“债务周期大局观”系列(七)：大变局下全球股市如何配置？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 36 [Table_Page] 投资策略|专题报告 2024 年 4 月 12 日 证券研究报告 [Table_Title] 大变局下全球股市如何配置？ ——“债务周期大局观”系列（七） [Table_Summary] 报告摘要：  全球股市配置框架面临迭代的挑战。我们在 23.6 提出“新投资范式”，全球在 22 年之后的逆全球化 decoupling（地缘、供应链、金融市场）、债务周期、AI 产业趋势中出现了资产价格定价之锚极限劈叉—美债利率higher for longer，中债利率 lower for longer，全球资金都在追逐确定性溢价的资产。历史经验，异常现象“背离”往往具有大拐点意义。（1）2022 年以来，实际利率&黄金定价框架失效；（2）2022 年以来中美股市ERP 出现极端劈叉；（3）2021 年以来美股纳斯达克指数与美债利率脱敏，此前类似情况的出现需要追溯到 90 年代后期的信息技术革命。  如何运用新投资范式进行全球股市配置迭代？我们认为应围绕三大核心因素：（1）逆全球化；（2）债务周期；（3）AI 产业趋势。20 年疫情后全球货币财政扩张、22 年俄乌冲突、23 年债务周期确认都将长时间地深刻颠覆原有的全球资产配置框架。新投资范式会驱动全球股市 DDM核心驱动因素的变迁，“增长和风险偏好”成为主导因素。  DDM 分子端：新范式→全球经济增长分层。（1）大变局之一：逆全球化重塑全球产业链布局：受益于承接新一轮全球产业链转移加之人口红利潜能的释放，“泛东南亚+墨西哥”经济有望崛起！（2）大变局之二：人口债务周期各国“位置”分化：泛东南亚、拉美等新兴经济体债务周期位置相对占优，经济潜力较大；（3）大变局之三：AI 产业趋势将带来全球新一轮经济增长点。由于各国要素禀赋的分化，AI 技术对于各国产出提升的效率也存在分化，当前发达国家增长效应普遍高于新兴市场。  DDM 分母端：新范式→全球股市估值体系分层。新范式下，全球脱钩不确定性上升，美债利率 higher for longer，对于 DDM 分母端，我们认为“风险偏好”将成为主导因素。俄乌冲突后逆全球化程度加深，全球主流机构对于不同市场的风险偏好分层，资金面已经呈现去风险的国别多元化再配置。新投资范式下，全球不同经济体增长预期以及对地缘政治风险暴露程度的差异，将进一步驱动全球股市风险偏好的分层。经济增长预期较好（泛东南亚和墨西哥+日美的 AI 增长效应）以及大国博弈下具有潜在的正面外溢效应的市场（例如墨西哥），风险偏好有望得到改善。  “新投资范式”：大变局下全球股市如何配置？—杠铃策略！“杠铃策略”是反脆弱下的最佳应对！一端是确定性资产：泛东南亚/墨西哥为代表的新兴市场具有总量性机会。逆全球化全球产业链重塑受益+债务周期位置相对占优→经济中具有确定性增长前景；另一端是远端盈利资产：AI 产业趋势下有结构性机会的日美发达市场，及中国的 AI 产业链映射主题，上游硬件业绩逐步兑现，下游应用前景可期。  风险提示：历史经验不代表未来、各国国情差异、海外复盘经验不等同于国内、国内经济不及预期等。 [Table_Author] 分析师： 戴康 SAC 执证号：S0260517120004 SFC CE No. BOA313 021-38003560 daikang@gf.com.cn 分析师： 李学伟 SAC 执证号：S0260522070010 lixuewei@gf.com.cn 请注意，李学伟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 新质生产力的“领悟”与“领域” 2024-03-27 下一个“日经”会出现在哪里？:——“债务周期大局观”系列（六） 2024-03-26 大变局 2：从交易边际变化到认知内在价值:——策略框架迭代系列报告（三） 2024-03-21 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 36 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 目录索引 一、引言：全球股市配置框架面临迭代的挑战 ................................................................... 5 二、新投资范式——构筑全球股市配置“新框架”！ ........................................................ 7 （一）新投资范式→全球股市 DDM 三要素定价体系分层 ......................................... 7 （二）大变局之一：“逆全球化”→重塑全球产业链布局 ........................................... 10 （三）大变局之二：“债务周期”→各国“位置”显著分化 ..................................... 12 （四）大变局之三：AI 产业趋势→引领全球科技类资产 ......................................... 14 三、DDM 分子端：新范式→全球经济增长分层 ............................................................... 15 （一）“逆全球化”——泛东南亚+墨西哥将是全球产业链重塑的最大受益者，股市也将成为全球资金投资热土！ .................................................................................. 16 （二）“债务周期”——寻找更具安全边际的市场 ................................................... 23 （三）AI 产业趋势——带来全球新一轮经济增长点................................................. 26 四、DDM 分母端：新范式→全球股市估值体系分层 ....................................................... 32 五、新投资范式全球股市如何配置？——杠铃策略！ ...................................................... 33 六、风险提示 .................................................................................................................... 34 识别风险，发现价值