士兰微(600460)库存高点回落；关注周期拐点

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 士兰微 (600460 CH) 库存高点回落；关注周期拐点 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 22.23 2024 年 4 月 09 日│中国内地 半导体 四季度归母净利润环比扭亏；看好公司 IDM 的长期竞争力 2023 年士兰微收入 93.4 亿元，同比增长 12.8%，归母净利润-0.4 亿元，同比转亏。其中 4Q23 收入 24.4 亿元，同比增长 19.8%，归母净利润 1.5 亿元，环比扭亏；库存周转天数环比回落 8 天，消费/工业等领域库存消纳进展顺利。考虑到 4Q23 以来下游需求转好，公司库存水位走低，叠加公允资产价值变动预期调整，我们上调 2024/2025 年归母净利润预期至 3.02/5.73亿元（前值：2.45/4.45 亿元），预测 2026 年归母净利润为 9.14 亿元。基于24 年每股净资产 7.41 元预期，我们给予公司 3.0x 2024E PB，较可比公司平均的 2.3x 溢价主因公司在 12 寸产线、SiC 等领域前瞻性布局，上调目标价至 22.23 元（前值：20.48 元）,维持“增持”评级。 4Q23 回顾：归母净利润环比扭亏，库存周转天数环比回落 2023 年士兰微收入 93.4 亿元，同比增长 12.8%，其中集成电路/分立器件/LED 业务收入同比增长 14.9%/8.2%/1.3%。归母净利润-0.4 亿元，同比转亏，主因：1）金融资产价格下跌，导致其公允价值变动产生税后净亏损-4.5亿元；2）分立器件/LED 下游景气度偏弱，价格竞争激烈。4Q23 单季度收入 24.4 亿元（yoy+19.8%；qoq+0.7%），毛利率 18.9%，环比下降 2.9pp，主因功率半导体市场竞争加剧。归母净利润 1.5 亿元（yoy-44.80%；环比实现扭亏）。4Q23 公司库存周转天数环比回落 8 天至 84 天，反映下游消费/工业等领域需求环比有所好转，库存开始去化。 2024 展望：看好 IDM 的长期竞争力助公司穿越周期 考虑到行业竞争加剧，我们认为 2024 年部分车规级/光伏领域的功率料号价格仍处于下行通道，中低压产品价格或企稳。我们看好公司：1）SiC 主驱模块的前瞻性布局有望批量上车；2）公司的 IDM 模式在定价、特色工艺研发及产品稳定性上更具优势，有望助力公司穿越周期。 上调目标价至 22.23 元，维持增持评级 考虑到 4Q23 以来下游需求转好，公司库存水位走低，叠加公允资产价值变动预期调整，我们上调 2024/2025 年归母净利润预期至 3.02/5.73 亿元（前值：2.45/4.45 亿元），预测 2026 年归母净利润为 9.14 亿元。基于 24 年每股净资产 7.41 元预期，我们给予公司 3.0x 2024E PB，较可比公司平均的2.3x 溢价主因公司在 12 寸产线、SiC 等领域前瞻性布局，上调调目标价至22.23 元（前值：20.48 元）,维持“增持”评级。 风险提示：半导体周期下行，终端需求复苏不及预期，12 寸产能爬坡不及预期。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁宁 SAC No. S0570522120003 dingning021681@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 张宇 SAC No. S0570523090002 SFC No. BSF274 zhangyu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 郭春杏 SAC No. S0570524010002 SFC No. BTP481 guochunxing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 22.23 收盘价 (人民币 截至 4 月 9 日) 19.65 市值 (人民币百万) 32,699 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 303.02 52 周价格范围 (人民币) 16.30-40.14 BVPS (人民币) 7.22 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 8,282 9,340 10,731 12,760 14,206 +/-% 15.12 12.77 14.90 18.91 11.33 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,052 (35.79) 301.63 573.32 913.53 +/-% (30.66) (103.40) 942.86 90.08 59.34 EPS (人民币，最新摊薄) 0.63 (0.02) 0.18 0.34 0.55 ROE (%) 15.27 (0.37) 2.48 4.55 6.84 PE (倍) 31.07 (913.74) 108.41 57.03 35.79 PB (倍) 4.43 2.72 2.65 2.54 2.37 EV EBITDA (倍) 17.64 31.64 27.06 19.25 14.32 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (59)(44)(28)(13)3Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)士兰微沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 士兰微 (600460 CH) 图表1： 士兰微盈利预测调整 资料来源：Wind、华泰研究预测 图表2： 士兰微营业收入及同比增速 图表3： 士兰微归母净利润 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表4： 士兰微毛利率、净利率、营业利润率 图表5： 士兰微期间费用率拆分 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 人民币（百万元）1Q232Q233Q234Q2320232024202520262024202520242025AAAAAEEE旧旧DiffDiff营业总收入2,0662,4092,4242,4409,34010,73112,76014,206 10,778 12,3510%3%同比3%10%18%20%13%15%19%11%营业成本-1,525-1,867-1,894-1,979-7,265-8,452-10,062-11,159毛利5415425304622,0752,2782,6983,048同比-14%-19%-6%-19%-15%10%18%13%OPEX-361-362-427-528-1,678-1,822-2,050-2,018销售费用-29-41-49-48-167-194-231-170管理费用-82-92-96-110-379-483-485-540研发费用-183-180-221