市场交易主力系列：外资投资全景手册

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告策略研究/深度研究 2019年07月06日 张馨元 执业证书编号：S0570517080005 研究员 021-28972069 zhangxinyuan@htsc.com 藕文 执业证书编号：S0570517080001 研究员 021-28972082 ouwen@htsc.com 陈莉敏 执业证书编号：S0570517070003 研究员 021-28972089 chenlimin@htsc.com 钱海 执业证书编号：S0570518060002 研究员 021-28972096 qianhai@htsc.com 胡健 联系人 hujian013575@htsc.com 1《策略: 国家级经开区：调结构钥匙，科创板基地》2019.06 2《策略: 家庭小型化、逆小型化与消费场景重构》2019.06 3《策略: 科创板时代的 A 股估值体系变革》2019.01 外资投资全景手册 市场交易主力系列高 ROE 是不同渠道、不同市场的外资的共同配置偏好 境外投资者进入 A 股的两大渠道—QFII 与互联互通机制，有七方面差异。不同渠道（QFII、北向资金）、不同市场（中日韩台）的外资在行业配置偏好等方面有差异，但在股票质地上普遍偏好高 ROE。A 股北向资金从 2018年的“逆势”变为 2019 年的“顺势”，而我们认为从成交额占比变化来看，北向资金可能是“引势”而非“顺势”。北向资金买入卖出并非都是在股票估值处于历史较低或较高位置，负面事件冲击仅对资金流动形成短期扰动。我们认为伴随外资持股比例的提升，个股短期波动加大，但股票流通性、资产收益率的不确定性等有所下降，建议关注外资持股高占比策略。 QFII 渠道与互联互通机制主要有七大方面的差异 目前外国投资者主要有四种渠道进入 A 股市场：QFII/RQFII 渠道、沪深港通、沪伦通和直接开立 A 股证券账户。QFII/RQFII 制度和沪深港通机制的运行日臻成熟，两种机制在交易模式、投资者准入资格、投资范围与标的、资金来源地及身份构成、投资额度、汇兑管理、结算模式等方面有着显著差异。比如 QFII 渠道均为机构投资者，投资范围广泛，除股票外还可投资股指期货、证券投资基金等，而互联互通渠道不仅有机构投资者，还包括个人投资者，投资范围仅限特定指数成分股。 不同渠道的外资、不同市场的外资均偏好高 ROE 标的 QFII 资金与北向资金在 A 股的配置存在差异、外资在全球不同市场的配置亦存在不同。A 股 QFII、A 股北向资金、日韩台股市外资的配置偏好的主要异同：（1）行业维度：A 股 QFII\陆股通均超配大消费，QFII 更偏好银行股，外资对台韩股市超配信息技术、对日本股市超配医疗保健；（2）市值维度：外资对 A 股、台韩股均偏好大市值股票，A 股陆股通偏好程度更高；（3）盈利维度：外资对 A 股、台韩股均偏好高 ROE 股票，QFII 超配最多；（4）估值维度：不同渠道的外资和不同市场的外资均偏好相对低估值标的。 2018 年北向资金“逆势”，而 2019 年则“顺势/引势” 今年相比去年，北向资金流动与大盘走势出现反差：去年北向资金呈现明显的“逆势而为”特征，而今年则表现出显著的“顺势而为”特征。对于这一显著变化，我们从两个角度考虑：第一，当前北向资金的成交额占比相比 2018 年初显著提升，2018 年 1 月北向资金成交额占 A 股成交额的比重为 3.59%，而 2019 年 6 月比重提升至 8.01%，从高频数据看，今年有多个交易日北向资金交易额占比超过 10%，今年北向资金可能是“引势”者而非“顺势”者；第二，今年以来北向资金大幅流出主要集中在 4-5 月，从时间点上看与两地协同监管加强相吻合。 外资占比提升在中长期内降低 A 股波动率，跟随买入策略较为有效 我们认为，伴随外资持股比例的提升，A 股的短期波动相对加大，但股票流通性、股票波动率、股票 Beta 均值等有所下降。韩国和中国台湾股市的经验亦证明了这一点。造成这种情况的原因，我们认为主要是外资作为长线价值投资资金，在买入核心优质标的之后会中长期锁仓，相当于标的流通股减少。从投资策略上看，我们认为买入并持有外资持股高占比的个股是一种较优的 A 股配置策略。我们利用 2017 年末、2018 年末外资持股数据设计的投资策略回测结果证明了这一点。我们建议持续关注外资持股高占比个股，以及外资持续增持个股。 风险提示：样本选择性偏误风险；宏观经济大幅下行风险；全球股票市场波动，全球投资者悲观情绪蔓延风险等。 相关研究 21446795/36139/20190707 16:34策略研究/深度研究 | 2019 年 07 月 06 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2 正文目录 外资全景图 ........................................................................................................................ 4 外资流入 A 股的渠道及其差异 .................................................................................. 4 外资流入 A 股市场的四种渠道 ........................................................................... 4 QFII/RQFII 制度和互联互通机制的差异性 ......................................................... 4 外资持股的相关规定 .......................................................................................... 8 高 ROE 是普遍选择？——外资对 A 股、日韩台股的配置对比 ................................. 9 A 股 QFII 与北向资金配置偏好差异 ................................................................... 9 外资对 A 股、日韩台股市的配置偏好差异 ....................................................... 12 北向资金交易特征正在发生变化吗？ ...................................................................... 15 从 2018 年的“逆势而为”到 2019 年的“顺势而为” ................................... 15 估值和高波动是北向资金买入、卖出的关键？ ........................................