新宙邦(300037)电解液业务承压，氟化工增长亮眼

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新宙邦 (300037 CH) 电解液业务承压，氟化工增长亮眼 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 44.72 2024 年 4 月 01 日│中国内地 新能源及动力系统 电解液盈利能力暂时承压，有机氟化工保持高速成长 公司 23 年实现营收 74.84 亿元，同比-22.53%，归母净利润 10.11 亿元，同比-42.50%；扣非净利 9.56 亿元，同比-44.20%，符合业绩预告区间，业绩下降主要系电解液价格下跌，盈利能力下滑。考虑电解液业务价格竞争激烈，氟化工产能爬坡时间较长，我们下调电解液业务价格假设以及氟化工业务收入假设，预计公司 2024-2025 年归母净利润分别为 12.04/16.10/19.94亿元（前值 17.12/22.94 亿元）。参考可比公司 24 年 Wind 一致预期下平均 PE 27.9 倍，给予公司 24 年合理 PE 28 倍，对应目标价 44.72 元（前值 51.72 元），维持“买入”评级。 4Q23 电解液价格继续下跌，归母净利润同比下滑 公司 4Q23 归母净利润 2.14 亿元，同比/环比-32.33%/-23.71%，扣非归母净利润 2.11 亿元，同/环比-26.82%/-20.57%。4Q23 公司实现毛利率26.09% ， 同 比 / 环 比 -3.81/-2.18pct ， 净 利 率 10.72% ， 同 比 / 环 比-3.02/-2.52pct，估计主要系国内电解液市场价格下跌，盈利能力承压，根据鑫椤锂电，Q4 电解液价格同/环比下降 62.99%/20.07%。23 年期间费用率 13.03%，同比+2.36pct，主要系收入下降导致费用无法有效摊销。 电解液积极布局海外产能，海外布局领先 23 年公司电池化学品业务收入 50.53 亿元，同比-31.74%，毛利率 16.11%，同比下降 10pct，收入与毛利率同比下滑较多主要系六氟磷酸锂与添加剂等原材料价格持续回落，带动电解液降价，冲击电解液业务盈利能力。虽然电解液国内市场竞争激烈，但海外市场竞争格局相对较好，盈利能力好于国内市场。公司积极布局海外产能，提升品牌影响力。公司波兰基地已投产，产品陆续通过 LGES、三星等多家知名客户认证，并与 Northvolt、Ultium Cells等签订长期供货协议。23 年 11 月公告，波兰基地与德国客户签订 11 亿欧元定点长单，约定 25 至 34 年向客户提供锂电池电解液。 有机氟化学品高景气，业绩保持高增长 23 年有机氟化学品实现营收 14.25 亿元，同比+21.45%，毛利率 69.91%，同比+4.62pct。3M 工厂停产带来国产替代机会，公司有机氟化学品具有高壁垒、验证周期长等特点，盈利能力较强。公司积极扩大产能，高端氟精细化学品项目（二期）已于 23 年 7 月陆续试产，公司预计海德福高性能氟材料项目（一期）于 24 年 2 月底整体达到预定可使用状态；三代产品方面，全国首条千吨级全氟异丁腈产线试生产顺利，有望带动远期氟化工业绩增长。 风险提示：电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 联系人 连楷昇 SAC No. S0570122050061 SFC No. BUK484 liankaisheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 44.72 收盘价 (人民币 截至 4 月 1 日) 34.46 市值 (人民币百万) 25,979 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 291.52 52 周价格范围 (人民币) 34.00-56.88 BVPS (人民币) 12.17 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 9,661 7,484 7,896 9,636 11,737 +/-% 38.98 (22.53) 5.50 22.04 21.80 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,758 1,011 1,204 1,610 1,994 +/-% 34.57 (42.50) 19.10 33.68 23.90 EPS (人民币，最新摊薄) 2.33 1.34 1.60 2.14 2.65 ROE (%) 20.84 10.49 11.25 13.35 14.49 PE (倍) 14.77 25.69 21.57 16.14 13.03 PB (倍) 3.11 2.83 2.50 2.22 1.94 EV EBITDA (倍) 10.78 16.37 14.50 9.76 8.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (31)(19)(7)517Apr-23Aug-23Dec-23Mar-24(%)新宙邦沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新宙邦 (300037 CH) 图表1： 营业收入及同比增速 图表2： 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 综合毛利率与净利率变化 图表4： 各项费用率变化 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表5： 可比公司估值表（Wind 一致预期，截至 2024 年 4 月 1 日收盘价） 收盘价 EPS（元） PE（倍） 证券代码 证券简称 （元） 2024E 2025E 2024E 2025E 002709 CH 天赐材料 23.20 0.83 1.11 27.90 20.81 603078 CH 江化微 13.27 0.44 0.57 30.26 23.18 600160 CH 巨化股份 23.13 0.91 1.22 25.41 18.96 均值 27.86 20.98 300037 CH 新宙邦 34.46 1.60 2.14 21.57 16.14 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 风险提示 电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02040608010012020192020202120222023亿元营业收入营业收入yoy（右轴）-100%-