流动性：关注风格转换后的短端定价

证券研究报告：固定收益报告 2024 年 4 月 14 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《出口回落主因高基数，短期或迎改善——3 月进出口解读 20240414》 - 2024.04.14 固收点评 关注风格转换后的短端定价 ——流动性周报 20240414 ⚫ 核心观点 第一，长端走势转为震荡之后，债市风格逐步发生转换。随着利率债供给端扰动的预期的提升，以及货币政策对宽松谨慎态度的显露，长端和超长端难以回到顺畅下行形态中，收益率曲线的中短端的防御价值再次为机构所关注。 第二，短端品种利率的下行，并非来自资金的驱动，静态来看下行已经比较到位。DR007 移动平均中枢依然在政策利率上方，隔夜价格、非银加点等均维持偏高水平。短端品种的下行和利差压缩是对春节后极端久期偏好的修正，静态来看在较为中性的水平。 第三，动态来看，宏观和政策环境正在发生微妙变化，供给端扰动尚未出清，震荡状态的打破有待于降息的明确预期和兑现。宏观和广义流动性环境实现强修复难度较高，但似乎短期也不易出现驱动利率进一步中枢下行的因素。政策环境中，出现更多严监管因素，均反映出宽货币预期并非顺畅兑现。特别国债大概率在二季度开始发行，供给端的影响仍在。 综合来看，债市震荡阶段短期仍将延续，短期关注风格切换后对短端品种的合理定价，利率中枢下行机会后续只能来自于降息预期的明确和兑现，以及银行负债成本下行的持续推动。 ⚫ 风险提示： 流动性超预期收紧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 债市观点：关注风格切换后的短端定价 ....................................................... 4 2 资金面：维持宽松，资金分层有所缓解 ....................................................... 5 2.1 资金价格：R007 和 DR007 均有所下行 ..................................................... 5 2.2 资金分层：资金分层有所缓解 ........................................................... 6 2.3 资金情绪：整体回升 ................................................................... 7 3 流动性跟踪：下周政府债净缴款额预计回升 ................................................... 7 3.1 央行操作：上周净回笼资金 3940 亿 ...................................................... 7 3.2 政府存款：下周净缴款额预计回升 ....................................................... 9 3.3 汇率：美元指数继续走强，人民币汇率微幅振荡 .......................................... 12 4 同业存单：到期高峰即将到来 .............................................................. 12 5 二永债：利差收窄 ........................................................................ 16 6 风险提示 ................................................................................ 17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： DR001、DR007 走势图(%) ......................................................... 6 图表 2： R007 季节性走势图(%) ........................................................... 6 图表 3： DR007-DR001 价差走势图(BP) ..................................................... 6 图表 4： R007-DR007 价差季节性走势图(BP) ................................................. 6 图表 5： 银行间分机构资金面情绪走势 ..................................................... 7 图表 6： 银行间全市场资金面情绪 MA5 季节性走势 ........................................... 7 图表 7： 上周央行公开市场操作净回笼资金 3940 亿，下周共有 120 亿逆回购到期，1700 亿 MLF 到期（亿） ................................................................................... 8 图表 8： 央行周度公开市场操作投放情况(亿) ............................................... 8 图表 9： 逆回购存量季节性走势(亿) ....................................................... 9 图表 10： MLF 当月到期、投放及存量情况(亿) ............................................... 9 图表 11： 周度政府债净缴款情况(亿) ..................................................... 10 图表 12： 当月政府债累计缴款规模(亿) ................................................... 11 图表 13： 主要税种税收季节性走势（亿） ................................................. 11 图表 14： 政府存款季节性走势（亿） ..................................................... 11 图表 15： 美元指数与人民币即期汇率走势 .......