健之佳(605266)深度报告：差异化发展的药店后起之秀

证券研究报告 | 公司深度 | 医药商业 http://www.stocke.com.cn 1/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 健之佳(605266) 报告日期：2024 年 04 月 15 日 差异化发展的药店后起之秀 ——健之佳深度报告 投资要点 健之佳为连锁药店差异化发展的后起之秀，正处于全国拓展初期，门店数量高速增长拉动收入提升；客群定位年轻化、产品结构多元化构建差异化优势，形成较高利润率水平。我们认为，门店拓展加速&差异化管理优势有望拉动公司收入利润高增长。  连锁药店：门店加速扩张，统筹带来增量 集中度提升仍是药店重要发展趋势。2014-2022 年我国药店连锁化率由 39%提升至 58%，行业集中度快速提升；2021 年我国连锁药店 CR10 市占率不足 25%（以收入计），相比日本 2021 年 CR10 约 68%的市占率仍有较大提升空间。整体看来，我国连锁药店仍处于集中度高速提升的初期，龙头门店数量增长、行业集中度提升仍是核心。 门诊统筹逐步落地，处方外流带来增量。2023Q3，国内统筹门店落地明显加速，2023 年 6 月中旬全国统筹门店 4 万家，8 月末达到 14 万家，显示统筹落地加速、有望带来处方外流增量，如我们在深度报告《中美日比较下的深度思考-连锁药店行业深度分析》中所述，我国连锁药店有望成为千亿处方外流市场的主要承接者，处方外流有望为我国药店带来收入增量。 新业态：网上售药蓬勃发展为必然趋势。根据米内网数据，2016-2022 年，我国网上药品销售额快速提升，尤其是 2020 年网上药店销售收入高增长（同比增长76%）；2016-2022 年，我国网上药品销售占比由 1%提至 10%，蓬勃发展态势明显。  健之佳：差异化发展的药店后起之秀 中西成药占比较低，客群定位更加年轻化，毛利率处于行业较高水平。除吻合中老年顾客需求外，公司药店针对年轻女性顾客差异化定位，从产品规划上看，2020-2022 年公司中西成药占比不足 70%，低于同行水平，个护产品占比较高，产品定位的差异化也带来了公司较高毛利率水平。 新业态贡献收入增量，新业态&下沉拓展下，日均坪效稳步提升。公司联合佳 E购及 APP、微商城、官网等自营平台、第三方平台等传统电商工具、O2O 等便捷服务，搭建起以会员为核心的全渠道服务平台，2020-2022 年，公司线上收入由4.6 亿元提升到 14 亿元，对应 CAGR74%，线上收入占比也由 10%提升至 19%；受益于新业态增量与下沉拓展等，公司日均坪效也稳步提升，由 2020 年的 37 元/平方米提升至 2022 年的 48 元/平方米（地市级以下门店日均坪效提升较快），我们认为，随着公司下沉门店&新业态持续拓展，公司日均坪效有望稳步提升。 全国化扩张加速，门店数量有望持续快速增长。2022 年 8 月，唐人医药收购项目的完成，正式开启公司走出西南、布局全国的新篇章，全国化扩张加速下，公司门店数量快速增长，2020-2022 年门店数量由 1890 家提升至 3763 家，对应门店数量 CAGR41%。我们认为，随着公司全国化扩张加速，省外门店数量有望快速增长，从而拉动收入可持续增长。  盈利预测与投资建议 综上，我们给出 2023-2025 年公司收入分别为 90.83/108.46/129.95 亿元，分别同比 增 长20.9%、19.4%、19.8%；2023-2025 年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为4.03/4.66/5.51 亿元，分别同比增长 11.02%、15.63%、18.15%。参考行业平均估值，给予公司 2024 年 17 倍 PE，对应 27%空间，首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示 行业竞争加剧的风险；门店扩张速度不及预期的风险；政策变动的风险 投资评级: 增持(首次) 分析师：孙建 执业证书号：S1230520080006 02180105933 sunjian@stocke.com.cn 分析师：司清蕊 执业证书号：S1230523080006 siqingrui@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥45.74 总市值(百万元) 5,893.55 总股本(百万股) 128.85 股票走势图 相关报告 -22%-15%-8%-1%7%14%23/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1123/1224/0124/0224/0324/04健之佳上证指数健之佳(605266)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 7514.44 9083.29 10845.52 12994.76 (+/-) (%) 43.54% 20.88% 19.40% 19.82% 归母净利润 363.35 403.38 466.42 551.08 (+/-) (%) 20.90% 11.02% 15.63% 18.15% 每股收益(元) 2.82 3.13 3.62 4.28 P/E 16 15 13 11 资料来源：wind，浙商证券研究所 健之佳(605266)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 连锁药店：门店加速扩张，统筹带来增量 ................................................................................................ 5 1.1 发展阶段：仍处集中度快速提升期，门店拓展仍为核心 ............................................................................................... 5 1.2 新增驱动：处方外流带来新增空间 .................................................................................................................................. 6 1.3 业态拓展：新型零售为未来方向，亦必争之地 ............................................................................................................... 7 2 健之佳：差异化发展的后起之秀 ................................................................................................................ 7 2.1 差异发展：客群年