云铝股份(000807)首次覆盖报告：量增贡献业绩弹性，报表质量改善、提升分红可期

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究 | 云铝股份 量增贡献业绩弹性，报表质量改善、提升分红可期 云铝股份（000807.SH）首次覆盖报告  核心结论 公司评级 买入 股票代码 000807.SZ 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 14.45 近一年股价走势 分析师 刘博 S0800523090001 18811311450 liubo@research.xbmail.com.cn 滕朱军 S0800523110001 15172976643 tengzhujun@research.xbmail.com.cn 相关研究 【核心结论】我们预测，2024-2026 年公司归母净利润分别为 48.53、52.73、56.71 亿元，EPS 为 1.40、1.52、1.64 元，PE 为 10、10、9 倍，给予公司2024 年 14 倍 PE，目标价为 19.60 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 【报告亮点】市场认为公司是β品种，跟随铝价涨跌，我们认为公司具备强α：1）进可攻，电解铝价格易涨难跌，公司量增确定性强、业绩弹性足；2）退可守，资产负债表修复+报表质量改善，加强股东回报+提升分红可期。 【主要逻辑】 一、行业β：从成本支撑走向需求拉动，紧平衡下电解铝盈利中枢有望上移。1）供给端，行业建成产能接近 4500 万吨天花板、产能利用率维持在90%以上，意味着产能和产量释放空间有限；近年来水电省份限电限产常态化，进一步加剧电解铝供给脆弱程度；伦铝和沪铝库存均处于相对较低的位置，也为电解铝价格提供了有效支撑。2）需求端，我们预计 2024、2025年建筑用铝量与 2023 年持平，交通用铝量分别为 989.22、1007.03 万吨，电力电子用铝量分别为 1056.34、1183.10 万吨。3）产能接近天花板+水电省限产常态化+库存较低水位，供给量相对刚性；需求端新旧动能转换，经历了地产压力测试、新兴产业值得期待，供需紧平衡下电解铝价格易涨难跌。 二、公司α：量增确定性强（弹性）+报表质量改善（分红）+绿电资源优势。1）电解铝行业集中度较高（前 10 家产能合计占比超过 70%），未来量增以收购兼并为主；在全行业产量相对刚性的情况下，公司 2024 年电解铝产量目标相比 2023 年增长 12.52%，业绩弹性足、增量难能可贵。2）2018-2023年，公司资产负债表修复，报表质量显著改善、盈利能力显著提升，具备提高分红比例、加强股东回报的能力；同时，央企将市值管理考核目标纳入到绩效考核指标体系当中，我们预计公司强化股东回报、提高分红比例值得期待；3）双碳目标下绿色铝是电解铝产业发展的必然趋势和方向，公司依托云南省丰富的绿电资源优势，品牌价值和经济价值将进一步提升。 风险提示：下游需求和在建项目不达预期、原材料价格扰动、竞争格局恶化  核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 48,463 42,669 47,926 49,349 50,819 增长率 16.3% -12.0% 12.3% 3.0% 3.0% 归母净利润 (百万元) 4,569 3,956 4,853 5,273 5,671 增长率 37.7% -13.4% 22.7% 8.7% 7.5% 每股收益（EPS） 1.32 1.14 1.40 1.52 1.64 市盈率（P/E） 11.0 12.7 10.3 9.5 8.8 市净率（P/B） 2.2 1.9 1.8 1.8 1.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -21%-14%-7%0%7%14%21%28%2023-062023-102024-02云铝股份铝沪深300证券研究报告 2024 年 06 月 03 日 公司深度研究 | 云铝股份 西部证券 2024 年 06 月 03 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 4 关键假设 ............................................................................................................................. 4 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 4 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 5 估值与目标价 ...................................................................................................................... 5 云铝股份核心指标概览............................................................................................................. 6 一、 公司简介：从事电解铝时间最久上市公司，拥有绿色铝一体化核心优势 ....................... 7 1.1 业务分析：净利率逐年提升，电解铝和铝加工产品业务各占半壁江山 ........................ 7 1.2 核心优势：绿色铝一体化及资源综合利用，股东中铝集采和融资协同 ........................ 8 二、 行业 β：从成本支撑走向需求拉动，紧平衡下电解铝盈利中枢有望上移 ........................ 9 2.1 供给：产能接近天花板+水电省限产常态化+库存较低水位，相对刚性 ....................... 9 2.2 需求：新旧动能转换，经历了地产压力测试、新兴产业值得更多期待 ...................... 11 2.3 价格：供需紧平衡下电解铝价格易涨难跌，盈利中枢大概率逐步上移 ...................... 12 三、 公司 α：量增确定性强（弹性）+报表质量改善（分红）+绿电资源优势 ..................... 13 3.1 弹性：