家用电器行业房地产白皮书“变革与机遇”：家电篇，新周期，新起点

业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 家用电器 2024 年 06 月 24 日 新周期，新起点 看好 ——房地产白皮书“变革与机遇”：家电篇 相关研究 - 证券分析师 刘正 A0230518100001 liuzheng@swsresearch.com 刘嘉玲 A0230522120003 liujl@swsresearch.com 联系人 刘嘉玲 (8621)23297818× liujl@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 白电与大厨电是和地产相关性最大的家电子板块。白电与大厨电作为装修中的刚需品类，其需求与地产具有强相关性，相较于地产销售、竣工均存在一定滞后性。白电方面：1）空调：通过复盘内销出货及地产数据相关性，我们发现早期空调内销出货与地产销售数据相关性高，而随着保有量提高，单纯的新房需求对于空调内销出货的影响程度逐渐削弱，换新需求持续提升，其重要性不容忽视；此外，渠道库存水平的高低也会对于内销出货节奏带来一定影响。2）冰洗：品类渗透早于空调，保有量基本达到饱和状态。近年来冰洗的内销量基本稳定在 4000-5000 万台。根据国家统计局数据，2020年我国家庭户数为 4.94 亿户，对应冰洗大家电使用年限通常为 8-10 年，我们认为当前冰洗内销量基本对应合理的存量换新水平，与因新房带来的新增需求相关性较弱。厨电方面，目前传统厨电与地产新增需求相关高，但未来整体有望呈现逐渐走弱势头，主要原因系：1）厨电整体精装配置比例高，极高的配置比决定了厨电与地产新增需求的高相关性；2）传统厨电保有量尚未饱和，但在持续提升，根据国家统计局数据，2022年我国城镇/农村家庭每百户油烟机保有量分别为 83.2/38.5 台，随着城镇家庭保有量逐步接近饱和，农村家庭保有量不断提高，换新需求占比有望进一步提升。 ⚫ 股价复盘。我们通过复盘股价，发现：1）白电板块，空调行业的景气度为催化股价上涨的重要因素，多轮受益于政策、地产、天气等因素下的内销高增都会带来白电重点企业股价上涨；2）厨电板块：厨电与地产相关性较高，地产行业数据、政策以及下游房企的经营状况都会带来厨电重点股价的波动。 ⚫ 需求拆分。我们对冰箱、洗衣机、空调、彩电及油烟机进行地产需求拆分与相关性分析，将地产影响分拆为新房拉动和二手房拉动，依照空调、冰箱、洗衣机及彩电需求滞后竣工及现房销售 6 个月，厨电滞后 3 个月进行推算，发现：1）分品类看：冰洗近年来地产拉动比例基本稳定在 20%左右，主要系两者均为户均基本会配置 1 台的品类，同时保有量水平接近且基本达到饱和水平；空调地产拉动比例近 10 年来显著下滑，作为白电中尚未达到饱和的品类，保有量仍有提升空间；彩电受保有量回落、传统装修风格配置等因素影响，地产拉动比例也有小幅提升；油烟机品类精装修配置比例高，且在自主进行装修时基本都会安装，故地产拉动比例相较于其他大家电更为显著。2）分结构看：新房拉动影响削弱，二手房拉动比例显著提升。冰箱/洗衣机/空调/油烟机 2014 年新 房 拉 动 占 比 分 别 为15%/21%/25%/38% ， 2024年 预 计 将 分 别 下 滑 至13%/13%/13%/23%，核心大家电品类与新房拉动比例逐步下降。 ⚫ 投资分析意见：维持“看好”评级。今年以来，各大城市“限购、限贷、限售”政策持续松绑，白电和大厨电板块具有较强的后地产属性，有望受益于地产政策催化带来估值修复。而白电板块兼具“低估值、高分红”属性，股价安全边际高和弹性大兼顾。白电板块持续推荐海信家电、美的集团、格力电器、海尔智家，大厨电推荐华帝股份、老板电器。 ⚫ 风险提示：地产数据低迷风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共23页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 白电、大厨电等作为消费者装修时的刚需品类，是家电行业中与地产相关性较高的两大子板块。我们通过对空调、冰箱、洗衣机、彩电及油烟机等品类的保有量复盘及需求拆分发现，随着我国城镇及农村家庭以上刚需品类保有量水平的不断提升，冰洗品类基本处于饱和，空调及油烟机保有量仍有提升空间，而彩电受居民娱乐方式改变及可替代产品的普及等多因素影响，保有量略有滑落，未来存量换新贡献比例有望逐步提升；同时以上品类在地产拉动的销售中，二手房的贡献近年来也在持续提升。 今年以来各大城市“限购、限贷、限售”政策持续松绑，白电和大厨电板块具有较强的后地产属性，有望受益于地产政策催化带来估值修复，而白电板块兼具“低估值、高分红”属性，股价安全边际高和弹性大兼顾。白电板块持续推荐海信家电、美的集团、格力电器、海尔智家，大厨电推荐华帝股份、老板电器。 原因与逻辑 我们对主要的刚需大家电：冰箱、洗衣机、空调、彩电及油烟机进行地产需求拆分与相关性分析，将地产对于刚需大家电的影响分拆为新房拉动和二手房拉动，我们依照空调、冰箱、洗衣机及彩电需求滞后竣工及现房销售 6 个月，厨电滞后 3 个月进行推算，发现： 1）分品类看：冰洗近年来地产拉动比例基本稳定在 20%左右，主要系两者均为户均基本会配置 1 台的品类，同时保有量水平接近且基本达到饱和水平；空调地产拉动比例近 10 年来显著下滑，作为白电中尚未达到饱和的品类，保有量仍有提升空间，相较于饱和品类，保有量提升拉动空调比例稳步提升；彩电受保有量回落、传统装修风格配置等因素影响，地产拉动比例也有小幅提升；油烟机品类精装修配置比例高，且在自主进行装修时基本都会安装，故地产拉动比例相较于其他大家电更为显著。 2）分结构看：新房拉动影响削弱，二手房拉动比例显著提升。冰箱/洗衣机/空调/油烟机 2014 年新房拉动占比分别为 15%/21%/25%/38%，2024 年预计将分别下滑至 13%/13%/13%/23%，核心大家电品类与新房拉动比例逐步下降。 有别于大众的认识 大众普遍认为家电与地产相关性高，新开工及竣工数据下滑对家电消费影响较大。我们复盘核心品类销量与地产数据相关性，发现早期由地产所拉动的需求的比例较高，而随着多品类保有量逐步趋于饱和，一方面我们发现品类中地产拉动的需求比例下滑，而存量换新比重增强；另一方面地产中二手房拉动占比也在同步提升。核心大家电品类与新房相关性逐步下降，未来换新比例将有望逐步提升，成为支撑大家电销售韧性的主要动力。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共23页 简单金融 成就梦想 1．相关性论述：家电行业与地产具有较强相关性 ............. 5 1.1 白电：内销基数最大的核心品类 .................................................. 5 1.2 厨电：与地产相关性最高的细分品类 .........................................