盾安环境(002011)23年制冷稳健、汽零放量

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 盾安环境 (002011 CH) 23 年制冷稳健、汽零放量 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 16.38 2024 年 4 月 18 日│中国内地 材料和零部件 2023 年扣非后归母净利+78.1%，维持买入 公司披露 2023 年报及 24 年一季报，23 年公司营收/归母净利/扣非后归母净利分别同比+11.5%/-11.5%/+78.1%（均按公司追溯调整后数据计算），1Q24 营收/归母净利/扣非后归母净利分别同比+7.3%/+28.9%/+13.9%。考虑到公司稳健的收入表现及经营优化，我们调整 24-25 年、引入 26 年预测EPS 为 0.91、1.03、1.16 元（24-25 年前值 0.89、1.01 元），公司核心优势在于制冷配件领域的垂直一体化，以及在多元相关领域的不断技术积累，并战略性向海外及商用高毛利率领域继续拓展，而汽零业务的积极进展也有望让公司实现较高成长，截止 2024/4/18，可比公司 2024 年 Wind 一致预期 PE 为 17.7x，考虑到公司汽零业务成长性显现，给予公司 24 年 PE 18x，调整目标价为 16.38 元（前值 17.8 元），维持“买入”评级。 23 年制冷配件业务回暖，制冷设备多元领域扩张 1）23 年制冷配件业务收入 84.56 亿元（yoy+8.7%），根据产业在线数据，23 年国内空调内外销出货量分别同比+13.8%/+7.8%，公司制冷阀件产品布局和技术实力领先，受益于空调销售增长，但海外收入表现一般（整体外销同比-1.6%），未来仍是发力的重点。2）23 年制冷设备收入 16.46 亿元（yoy+10.53%），主要受益于国内多元领域的中央空调需求扩张。 23 年汽零业务增长强势，客户拓展积极 汽车热管理发挥技术优势、优化产品结构，23 年营收 4.73 亿元，同比+136.5%。公司已成为比亚迪、吉利、理想、蔚来、小鹏、广汽、上汽通用五菱、奇瑞、红旗、一汽、上汽、长安、长城、零跑、哪吒等主机厂的可靠供应商，我们继续看好全球新能源汽车市场扩容，驱动汽车热管理业务增长。 毛利率受到产品结构变化影响较大 公司 2023 年毛利率为 19.19%，同比+2.2pct。其中，制冷设备、制冷配件、汽零毛利率分别同比+2.6pct、+0.65pct、+4.8pct。短期产品结构波动，1Q24毛利率承压（同比-1.9pct）。2023 年公司整体期间费用率同比-0.19pct，主要受财务费用率同比-0.67pct 影响（大股东助力带动财务费用利率优化）。 继续看好 24 年经营规模提升 公司 23 年 12 月发布股权激励计划，基于 23 年报数据，24 年扣非后归母净利考核目标同比增长不低于 12%，全年目标稳健，且公司在制冷领域的厚积薄发，叠加全球新能源热管理业务的积极发展，我们认为公司有望在制冷产业中扎实扩大规模，并继续在汽零等蓝海领域快速增长。 风险提示：新业务拓展不及预期；传统业务需求弱；原材料价格波动。 研究员 林寰宇 SAC No. S0570518110001 SFC No. BQO796 linhuanyu@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 王森泉 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 研究员 周衍峰 SAC No. S0570521100002 zhouyanfeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 李裕恬 SAC No. S0570524010001 liyutian@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 16.38 收盘价 (人民币 截至 4 月 18 日) 11.57 市值 (人民币百万) 12,327 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 129.04 52 周价格范围 (人民币) 10.03-14.87 BVPS (人民币) 4.32 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 10,144 11,382 12,833 14,253 15,609 +/-% 3.12 12.21 12.74 11.06 9.52 归属母公司净利润 (人民币百万) 839.01 738.04 969.01 1,101 1,231 +/-% 106.98 (12.03) 31.29 13.65 11.81 EPS (人民币，最新摊薄) 0.79 0.69 0.91 1.03 1.16 ROE (%) 31.18 18.31 19.77 18.55 17.33 PE (倍) 14.69 16.70 12.72 11.19 10.01 PB (倍) 3.38 2.79 2.29 1.90 1.60 EV EBITDA (倍) 9.14 9.68 8.15 6.16 5.66 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (24)(14)(4)717Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)盾安环境沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 盾安环境 (002011 CH) 经营业绩指标概览 图表1： 2023 年公司营业收入 113.82 亿元,同比+11.5% 图表2： 2023 年公司归母净利 7.38 亿元,同比-11.5% 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 2023 年公司毛利率、归母净利润率分别同比+2.19pct/-1.79pct 图表4： 2023 年公司期间费用率同比-0.19pct 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表5： 盈利预测调整 新预测值 调整幅度 调整原因 2024E 2025E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12832.8 14252.7 1.03% 2.84% 制冷业务稳健，汽零维持高增长。 毛利率 19.26% 19.43% -0.31pct -0.44pct 受原材料价格提升影响。 信用减值损失 -30.0 -30.0 -40.00% -40.00% 减值事项减少。 归母净利润(百万元) 969.0 1101.3 3.02% 2.94% 受到收入、毛利率及信用减值损失等调整影响。 资料来源：Wind、华泰研究预测 图表6： 可比公司 Wind 一致预期 PE 证券代码 证券简称 2022 2023E 2024E 2025E 002050 CH 三花智控 33.2 34.7 20.8 16.9 000811 CH 冰轮环境 34.2 15.0 10.8 8.9 601689 CH 拓普集团 37