萤石网络(688475)23年及24Q1盈利质量持续提升，AI端及云业务共筑成长

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 04 月 15 日 增持（维持） 23 年及 24Q1 盈利质量持续提升，AI 端及云业务共筑成长 TMT 及中小盘/电子 当前股价：46.5 元 事件：公司发布 23 年年报及 24 年一季报，23 年实现营收 48.40 亿元，同比+12.39%，归母净利 5.63 亿元，同比+68.80%；24Q1 实现营收 12.37 亿元，同比+14.61%环比-7.11%，归母净利 1.25 亿元，同比+37.38%环比-22.43%。我们点评如下： q 23 年营收重回快速增长，盈利能力显著向好。公司 23 年实现营收 48.40 亿元同比+12.39%，归母净利 5.63 亿元同比+68.80%，扣非归母 5.53 亿元同比+86.90%，毛利率 42.85%同比+6.43pcts，净利率 11.63%同比+3.90pcts。23 年营收重回快速增长主要受益于摄像头等智能家居需求回暖、智能入户等新品扩张、云业务快速发展，盈利能力改善主因原材料成本下降、较高毛利率的云平台业务及境外业务占比扩大、渠道结构优化。 q 23 年智能入户表现亮眼，云业务占比扩大。1）智能家居：营收 39.60 亿元同比+10.09%，毛利率 35.86%同比+6.02pcts。a）摄像机：营收 29.90 亿元同比+2.99%，毛利率 38.59%同比+7.62pcts，23 年发布多款 AI 多目摄像机新品，摄像机依旧为公司现金牛业务。b）智能入户：营收 5.06 亿元同比+49.48%，毛利率 34.13%同比+1.53pcts，智能入户快速发展，发布多个系列的人脸视频智能锁，率先引领智能锁行业进入双摄+人脸时代，正在成长为第二增长曲线。c）其他智能家居及配件：其他智能家居营收 1.98 亿元同比+52.19%，毛利率 21.83%同比-2.41pcts，发布了 C/B 端具身智能清洁机器人新品；配件产品 2.67 亿元同比+18.04%，毛利率 18.98%同比+4.59pcts。2）云平台：营收 8.56 亿元同比+27.79%，营收占比提升至 17.7%，毛利率76.09%同比+3.66pcts，主要得益于公司设备接入数和用户数增加、平台能力和云服务产品不断强化。 q 23 年海外渠道营收占比逐步提升，多元化线上+线下渠道不断完善。分地区看，国内营收 33.04 亿元同比+8.14%，毛利率 42.07%同比+6.19pcts，海外营收 15.12 亿元同比+24.79%，毛利率 45.09%同比+6.92pcts，海外渠道建设不断完善，营收占比逐步提升。分线上线下渠道看，线下营收 35.98 亿元同比+9.94%，毛利率 37.96%同比+5.89pcts，线上营收 12.18 亿元同比+22.52%，毛利率 57.94%同比+6.74pcts，公司在国内加大了直播电商销售的能力建设，同时重视线下多元化分销渠道构建，在海外多个国家和地区发展跨境电商和本地电商，同时采取因地制宜的灵活策略。 q 24Q1 延续快速增长，研发/销售费用投入增加。24Q1 实现营收 12.37 亿元，同比+14.61%环比-7.11%，归母净利 1.25 亿元，同比+37.38%环比-22.43%，扣非归母 1.22 亿元，同比+34.94%环比-26.00%，毛利率 42.72%，同比+1.60pcts 环比+1.39pcts，净利率 10.13%，同比+1.68pcts 环比-2.00pcts。研发/销售费用率 16.77%/14.86%，同比+1.86pcts/2.01pcts，研发费用率上升主要系公司 AI 算法及硬件新品持续投入，销售费用率增加主要系新品推广，优化渠道建设，推进品牌建设。 q 展望后续，24 年关注 AI 创新融合，智能入户、清洁机器人等新品以及云平台业务成长。我们认为公司智能家居产品矩阵持续完善，同时具有深厚的音 基础数据 总股本（百万股） 563 已上市流通股（百万股） 289 总市值（十亿元） 26.2 流通市值（十亿元） 13.4 每股净资产（MRQ） 9.6 ROE（TTM） 11.1 资产负债率 32.1% 主要股东 杭州海康威视数字技术股份有限公司 主要股东持股比例 48.0% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -0 -7 -6 相对表现 3 -1 9 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《萤石网络（688475）—23 年业绩展望区间符合预期，智能入户、扫地机及云业务成长可期》2024-01-18 2、《萤石网络（688475）—推出多模态 3D 数字人，关注 AI 相关布局》2023-10-29 3、《萤石网络（688475）—Q3 利润延续同比高增，扫地机等新品+云平台共筑成长》2023-10-22 鄢凡 S1090511060002 yanfan@cmschina.com.cn 王恬 S1090522090002 wangtian2@cmschina.com.cn 涂锟山 研究助理 tukunshan@cmschina.com.cn -30-20-1001020Apr/23Aug/23Nov/23Mar/24(%)萤石网络沪深300萤石网络（688475.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 视频 AI 算法技术沉淀，后续有望受益于智能家居需求持续回暖和 AI 大模型带来的全屋智能发展新机遇。其中，摄像机有望延续行业领先地位；门锁等智能入户产品有望凭借视频和视觉技术优势，获快速增长；公司具身智能机器人等新业务具备成长看点，新品 B 端 BS1 清洁机器人，摒弃传统激光雷达实现纯视觉算法，价格具备竞争力，并面向 C 端推出 AI 扫拖宝 RS20 Pro。此外，公司目前云业务规模较低但盈利能力突出，随着公司云平台接入设备数、用户数及付费率增加，有望带来更高利润贡献。 q 投资建议：萤石网络是业内少有的具备完整垂直一体化服务能力的 AIoT 企业，打造的智能家居+物联网云平台双主业模式具有独特的成长空间，随着后续智能家居需求持续回暖，以及 AI 技术创新、消费升级为智能家居与物联网云平台带来的广阔成长空间，公司未来有望实现快速增长。我们预计 24-26 年营收为 57.17/71.99/86.54 亿元，归母净利润为 7.07/9.03/10.88 亿元，对应 PE 为 37.0/29.0/24.0 倍，维持“增持”评级。 q 风险提示：行业竞争加剧风险、市场需求下滑风险、产品研发不利风险、数据安全及个人信息保护风险。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 4306 4840 5717 7199 8654 同比增长 2% 12% 18% 26% 20% 营业利润(百万元) 331 572 713 910 1096 同比增长 -32% 73% 25% 28% 20% 归母净利润(百万元) 333 563 707 903 1088 同比增长 -26% 69% 26%