Unity(U.US)游戏引擎龙头，积极拓宽业务边界，顺应AI浪潮前进

浦银国际研究 首次覆盖 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 Unity（U.US）：游戏引擎龙头，积极拓宽业务边界，顺应 AI 浪潮前进 Unity 在游戏引擎市场占据强大领先地位，积极拓宽行业覆盖，打开潜在市场空间。公司顺应 AI 发展浪潮，融合 AIGC 技术提升产品竞争力，有望推动未来长期增长。首次覆盖 Unity（U.US），给予“买入”评级，目标价 31 美元。  游戏引擎市场龙头，行业拓展打开市场空间：Unity 是全球领先的交互式实时内容开发平台，在游戏引擎市场占据领先地位，头部手游份额占比约 70%。我们认为公司强大的产品性能和服务能力、易用性、跨平台部署和社区资源等优势构建了公司核心竞争力。除游戏外，公司也在向建筑、汽车、航空等领域扩张，扩大了潜在市场空间，目前游戏以外行业在公司创建解决方案（Create Solutions）收入占比为 23%，行业拓展有望成为未来重要增长驱动。  助力用户内容货币化，实现业务协同：公司增长解决方案（Grow Solutions）主要提供广告网络及游戏发行服务，帮助开发者内容货币化，与公司创建业务实现有效协同，也是公司的重要收入及利润来源，2023 年收入占比 61%。使用 Unity 制作的应用月均下载量达数十亿次，为公司构建起了强大的网络效应及数据优势。  如何看待 AIGC 对内容开发的影响？随着 AIGC 技术的持续突破，市场对于 AIGC 将颠覆传统内容创作工具有所担忧。我们认为，AIGC 与传统工具更多是合作而不是竞争，AIGC 用于辅助创作，结合确定性工具实现效率提升。公司在 Unity 编辑器中内置了 AI 能力，依托自有数据训练专有模型，同时也支持嵌入第三方 AI 模型。我们认为，AI 融合将使公司直接受益于行业发展，从而推动公司未来长期增长。  估值：首予“买入”评级，目标价为 31 美元：我们看好 Unity 在游戏引擎市场的领先地位及行业拓展带来的广阔市场空间，AI 融合有望持续提升公司产品竞争力。我们认为公司短期催化剂包括：1）业务调整推动利润扩张，2）Unity 6 产品能力提升，3）正现金流对资产负债改善；长期增长驱动包括：1）行业拓展打开市场空间，2）Runtime fee 带来增量收入，3）AI 技术提升产品竞争力。首予“买入”评级，根据 SOTP 得到目标价 31 美元，对应 2024E 年 6.5x P/S。  投资风险：游戏行业增长放缓；行业拓展不及预期；竞争加剧。 图表 1：盈利预测和财务指标 百万美元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,391 2,187 1,825 2,054 2,290 经营利润 (882) (833) (537) (349) (103) 调整后 EBITDA (71) 274 406 589 758 目标 PS (x) 6.5 5.8 5.2 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 首次覆盖 Unity（U.US） 杨子超，CFA 互联网分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 赵丹 首席互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 2024 年 4 月 12 日 Unity（U.US） 目标价（美元） 31 潜在升幅/降幅 +19% 目前股价（美元） 26.05 52 周内股价区间（美元） 22.2-50.08 总市值（百万美元） 10,054 近 3 月日均成交额(百万美元) 289 注：截至 2024 年 4 月 11 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 股价表现 注：截至 2024 年 4 月 11 日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 USD 16USD 45USD 26USD 31-60%-40%-20%0%1030501/20244/2024Unity软件股份有限公司股价(美元)相对于标普500指数表现(右轴) 2024-04-12 2 目录 游戏引擎市场龙头，行业拓展打开市场空间 ............................................................................................................................ 4 助力用户内容货币化，实现业务协同 ...................................................................................................................................... 12 如何看待 AIGC 对内容开发的影响？ ........................................................................................................................................ 14 聚焦核心业务，目标年末实现“40 法则” ................................................................................................................................. 17 估值分析与预测 .......................................................................................................................................................................... 19 投资风险 ...................................................................................................................................................................................... 20 SPDBI 乐观与悲观情景假设 ....................................................................................................................................................... 21 公司简介 .......