金禾实业(002597)事件点评报告：甜味剂出口量大幅增长，看好三氯蔗糖价格迎来底部反转

证券研究报告 | 公司点评 | 化学制品 http://www.stocke.com.cn 1/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 金禾实业(002597) 报告日期：2024 年 04 月 06 日 甜味剂出口量大幅增长，看好三氯蔗糖价格迎来底部反转 ——金禾实业事件点评报告 投资要点 ❑ 一、一句话逻辑 公司是三氯蔗糖龙头企业，三氯蔗糖需求高增速下行业供需有望出现紧平衡，24年三氯蔗糖价格或将迎来底部反转，有望驱动公司业绩超预期。 ❑ 二、超预期逻辑 1）市场预期：人工甜味剂需求增速下滑。 我们预计： 甜味剂出口量同比大幅增长，海外补库周期下甜味剂需求有望持续向好。根据我们在《金禾实业：四季度业绩符合预期，甜味剂海外去库已临近尾声》中所提到的，化工产品自 2022 下半年开始进入去库存周期，2023 年上半年甜味剂产品出口量均不同程度的下滑，进入下半年去库周期接近尾声，除因“致癌事件”而受影响的阿斯巴甜外，其余甜味剂出口量均出现不同程度的增长。2024 年海外市场或将进入新一轮补库周期，1-2 月甜味剂产品出口量实现大幅增长，据海关总署，2024 年 1-2 月三氯蔗糖、安赛蜜、阿斯巴甜、甜蜜素、糖精出口量分别为3016/2770/3605/5141/2966 吨，同比增长 41%/18%/33%/39%/35%，看好今年后续美联储降息预期下，全球消费品需求有望得到提振，甜味剂作为广泛运用在食品领域里的添加剂，因海外补库周期开启和终端消费需求改善，出口量有望维持高速增长。 2）市场预期：三氯蔗糖行业供给过剩，价格难以上涨。 我们预计： 需求高增速下行业供需有望出现紧平衡，24 年三氯蔗糖价格或将迎来底部反转。受益于 21 年化工行业高景气，三氯蔗糖价格从 21 年 8 月的 20.5 万元/吨一路上涨至 22 年 1 月 48 万元/吨，随后价格进入下行通道，下跌至目前的 12.5 万元/吨，目前行业普遍进入亏损状态，部分企业已关停产线，目前仅有四家企业在正常生产。当前时点为三氯蔗糖价格近 7 年来的底部区间，供给收缩叠加海外需求高增速，行业供需有望实现紧平衡，价格或将迎来底部反转。 ❑ 三、检验与催化 三氯蔗糖出口量保持高增速、三氯蔗糖厂商降低开工率。 ❑ 四、研究价值 与众不同的认识：市场担心公司盈利将长期维持底部。23 年为公司上市以来首个各主要产品盈利均处于低分位的年份，三氯蔗糖涨价业绩弹性充足，未来定远二期投产盈利增长，公司未来盈利中枢向上。据百川盈孚，公司拥有 9500 吨/年三氯蔗糖产能，在满产情况下，三氯蔗糖每涨价 1 万元/吨，对应税前利润增长为 0.95 亿元，向上业绩弹性充足。当前时点公司主要产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲乙基麦芽产品价格跌至近 7 年的底部，看好未来需求回暖后公司充分受益于小产能出清。此外，23 年定远二期规划投资约 17 亿元，今明年逐步投产贡献业绩，未来规划布局天然甜味剂、膳食纤维、益生元、新能源材料等新赛道产品，长期成长路径清晰，看好公司核心产品盈利复苏以及新项目投产后的业绩增量。 ❑ 五、盈利预测 预计 2023-2025 年归母净利润为 6.95/8.01/9.49 亿元，当前股价对应 PE 为16.07/13.94/11.78 倍。 投资评级: 买入(维持) 分析师：任宇超 执业证书号：S1230523100005 renyuchao01@stocke.com.cn 研究助理：邹骏程 zoujuncheng@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥19.60 总市值(百万元) 11,171.71 总股本(百万股) 569.99 股票走势图 相关报告 1 《四季度业绩符合预期，甜味剂海外去库已临近尾声》 2024.01.25 -45%-35%-26%-16%-7%2%23/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0324/04金禾实业深证成指金禾实业(002597)公司点评 http://www.stocke.com.cn 2/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 六、目标价及空间 公司是兼具优质赛道和产业链一体的稀缺标的，甜味剂产品需求高增速、景气度有望触底回升，定远二期构建平台化业务延伸，看好公司凭借产业链一体切入新的细分赛道成长为行业龙头，业绩中枢有望向上。三氯蔗糖作为当下最主流的人工甜味剂，海外消费复苏叠加补库周期下，需求持续向好，给予公司 2024 年 20倍估值，对应目标市值 160 亿元，目标价 28 元/股，当前对应上行空间约 43%，维持“买入”评级。 ❑ 七、风险提示 涨价失败风险，三氯蔗糖/安赛蜜/甲乙基麦芽酚等产品行业竞争加剧风险，定远二期建设不及预期风险，海外需求增速不及预期风险、全球消费品需求恢复不及预期。 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 7,250 5,285 6,141 6,854 (+/-) (%) 24.04% -27.11% 16.20% 11.61% 归母净利润 1,695 695 801 949 (+/-) (%) 44.00% -58.99% 15.31% 18.38% 每股收益(元) 2.97 1.22 1.41 1.66 P/E 6.59 16.07 13.94 11.78 资料来源：浙商证券研究所 金禾实业(002597)公司点评 http://www.stocke.com.cn 3/8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1： 24 年 1-2 月份，甜味剂出口量同比大幅增长 资料来源：海关总署、浙商证券研究所 注：安赛蜜出口数据剔除价格低于 2 万和 9 万数据，出口均价单位为万元/吨，出口量单位为吨，2024/2023/2022 年数据为年均阅读出口量和均价，其余为月度出口量和均价 202402环比同比202401 202312 202311 202310 202309 202308202420232022三氯蔗糖出口均价12.24%-42%11.812.413.513.812.812.211.915.030.9安徽省三氯蔗糖出口均价11.44%-44%11.011.712.913.810.910.411.113.528.4山东省三氯蔗糖出口均价12.6-5%-40%13.313.513.013.212.414.313.015.333.4福建省三氯蔗糖出口均价12.718%-23%10.813.612.712.712.512.011.215.133.1其他地区三氯蔗糖出口均价12.54%-58%12.011.914.714.815.614.712.216.932.8三氯蔗糖出口量1069-45%16%194722911474110315481522150813681219安徽省三氯蔗糖出口量278-56%-44%636701341256640752457519570山东省三氯蔗糖出口量250-2