贵州茅台(600519)稳中求进，立足长远

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 贵州茅台 (600519 CH) 稳中求进，立足长远 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 2,214.30 2024 年 5 月 30 日│中国内地 饮料 稳中求进，立足长远 2024.5.29 日贵州茅台召开股东大会，本次股东大会参会人数超 1700 人、是自 2019 年以来参与股东最多的一次，新董事长张德芹首次正式公开亮相，并在讲话中分享自己对行业、企业的深刻理解，强调公司要走的更稳、更远；要在尊重经销商利益的同时，坚守品牌建设和美誉度提升，传达出公司继续实现强于行业发展的信心与决心。同时，公司管理层就市场关心的价格、分红、国际化等焦点进行解答，阐述坦诚朴实。展望 24 年，我们认为强大的品质和品牌优势、稳健的市场化开拓和渠道挖潜将助力公司经营势能向上，延续高质量发展。我们预计 24-26 年 EPS 69.20/78.97/89.94 元，参考可比公司 24 年平均 22x PE（Wind 一致预期），公司作为强品牌力行业龙头，给予公司 24 年 32x PE，目标价 2214.30 元（前值 2250.24 元），“买入”。 着眼长期，多措并举致力公司“稳定、健康、可持续发展” 张董在会上发表了以“让我们携手，共同致力于茅台的稳定、健康、可持续发展”为主题的讲话，深入阐述了自己对茅台的历史沉淀和责任担当的理解，公司始终着眼于长期发展，强调走的更稳、更远，但有信心实现强于行业的发展。在与投资者交流过程中，管理层坦诚朴实沟通。针对调价问题，公司反馈会认真考虑、分析调研；针对茅台与习酒的关系，管理层希望两家公司在竞争中相互完善/相互成全/更加进步；针对出海问题，管理层表示国际化作为茅台的顶层战略之一，正在对国际化之路做深入研究；针对创新问题，公司表态会在坚守本质的基础上创新，及时纠错。 尊重经销商利益+坚守品牌建设，高质量发展有望延续 董事长张德芹经验丰富，对行业、企业均有深刻理解，公司提出尊重经销商的盈利模式，也希望经销商在盈利后可以反哺公司的美誉度，实现共同成长。同时，公司坚守品牌建设，在稳中有进的基调下持续创新，希望在各方配合和努力下继续走在行业前列，带领白酒行业不断向前发展、开拓新篇章。我们看好公司在强品牌壁垒+高品质量价运作下的成长性，公司增长工具箱充沛，未来营销改革效果预计将不断显现，公司在市场化经营思路下有望持续实现高质量发展。 看好公司延续高质量增长，维持“买入”评级 公司作为行业龙头，治理更趋市场化和精细化，长期高质量发展可期。考虑到消费需求恢复节奏，及部分产品提价后对税基的影响，我们略下调利润预测，预计 24-26 年 EPS 69.20/78.97/89.94 元（前次 70.32/81.42/94.11 元），给予目标价 2214.30 元，维持“买入”。 风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，高端业务销售增长疲软。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 宋英男 SAC No. S0570523100004 songyingnan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王可欣 SAC No. S0570524020001 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 2,214.30 收盘价 (人民币 截至 5 月 30 日) 1,649 市值 (人民币百万) 2,071,470 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 4,748 52 周价格范围 (人民币) 1,577.00-1,897.00 BVPS (人民币) 190.84 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 127,554 150,560 174,613 198,597 225,484 +/-% 16.53 18.04 15.98 13.74 13.54 归属母公司净利润 (人民币百万) 62,716 74,734 86,925 99,198 112,986 +/-% 19.55 19.16 16.31 14.12 13.90 EPS (人民币，最新摊薄) 49.93 59.49 69.20 78.97 89.94 ROE (%) 31.90 34.66 31.14 27.94 25.41 PE (倍) 33.03 27.72 23.83 20.88 18.33 PB (倍) 10.49 9.60 7.44 5.86 4.69 EV EBITDA (倍) 22.98 19.39 16.07 13.65 11.46 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (18)(10)(2)614May-23Sep-23Jan-24May-24(%)贵州茅台沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 贵州茅台 (600519 CH) 图表1： 可比公司估值表 股价 PE（倍） EPS（元） 24-26CAGR 公司简称 公司代码 (元) 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 五粮液 000858 CH 146.26 19 17 15 13 7.78 8.75 9.80 10.96 12% 山西汾酒 600809 CH 243.50 28 23 18 15 8.60 10.78 13.21 15.92 23% 泸州老窖 000568 CH 174.10 19 16 13 11 8.99 10.98 13.22 15.70 20% 古井贡酒 000596 CH 244.54 29 22 18 14 8.42 11.16 13.95 16.97 26% 海天味业 603288 CH 36.12 33 32 29 26 1.08 1.12 1.25 1.39 9% 平均值 25 22 19 16 6.97 8.56 10.29 12.19 18% 中间值 28 22 18 14 8.42 10.78 13.21 15.70 20% 贵州茅台 600519 CH 1649.00 28 24 21 18 59.49 69.20 78.97 89.94 15% 注：数据截至 2024 年 5 月 30 日； 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 贵州茅台 PE-Bands 图表3： 贵州茅台 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 09781,9562,9343,912May-21 Nov-21 May-22 Nov-22 May-23 N