期待从磨底转向进击！

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 桐昆股份于 2024 年 4 月 26 日发布公司 2023 年年度业绩报告，2023 年全年实现营业收入 826.40 亿元，同比增加 33.31%，实现归母净利润 7.97 亿元，同比增加 539.13%（2022 年净利追溯调整后）。其中，2023Q4 预计实现营业收入 208.98 亿元，同比增加 41.16%，环比减少 15.89%，实现归母净利润-1.07 亿元，同比上涨 94.10%，环比下降 113.35%。业绩基本符合预期。 经营分析 聚酯需求回暖带动行业复苏，浙石化业绩修复或将增厚公司利润：受益于 2023 年以来涤纶长丝需求回暖，聚酯板块业绩好转。剔除浙石化贡献业绩后，2023 年公司聚酯等板块实现净利润 5.24 亿元，同比增加 151.98%，其中 2023Q4 剔除浙石化后归母净利润为-3.05 亿元，同比增加 75.31%，环比减少 181.61%。公司持有浙石化 20%的股份，2023 年浙石化净利润为 13.67 亿元，同比减少 77.41%，公司获 2.72 亿元投资收益。伴随浙石化化工品终端需求恢复以及年产 140 万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、高端新材料等项目投产，或将为公司带来丰厚投资收益。 业绩有望随行业景气度回升进一步修复：2023 年涤纶长丝行业周期性回暖，涤纶长丝产品价差维持稳健并持续修复。2023 年全年POY/FDY/DTY产品价差均值分别为1100 元/1650 元/2306 元/吨，分别同比增加 3.68%/7.79%/0.07%。2023 年全年涤纶长丝维持较高开工负荷水平，开工负荷均值为 83.65%，同比+7.00pct。与此同时，涤纶长丝产品持续去库，2023 年 POY/FDY/DTY 库存分别为 16.26 天/26.16 天/20.08 天，同比减少 12.24 天/6.9 天/10.92天，涤纶长丝产销情况好转，复苏态势有望延续。伴随行业景气回升，公司未来业绩有望得到进一步修复。 涤纶长丝消费回暖，行业龙头有望获得显著业绩弹性：涤纶长丝下游织机开工率持续维持中高水平，2023 全年下游织机开工率均值达 57.18%，同比+11.92pct。2023Q4 下游织机开工率均值达到66.73%，同比+12.77pct，环比+2.62pct。在存在大体量涤纶长丝产能投放的情况下，涤纶长丝市场景气度仍维持稳健，长丝表观消费量略超预期恢复。2023 年涤纶长丝表观消费量达 3804.60 万吨，同比增加 12.92%，其中 2023Q4 涤纶长丝表观消费量达1068.52 万吨，同比增加 41.17%，环比增加 1.97%。伴随 2024年长丝消费需求有望持续增长，产能集中投放期临近尾声，后续新增规划产能有限，行业供需有望改善，公司作为涤纶长丝行业龙头或将获得盈利弹性。 盈利预测、估值与评级 我们看好需求回暖时长丝产业存在的业绩弹性，但目前涤纶长丝价差仍处于恢复初期，因此我们下调了 2024-2025 年盈利预测，下调比例分别为 12%/25%，预计公司 2024-2026 年归母净利润为35 亿元/45 亿元/60 亿元，对应 EPS 为 1.47 元/1.87 元/2.50 元，对应 PE 为 9.1X/7.2X/5.4X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）印尼炼化项目审批不通过或审批时间过长风险（2）油价单向大幅波动风险；（3）终端需求恢复不及预期风险；（4）地缘政治风险；（5）聚酯项目建设进度不及预期；（6）美元汇率大幅波动风险；（7）其他不可抗力影响。 S1130522060004 chenlvlougjzq.com.cn S1130519040001 xujunyigjzq.com.cn 13.38 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 61,993 82,640 89,749 91,882 89,409 营业收入增长率 4.84% 33.30% 8.60% 2.38% -2.69% 归母净利润(百万元) 130 797 3,544 4,515 6,034 归母净利润增长率 -98.22% 512.12% 344.65% 27.40% 33.63% 摊薄每股收益(元) 0.054 0.331 1.470 1.873 2.502 每股经营性现金流净额 0.44 1.29 4.17 4.77 3.55 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.38% 2.25% 9.43% 11.20% 13.74% P/E 267.57 45.77 9.10 7.15 5.35 P/B 1.00 1.03 0.86 0.80 0.73 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20010.0011.0012.0013.0014.0015.0016.00230426230726231026240126240426人民币(元)成交金额(百万元)成交金额桐昆股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 1、长丝景气向上，全年业绩显著修复 桐昆股份于 2024 年 4 月 26 日发布公司 2023 年年度业绩报告，2023 年全年实现营业收入 826.40 亿元，同比增加 33.31%，实现归母净利润 7.97 亿元，同比增加 539.13%（2022年净利追溯调整后）。其中，2023Q4 预计实现营业收入 208.98 亿元，同比增加 41.16%，环比减少 15.89%，实现归母净利润-1.07 亿元，同比上涨 94.10%，环比下降 113.35%。业绩基本符合预期。 图表1：2023 年营业收入同比增加 33.31% 图表2：2023 年归母净利润同比增加 539.13% 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 受益于 2023 年以来涤纶长丝需求回暖，聚酯板块业绩好转。剔除浙石化贡献业绩后，2023年公司聚酯等板块实现净利润 5.24 亿元，同比增加 151.98%，其中 2023Q4 剔除浙石化后归母净利润为-3.05 亿元，同比增加 75.31%，环比减少 181.61%。公司持有浙石化 20%的股份，2023 年浙石化净利润为 13.67 亿元，同比减少 77.41%，公司获 2.72 亿元投资收益。伴随浙石化化工品终端需求恢复以及年产 140 万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、高端新材料等项目投产，或将为公司带来丰厚投资收益。 图表3：2023 年浙石化归母净利润（亿元） 图表4：2023 年剔除浙石化后公司归母净利润（亿元） 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 2023 年涤纶长丝行业周期性回暖，涤纶长丝产品价差维持稳健并持续修复。2023 年全年POY/FDY/DTY 产品价差均值分别为 1100 元/1650 元/2306 元/吨，分别同比增加3.68%/7.79%/0.07%。其中2023Q4 POY/