主流价位贡献量增，高分红政策延续

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 04 月 10 日公司研究●证券研究报告重庆啤酒（600132.SH）公司快报主流价位贡献量增，高分红政策延续事件：公司发布 2023 年年报，2023 全年公司实现营业收入 148.15 亿元，同比+5.53%，实现归母净利润 13.37 亿元，同比+5.78%，实现扣非归母净利润 13.14 亿元，同比+6.45%。单季度来看，23Q4 公司实现营业收入 17.86 亿元，同比-3.76%，实现归母净利润-0.07 亿元，同比-109.23%，实现扣非归母净利润-0.13 亿元，同比-117.73%。23 年公司每股拟派发现金红利 2.80 元（含税），年度分红比例同比提升 1.8pct 至101.4%，高分红政策延续。24 年目标：2024 年公司计划实现营收中到高个位数增长。投资要点 收入分析：主流品牌贡献量增，吨价增速放缓。23 年公司实现营收 148.15 亿元，同比+5.53%（其中 Q1：+4.52%；Q2：+9.64%；Q3：+6.51%；Q4：-3.76%）。公司啤酒业务实现收入 144.42 亿元，同比+5.4%，销量 299.8 万千升，同比+4.93%，对应吨价 4942 元，同比+0.57%。其中，Q4 啤酒销量、吨价分别同比+4.8%、-9.3%，Q4 量升价跌我们认为主要系 22Q4 疫情影响下产品货折力度较小形成高基数影响。1） 分价格带：23 年高档啤酒（8 元及以上产品）实现营收 88.55 亿元，同比+5.18%；主流啤酒（4-8 元产品）实现营收 52.97 亿元，同比+5.64%；经济型啤酒（4元以下产品）实现营收 2.9 亿元，同比+10.06%。量价拆分来看，高档、主流、经济型啤酒销量分别同比增长 3.98%、5.97%、3.80%，对应吨价分别同比+1.2%、-0.3%、+6%。整体来看，各档次啤酒销量均实现稳步增长，且高档啤酒吨价持续上行以及公司推动经济型产品结构升级，带动其吨价提升明显。2） 分地区：23 年西北区、中区、南区分别实现营收 40.23、60.84、43.34 亿元，同比+1.1%、+3.01%、+13.74%，南区受益于大城市计划及渠道拓展增速较快。其中，Q4 西北、中区、南区分别实现营收 2.56、7.34、6.9 亿元，分别同比+23.4%、-3.6%、-13.7%。西北区市场 Q4 恢复效果明显，主要系 22Q4 低基数影响。 利润分析：大麦价格上涨致使毛利率承压，归母净利率基本维持稳定。2023 年实现归母净利润 13.37 亿元，同比增长 5.78%（其中 Q1：+13.63%；Q2：+23.52%；Q3：+5.32%；Q4：-109.23%）。1） 成本上，公司 23 年吨成本同比+3.18%，其中原料吨成本同比+5.67%。公司23 年毛利率为 49.15%，同比下降 1.33pct，主要系原材料、包材价格上升以及主流价格带产品放量导致吨价提升幅度较慢所致。分结构来看，高档、主流、经济产品毛利率分别同比-1.57pct、-0.88pct、+0.78pct，中高档以上产品盈利能力均有所下滑。其中 Q4 毛利率为 48.79%，同比下降 6.8pct。2） 费用上：23 年公司期间费用率为 20.20%，同比下降 0.56pct。其中管理和研发费用管控较好，同比下降 0.47pct、0.61pct，销售费用率同比提升 0.53pct，食品饮料 | 啤酒Ⅲ投资评级买入-B(首次)股价(2024-04-09)67.14 元交易数据总市值（百万元）32,493.83流通市值（百万元）32,493.83总股本（百万股）483.97流通股本（百万股）483.9712 个月价格区间120.30/55.30一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益4.742.8-30.69绝对收益4.4210.12-44.99分析师李鑫鑫SAC 执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn相关报告公司快报/啤酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分主要系公司持续加大市场投放力度，23 年广告及市场费用、工资薪酬分别同比增长 10.09%、7.34%。综合来看，23 年归母净利率为 9%，较 22 年同比基本持平。 2024 年展望：主流价格带助成长，24 年成本改善可期。展望 2024 年，我们认为：1）产品组合：2024 年公司“扬帆 27”战略进入新的发展阶段“嘉速扬帆”。公司在产品组合上提升高端产品增长以及加速啤酒以外品类增长。我们认为在啤酒消费升级的大背景下，经济产品将逐步升级至主流产品，量增带动整体营收增长；2）渠道分布：公司持续推动大城市计划，计划在 2024 年将目标城市从 91 个增加至 100 个左右，并计划在各个城市拓展渠道，增强品牌势能；3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善，预计公司大麦采购成本同比下降，而佛山生产基地预计将于 24Q2 投产，折旧摊销额的增加或将对冲成本红利；4）费用投放：公司在维持费用率的同时，增大投放力度，并聚焦于品牌端的费用投放。 投资建议：重庆啤酒是高端化排头兵，“6+6”品牌矩阵完善，大单品打造能力出色。随着消费力恢复、成本改善、“嘉速扬帆”战略加快高端化进程以及渠道精细化调整持续赋能成长，公司增长势能有望延续。我们预测公司 2024 年至 2026 年营业收入增速分别为 6.0%、5.7%、5.5%，归母净利润增速分别为 9.6%、8.1%、7.0%，EPS 分别为 3.03、3.27、3.50 元，对应 PE 分别为 22.2x、20.5x、19.2x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。 风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期、产品结构升级不达预期等。财务数据与估值会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)14,03914,81515,69616,59817,517YoY(%)7.05.56.05.75.5归母净利润(百万元)1,2641,3371,4651,5841,695YoY(%)8.35.89.68.17.0毛利率(%)50.549.149.650.150.2EPS(摊薄/元)2.612.763.033.273.50ROE(%)71.474.243.535.028.8P/E(倍)25.724.322.220.519.2P/B(倍)15.815.29.07.05.8净利率(%)9.09.09.39.59.7数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/啤酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分一、盈利预测分产品来看：（1）高档价格带：消费力不景气也进一步限制了公司的结构升级速度，我们认为，中长期随着消费力恢复以及“嘉速扬帆”战略加快高端化进程，公司 8 元及以上高档产品嘉士伯、1664 等有望实现销量回补，因此我们预计 2024-