房地产行业2023及2024Q1房地产板块财报综述：板块报表继续走弱，优质房企穿越周期

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 房地产 2024 年 05 月 06 日 板块报表继续走弱，优质房企穿越周期 看好 ——2023 及 2024Q1 房地产板块财报综述 相关研究 "南京重启购房落户政策，北京优化离婚购房信贷措 施-地 产及物管 行业周报（2024/04/20-2024/04/26）" 2024年 4 月 28 日 "厦门岛内首套首付比下降，长沙取消限购并推以旧换新，常州等 4 城取消房贷利 率 下 限 - 地 产 及 物 管 行 业 周 报（2024/04/13-2024/04/19）" 2024 年 4 月 21 日 证券分析师 袁豪 A0230520120001 yuanhao@swsresearch.com 曹曼 A0230520120003 caoman@swsresearch.com 联系人 曹曼 (8621)23297818× caoman@swsresearch.com 本期投资提示：  23 年板块营收微增，毛利率继续下行、少数股东损益和减值高位，多数房企业绩继续下降。23 年板块营收同比+2.2%，较 22 年+7.9pct，主要由于 20-21 年销售增速相对高位以及保交楼贡献；从房企结构来看营收增速：二线+14%>三线+0%>一线-2%。23 年净利润同比+85%，较 22 年+195pct，主要由于三线房企业绩波动较大；多数房企业绩大幅下降源于结算偏弱、结转毛利率下行、少数股东损益占比相对高位以及减值高位；从房企结构来看业绩增速：三线+327%>二线-29%>一线-38%。展望后续，尽管 22-23 年大部分房企业绩大幅下降形成了低基数，但房企资金端仍显紧张、影响竣工结算节奏，毛利率仍将略有下行、三项费用率有望高位回落，综合考虑预计 24 年板块业绩仍将偏弱。  23 年毛利率和净利率均再下降，三项费率略降、少数损益比大幅提升、减值高位略降。23 年板块毛利率 17.2%，较 22 年-1.9pct，源于房企一般结算周期滞后于拿地 2.5-3 年，目前正结算 20-21 年高价拿地并限价严格阶段的项目；从房企结构来看毛利率：三线19.7%>二线 17.6%>一线 15.9%。23 年三项费用率 8.1%，较 22 年-0.8pct。23 年少数股东损益比 334%，源于板块业绩为负。23 年减值损失占营收比为 4.2%，较 22 年-0.6pct。毛利率下降、费用率略降、减值损失占比高位略降、少数股东损益比大幅提升综合导致 23年净利率降至-0.5%，较 22 年-0.2pct；从房企结构来看净利率：一线 2.2%>三线-0.8%>二线-5.9%。展望后续，预计板块毛利率和净利率仍将处于偏弱状态，但鉴于行业出清格局优化和拿地隐含毛利率有所提升，预计优质龙头房企的毛利率将逐步见底改善。  23 年末净负债率提升、一二三线房企均有所提升，现金短债比下降，财务状况仍承压。23 年末板块资产负债率 75.1%，较 22 年末-1.6pct；剔预收款后负债率为 70.3%，较 22年末-0.9pct；净负债率 74.3%，较 22 年末+2.7pct，其中一二三线房企杠杆率均有所回升，源于货币现金减少和表外负债回表或偿付，21-23 年企业风险事件频发，部分企业负债规模上升明显，但后续随着供给侧端防风险政策持续推出，预计房企后续仍将管控杠杆水平趋于稳定。从房企未售库存占比总资产进一步下行至历史新低来看，后续行业仍有补库存需求。23 年末板块现金短债比为 1.2 倍，较 22 年末-6%，略高于 11 年和 14 年水平，但主要由于退市企业大幅增加导致观察样本发生变化之后，现金短债比被动提升，目前整体水平仍较差；其中一二三线房企分别为 1.9 倍、0.7 倍、1.3 倍，其中二线房企低于 11年、略高于 14 年水平，导致房企频频出险。  23 年末销售回款继续下降，预收锁定率处低位、其中一二线房企仍相对较高。23 年板块销售回款继续下降，表现为销售商品及劳务的现金流入同比由 22 年的-28.2%继续降至 23年的-6.2%，源于行业销售增速下行；24Q1 销售继续走弱，50 家房企销售额同比-50%，推动 24Q1 板块销售商品及劳务的现金流入同比-41.2%。23 年行业销售商品及劳务的现金流入对营收覆盖比为 79%，较 22 年-7pct；23 年末预收账款同比-22.6%，较 22 年-10pct；20-23 年预收账款锁定率分别为 1.02、1.00 倍、0.92 倍、0.70 倍，处于低位，这意味着后续可结算资源储备的进一步下降，其中一线 0.85 倍、二线 1.07 倍仍相对较高。  投资分析意见：板块报表继续走弱，优质房企穿越周期，维持“看好”评级。2023 年房地产板块财务报表继续走弱，板块 BS 表、PL 表持续恶化，不过部分优质房企表现出穿越周期的能力，预计后续板块报表仍将总体偏弱、但进一步结构分化。此外，近期二手房销量回暖，房价也有筑底企稳趋势，同时叠加房地产政策进一步优化，预计市场热度也将逐步由二手房传导至新房，从而推动房地产市场逐步回归正轨。我们维持房地产“看好”评级，推荐优质产品力房企：A 股：滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份、新城控股；H 股：华润置地、建发国际、中海外发展、越秀地产、龙湖集团；建议关注代建企业：绿城管理。此外，维持物业管理“看好”评级，推荐：华润万象、保利物业、中海物业、万物云，建议关注：招商积余。  风险提示：房地产调控政策进一步收紧，销售和融资资金再趋紧、受限占比再提升。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 22 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 2023 年房地产板块财务报表继续走弱，板块 BS 表、PL 表持续恶化，不过部分优质房企表现出穿越周期的能力，预计后续板块报表仍将总体偏弱、但进一步结构分化。此外，近期二手房销量回暖，房价也有筑底企稳趋势，同时叠加房地产政策进一步优化，预计市场热度也将逐步由二手房传导至新房，从而推动房地产市场逐步回归正轨。我们维持房地产“看好”评级，推荐优质产品力房企：A 股：滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份、新城控股；H 股：华润置地、建发国际、中海外发展、越秀地产、龙湖集团；建议关注代建企业：绿城管理。此外，维持物业管理“看好”评级，推荐：华润万象、保利物业、中海物业、万物云，建议关注：招商积余。 原因及逻辑 自 2021 年下半年开始，房企资金链压力大幅提升，债务违约/展期频现。展望后续，考虑到房地产仍是我国国民经济支柱产业，稳经济则亟需稳地产，预计供需两端政策仍将更加积极。考虑到当前竣工结算和结算毛利率已处于底部区域，但同时考虑2021H2 至今销售表现低迷和预收账款锁定率走低，将综合推动 23 年板块业绩仍将偏弱。从毛利率、净利率、三项费率、净负债率、现金短债比等多维度指标来看，一线房企仍好于二三线房企，