10月工业企业利润数据点评：月度波动不改工业企业盈利修复趋势

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 月度波动不改工业企业盈利修复趋势 ——10 月工业企业利润数据点评 华泰研究 吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 SFC No. BVN199 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 王洺硕，CFA，PhD 研究员 SAC No. S0570525070003 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 11 月 27 日│中国内地 动态点评 今年 10 月工业企业盈利同比较 9 月的 21.6%回落至-5.5%，营收同比增速亦较 9 月的 3.1%回落至-3.3%，部分受到工作日天数扰动、去年同期基数提升亦有拖累，季调后利润率较 9 月的 5.2%小幅回落至 5.0%。值得注意的是，应收账款同比增速较 9 月的 5.8%进一步下行至 5.3%，工业企业现金及短期投资同比较 8 月的 5%进一步回升至 9 月的 5.3%，均显示工业企业现金流延续改善态势。 ▪ 工作日扰动及季节性等因素拖累工业企业收入及盈利增速放缓。10 月出口同比增速较 9 月的 8.3%回落至-1.1%，出口链相关行业收入及盈利增速回落，比如通用设备、电气机械行业利润增速分别从 9 月29%/10%的高增速回落至-11%/-21.6%；同时，计算机通信、汽车等行业或受到企业采购规划及新品发布周期的影响，收入及利润率变动呈现一定的季末效应，10 月二者对工业企业盈利的贡献较 9 月的 6.7个百分点回落至 2.7 个百分点。此外，部分原材料价格企稳推动上游利润率同比降幅边际收窄，而地产链走弱拖累水泥、家具制造等行业盈利增速回落。 ▪ 企业现金流、亏损额等经营指标亦延续边际改善态势：今年前 9 个月亏损金额较 1-8 月的累计同比-2.9%进一步回落至-5.8%，工业企业现金流同比增速较 8 月的 5%进一步上行至 9 月的 5.3%、延续去年 10月以来的回升态势。9 月季调后的流动资产比例基本持平于 8 月的51.1%。 整体而言，单月工业企业盈利增速波动或受到季节性及基数抬升等影响，考虑到政策性金融工具对基建的托举效果有望逐步显现，外需亦维持韧性，企业盈利有望延续修复态势。年底财政支出力度是四季度稳增长、甚至明年“开门红”的关键。如我们在《如何理解中观数据“温差？》（2025/11/23）中分析，部分宏观经济数据的走弱或受到基数抬升等技术性因素影响，财政政策力度同比增长“前高后低”，但实际力度并未比 2-3 季度明显下滑，由此，总体内需“体感”也比同比数据显示的更稳定。除特殊扰动后，近期地产外的投资和消费走势可能仍然趋于平稳，而外需层面，运价、港口吞吐量等高频指标亦显示 11 月出口增速或边际改善。此外，考虑到近期房价有所走弱，稳地产相关政策预期也明显升温，若兑现，对需求和预期也将形成一定支撑。 具体而言，我们对企业盈利变化的分析如下： ▪ 10 月上游行业利润增速同比降幅从 9 月的 14.2%持续收窄至 13.6%，或得益于部分原材料价格阶段性企稳。上游营业收入同比降幅较 9 月的 7.2%走阔至 8.5%，季调后利润率较 9 月的 16.3%小幅回落至15.8%。其中，煤炭开采盈利同比降幅从 9 月的 26.2%走阔至 30.5%，或与供需结构偏松有关；受去年同期低基数效应提振，石油和天然气开采业利润同比降幅从 9 月的 22.5%收窄至 2%，二者对整体工业企业利润增速的拖累合计从 9 月的 3.0%改善至 2.3%。黑色金属矿采选盈利同比增速从 9 月的 11.6%上涨至 29.8%，或因环保、能耗要求收紧从而提振价格，有色金属矿采选盈利增速从上月 33.1%小幅回落29.7%。水泥矿采选业盈利同比从 9 月的 24.2%下滑至-10.2%，主要受基建与地产需求偏弱影响。 ▪ 中游制造业利润同比增速较 9 月的 33.4%转负至-11.9%，呈现量价齐跌的特点。其中营收同比增速较 9 月的 2.8%转负至 4.3%，季调后利润率从 9 月的 4.8%略回落至 4.1%。分行业而言，受 10 月出口增速回000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 落影响，电气机械/专用设备等出口链行业利润增速分别从 9 月的10.0%/6.2%回落至-21.6%/-9.1%。电力热力供应行业盈利同比增速较9 月的 29.2%继续下降至 0.6%，对整体工业企业利润增速的贡献为从9 月的 2.3 个百分点降至 0，主要受价格因素拖累。化学制品/橡胶塑料/ 水 泥 制 品 / 有 色 金 属 盈 利 同 比 增 速 亦 普 遍 回 落 ， 从 9 月 的4.3%/27.5%/71.8%/23.6%下降至-13.5%/-31.1%/-22.2%/14.0%。 ▪ 下游制造业利润同比增速亦从 9 月的 20.9%下降至-1.8%，主要受营收增速放缓的拖累——10 月营收同比增速较 9 月 5.6%回落至 0.2%，季调后的利润率从 9 月的 5.4%回升至 5.8%。分行业中，汽车制造利润同比增速从 9 月的 38.2%回落至 13.7%，量价均有所回落，对整体工业企业利润同比的贡献从 9 月的 2.2 个百分点回落至 0.8 个百分点。计算机通信行业利润增速亦从 9 月 46.6%下降至 18.3%，对 10 月利润增速贡献约 1.9 个百分点，或受消费电子需求偏弱及营收增长放缓影响。纺织服装和医药行业利润同比增速分别从 9 月的-1.5%/20.4%下滑至-57.3%/-32.8%。制鞋业/家具制造利润同比亦仍处于低位，分别录得-55.1/-38.2%。 分所有制而言，10 月国企、私营和外资企业工企利润同比增速均较 9 月有所放缓。10 月国有控股企业利润增速从 9 月的 12.8%放缓至 3.6%，私营/外资企业利润同比增速亦较 9 月的 18.2%/41.8%转负至-18.3%/-8.8%。 其他财务指标方面： ▪ 10 月季调后工业企业利润率较 9 月的 5.2%略放缓至 5%，然而，未季调的工企总体和下游利润率季初偏低、季末跳升（今年 6 月、8 月）的季节性趋势亦较为明显。拆分看，10 月上游工业企业利润率（未季调，下同）较 9 月回升，而中、下