初步成效：1）从渠道改革情况看：海天成立八大销售公司（独立自主经营+费用权限下放），充分激发销售人员工作积极性。渠道管理方面，公司持续推动经销商渠道数字化建设，提升全渠道掌控力。库存水平从23 年底开始下降，截止 24 年 5 月，渠道库存处于健康水平；2）从员工积极性与态度看：通过打破部门间边界&考核方式落实到个体等提升组织架构运行效率的手段，公司从高管到普通员工危机意识更强，思想上更开放&学习意识提升；我们认为公司历经多年发展，在“渠道+品牌+供应链”端护城河优势明显，且公司面临外部环境压力+自身经营问题，积极调整改进，当前改革已取得初步成效。我们看好，1）渠道端：餐饮端渐进式复苏+公司开发多元渠道补缺口（C 端、工业、柔性定制等）；2）产品端：在酱油、蚝油、酱三大品类稳定发展基础上，多元化发展其他品类（当前醋&料酒增速表现较优），支撑四五计划稳健增长（实现高单位数到双位数增长）。 盈利预测：我们预计公司 24-26 年实现营收 269.6/293.3/317.5 亿元，分别同比+9.8%/+8.8%/+8.2%，实现归母净利润 62.0/67.8/73.9 亿元，同比+10.2%/+9.3%/+9.1%，EPS 分别为 1.12/1.22/1.33 元/股，对应 2024-2026 年 PE 为 31.07/28.42/26.05，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨 ，需求恢复不及预期等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -26%-20%-14%-8%-2%23-7-1323-10-1224-1-1124-4-1124-7-11海天味业沪深300海天味业(603288) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 24559 26959 29328 31747 (+/-)% -4.10 9.77 8.78 8.25 归母净利润 5627 6200 6778 7393 (+/-)% -9.21 10.19 9.31 9.08 EPS (元) 1.01 1.12 1.22 1.33 ROE(%) 19.72 20.03 20.21 20.39 PE 37.57 31.07 28.42 26.05 PB 7.40 6.22 5.74 5.31 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 海天味业(603288) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 公司概览：调味品行业龙头，积极推进改革 .......................................................... 6 1.1 发展历程：历史悠久，龙头地位稳固 ......................................................... 6 1.2 股权结构及管理层团队：股权结构稳定，管理层利益与公司深度绑定 ............................ 10 2 看行业：基调看份额提升+结构升级，复调仍处成长期 ................................................ 11 2.1 概览：小产品大市场，品类进一步多元化，品类内集中度提升 .................................. 11 2.2 现状：餐饮端结构性慢修复，家庭端注重健康化升级 .......................................... 14 2.3 分品类看：发展阶段有所不同，集中度仍有提升空间 .......................................... 18 3 竞争优势：渠道+成本+品牌三维优势构筑护城河，看好品类拓展 ....................................... 24 3.1 渠道优势：广度、深度远超同业，渠道掌控力强 .............................................. 24 3.2 供应链优势：“规模优势+技术升级”下生产成本低于同业 .............................