海利尔(603639)行业景气基本触底，期待新项目放量

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 海利尔 603639.SH ⚫ 农药原药行业景气下行业绩同比承压：公司前期发布 2024 年一季报，一季度实现营业收入 11.47 亿元，同比-6.70%；实现归母净利润 0.91 亿元，同比-40.37%。公司净利润及盈利能力同比下滑主要是受到原药行业景气下行因素拖累，公司一季度农药板块销售均价同比下滑 23.60%；然而另一方面公司一季度农药销量同比增长8.76%，以量补价部分对冲了价格下跌的负面影响。 ⚫ 全球农药去库周期走过下半场，曙光有望出现：过去两年全球农化行业经历了供应链危机下的主动累库的上行周期及见顶后的去库周期，行业走出了一波过山车行情。据中农立华原药价格指数，当前综合价格指数/除草剂价格指数/杀虫剂价格指数/杀菌剂价格指数相对 22 年初分别-62.17%/-67.32%/-56.31%/-47.04%，下游跨国公司去库周期中原药价格杀跌惨烈程度可见一斑。然而截至 24Q1 末，大部分跨国公司的期末存货相比高位有所下行，去库压力持续缓解。当前农药原药景气位置处于近年历史新低，下行风险有限。虽然目前海外粮食价格较高位有所回调，但依旧高于疫情前的长期中枢水平，我们认为农化真实需求还在高位，待去库周期完结后，跨国公司采购需求有望复苏，支撑公司经营改善。 ⚫ 原药及制剂品类规模扩张，储备未来成长：公司持续布局农药和原药制剂产品，扩充产品序列和产能规模。青岛奥迪斯生物科技有限公司 20,000T 农用化学品制剂及肥料制造项目和 50,000T 农用化学品制剂及肥料制造项目正在实施过程中，前者预计 2024 年建设完工，后者预计 2027 年建设完工。山东海利尔绿色高效杀虫剂原药及中间体技术升级改造项目已于 2023 年建设完工。青岛恒宁生物科技有限公司二期项目已于 2022 年开工建设，其中一批项目预计将于 2024 年建设完工。尤其是公司今年投资重点的青岛恒宁子公司 2023 年亏损 1.41 亿，未来随着新产品落地及产能爬坡有望实现扭亏，为公司带来利润增量。 ⚫ 考虑农药行业景气磨底，公司主要产品价格下滑，故下调盈利预测，我们预测 24-26 年公司 EPS 为 1.24、1.65 和 2.15 元（原 24-25 年预测为 2.68 和 3.27 元），按照可比公司 24 年 15 倍市盈率，给予目标价 18.60 元并维持买入评级。 风险提示 ⚫ 新产能投放不及预期；终端市场开拓不及预期；产品和原材料价格波动。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,535 4,398 4,594 5,618 6,896 同比增长(%) 22.6% -3.0% 4.5% 22.3% 22.8% 营业利润(百万元) 456 570 500 663 864 同比增长(%) -14.0% 25.1% -12.4% 32.7% 30.3% 归属母公司净利润(百万元) 460 473 420 562 733 同比增长(%) 2.3% 2.9% -11.2% 33.8% 30.4% 每股收益（元） 1.35 1.39 1.24 1.65 2.15 毛利率(%) 26.4% 31.0% 27.4% 27.8% 27.8% 净利率(%) 10.1% 10.8% 9.1% 10.0% 10.6% 净资产收益率(%) 14.7% 14.4% 11.9% 14.3% 16.0% 市盈率 9.1 8.8 10.0 7.4 5.7 市净率 1.3 1.2 1.1 1.0 0.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年06月21日） 12.31 元 目标价格 18.60 元 52 周最高价/最低价 18.78/11.65 元 总股本/流通 A 股（万股） 34,001/33,965 A 股市值（百万元） 4,185 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2024 年 06 月 24 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -4.2 -16.94 -17.93 -26.9 相对表现% -2.9 -12.03 -15.54 -17.37 沪深 300% -1.3 -4.91 -2.39 -9.53 万里扬 021-63325888*2504 wanliyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090003 一体化战略优势显著，核心产品项目陆续落地 2023-06-29 业绩稳步增长，新品放量持续赋能 2022-06-29 行业景气基本触底，期待新项目放量 买入 （维持） 海利尔动态跟踪 —— 行业景气基本触底，期待新项目放量 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值（截至 2024/6/21） 可比公司 最新价格 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 扬农化工 56.30 3.85 4.06 4.87 5.58 14.62 13.87 11.57 10.08 利尔化学 8.31 0.75 0.86 1.02 1.19 11.02 9.64 8.16 6.98 长青股份 4.47 0.11 0.18 0.30 0.44 39.70 24.31 14.93 10.12 中农立华 18.04 0.84 0.97 1.16 1.39 21.57 18.67 15.55 13.00 润丰股份 45.25 2.77 3.44 4.35 5.19 16.35 13.17 10.39 8.72 调整后平均 17.51 15.24 12.30 9.64 数据来源：Wind，东方证券研究所 海利尔动态跟踪 —— 行业景气基本触底，期待新项目放量 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 755 981 1,061 1,196 1,806 营业收入 4,535 4,398 4,594 5,618 6,896 应收票据、账款及款项融资 773 789 804 995 1,214 营业成本 3,336 3,033 3,337 4,