福耀玻璃(600660)优质经营，逆势扩张，增长提速

证券研究报告 | 公司深度报告 2024 年 06 月 07 日 强烈推荐（维持） 优质经营，逆势扩张，增长提速 中游制造/汽车 目标估值：NA 当前股价：46.9 元 公司是全球汽车玻璃龙头企业，竞争力强劲，已在中国 18 个省市以及美国、俄罗斯、德国、日本、韩国等 12 个国家和地区建立现代化生产基地和商务机构，并在中美德日设立 11 个研发设计中心，全球雇员约 2.9 万人。得到全球知名汽车制造企业及主要汽车厂商的认证和选用。全球市场占有率达 34%，位居全球第一，中国市场占有率约 68%。 ❑资产质量优异，自由现金流充足，重视股东回报。 公司重视股东回报，上市以来累计分红 286.34 亿元，占归母净利润的60.73%，2023年股息率为 3.48%，股利支付率为60.27%。资产收益率领跑行业，2023 年公司 ROE 为 18.63%，近些年公司净资产收益率稳步提升，且大幅跑赢行业。公司自由现金流充裕，常年大幅优于行业。 ❑公司中长期发展动力充足，业绩能见度高。 短期逻辑：主要原材料成本维持低位。 影响公司成本的主要原材料是纯碱，主要能源是天然气。2024 年一季度，纯碱（重质）均价为 2390 元，环比下降 13.24%，同比下降 13.99%；二季度至今，纯碱价格依旧维持低位。天然气价格指数从季度初的 1260 下降到季度末的 1225 左右，下降幅度约为 2.78%，且二季度以来持续下滑。考虑到一定的库存周期，我们预计二季度公司原材料成本依旧有正向贡献。 中期逻辑（一）：汽车玻璃用量及 ASP 提升。 汽车玻璃用量提升是汽车行业的一大趋势。汽车产业发展至今，单车玻璃平均用量已经提升至 4.5-5m2 左右，较 20 世纪 50 年代的汽车玻璃用量提高了1 倍左右。后续随着新能源汽车持续增加，单车玻璃用量有望继续提升。汽车天窗玻璃经历了无天窗-小天窗-全景天窗-全景天幕的发展历程。传统小天窗一般只有一片玻璃，只能供前排乘客使用，单车玻璃面积约 0.2-0.6m2，ASP 约 100 元；全景天窗一般有两片玻璃，单车玻璃总面积约 0.5-1.2m2，ASP 约 300-800 元；天幕玻璃单车玻璃面积约 1.9m2，叠加镀膜、调光等功能后 ASP 可达 1500-2000 元。 中期逻辑（二）：加大资本开支，全球市占率有望持续提升。 自 1987 年成立以来，公司三十年间保持高速增长，近十年复合增长率超11%，全球市场占有率达 34%，公司正在加大资本开支，2023 年 12 月 30日、2024 年 1 月 25 日公司公告，拟投资 32.5 亿元在福清市新投资建设年产约 2050 万 m2汽车玻璃生产基地，拟出资 57.5 亿元在合肥建设年产约 2610万 m2 汽车玻璃和两条优质浮法玻璃生产基地。公司已经进入新一轮扩张周期，业绩有望加速，全球市占率有望持续提升。 长期逻辑：长期看我国乘用车市场仍处于扩容阶段。 基础数据 总股本（百万股） 2610 已上市流通股（百万股） 2003 总市值（十亿元） 122.4 流通市值（十亿元） 93.9 每股净资产（MRQ） 12.6 ROE（TTM） 18.6 资产负债率 44.9% 主要股东 三益发展有限公司 主要股东持股比例 19.5% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -1 29 45 相对表现 -1 23 51 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、 《 福 耀 玻 璃 （600660） —2024Q1 业绩超预期，盈利能力持续提升，龙头逆势领航》2024-04-26 2、《福耀玻璃（600660）—2023年业绩超预期，四季度业绩优异，盈利能力持续提升》2024-03-17 3、 《 福 耀 玻 璃 （600660） —2023Q3 业绩超预期，盈利能力环比提升》2023-10-17 汪刘胜 S1090511040037 wangls@cmschina.com.cn 陆乾隆 S1090523060001 luqianlong@cmschina.com.cn -20020406080Jun/23Sep/23Jan/24May/24(%)福耀玻璃沪深300福耀玻璃（600660.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 目前，美国、日本、韩国以及中国台湾汽车千人保有量分别为 849、628、478、344 辆/千人，而我国现阶段的汽车千人保有量仅有 238 辆/千人，我国汽车消费市场仍然具有一定的扩容空间。 ❑ 投资建议：公司是全球汽车零部件龙头企业，全球市占率超过 34%，竞争力强劲，随着福清以及合肥产能的逐步释放，公司市占率有望持续提升，且随着高附加值产品占比提升，ASP还将稳步提升，我们预计公司营收在中长期维度仍能保持 20%左右的复合增速，业绩确定性强，重视股东回报，现金流优异，维持“强烈推荐”投资评级。 ❑ 风险提示：1、下游需求不及预期；2、ASP 提升不及预期；3、原材料价格波动超预期 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 28099 33161 41067 50923 63348 同比增长 19% 18% 24% 24% 24% 营业利润(百万元) 5661 6791 8372 10400 13066 同比增长 50% 20% 23% 24% 26% 归母净利润(百万元) 4756 5629 6954 8654 10889 同比增长 51% 18% 24% 24% 26% 每股收益(元) 1.82 2.16 2.66 3.32 4.17 PE 25.7 21.7 17.6 14.1 11.2 PB 4.2 3.9 3.5 3.0 2.6 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、 公司基本情况分析 ...................................................................................... 6 二、 受益于新能源汽车发展，中长期稳健增长 ................................................ 13 1、 汽车玻璃产业链较短，成本端主要看纯碱和天然气 ................................... 13 2、 短期逻辑：主要原材料成本维持低位 ......................................................... 13 3、 中期逻辑（一）：汽车玻璃 ASP 以及用量提升 ........................................ 14 4、 中期逻辑（二）：全球市占率提升，稳坐行业龙头 ................................... 17 5、 长期逻辑：看我国乘用车市场仍处在扩容阶段 ..............................