云南锗业(002428)23年扭亏为盈，布局高新技术产业

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 云南锗业 (002428 CH) 23 年扭亏为盈，布局高新技术产业 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 12.55 2024 年 3 月 29 日│中国内地 其他金属非金属新材料及加工 23 年公司实现归母净利 697 万元，维持“增持”评级 公司 23 年实现营收 6.72 亿元（yoy+25.2%）；归母净利 697 万元（yoy+ 111.2%），扭亏为盈。我们根据 23 年产品实际产销量调整 24-25 年产销量，并考虑费用控制，预计 24-26 年公司归母净利为 0.28/0.48/0.66 亿元（前值0.33/0.38/-亿元）。采用分部估值法，公司过去 10 年 PB 中枢 5X，给予锗资源业务 PB5X；考虑锗部件和半导体材料资产较轻，使用 24 年公司预测BPS 2.21 元估算锗资源市值约 72.17 亿元。锗部件和半导体材料 24 年净利0.21/0.07 亿元，按可比公司 Wind 一致预期均值 PE（24E）给予 35/34X，对应市值 9.78 亿元，总市值 81.95 亿元，目标价 12.55 元（前值 13.76 元），维持增持评级。 23 年主要产品量价齐升+费用控制有效，公司扭亏为盈 2023 年，公司营收增幅大于营业成本增幅，得 5407.00 具/套。镜头及光学系统 5621 具（YOY+116%）、光伏级锗产品 31 万片（YOY+53%），主因部分客户恢复执行采购计划。光纤级锗产品 29 吨（YOY+1%）。此外，公司化合物半导体材料销量有所下滑，主因下游光通信市场及数据中心销售不及预期。此外，公司费用管控有效，期间费用率同比下降 7.65pct 至 22.10%。 公司具有完整的产业链条 资源端，公司拥有锗矿山，2010-2023 年，消耗自有矿山资源金属量约 284吨。公司目前材料级锗产品主要为锗锭（金属锗）、二氧化锗；深加工方面，光伏级锗产品主要为太阳能锗晶片，红外级锗产品主要为红外级锗单晶及毛坯（光学元件）、锗镜片、镜头、红外热像仪、光学系统，光纤级锗产品为光纤用四氯化锗，化合物半导体材料主要为砷化镓晶片、磷化铟晶片。公司产品主要用于包括红外光电、太阳能电池、光纤通讯、发光二极管、垂直腔面发射激光器（VCSEL）、大功率激光器、光通信用激光器和探测器等领域。 公司积极布局半导体和航空航天太阳能光伏电池等高新技术产业 公司子公司昆明云锗高新技术有限公司等为国家工信部认定的重点专精特新“小巨人”企业。公司目前拥有较大的化合物半导体材料产能，其中砷化镓晶片产能 80 万片/年，磷化铟晶片产能 15 万片/年；主要下游是光通讯和数据中心等。此外，公司拥有太阳能锗晶片产能为 50 万片/年，主要下游为航空航天太阳能光伏电池等，因此或受益卫星产业链的高景气度。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅波动，行业政策出现变化。 研究员 李斌 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 马晓晨 SAC No. S0570522030001 maxiaochen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王鑫延 SAC No. S0570122070092 wangxinyan020418@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 12.55 收盘价 (人民币 截至 3 月 28 日) 10.88 市值 (人民币百万) 7,106 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 235.46 52 周价格范围 (人民币) 7.83-16.86 BVPS (人民币) 2.17 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 536.60 671.98 737.37 799.23 847.03 +/-% (3.57) 25.23 9.73 8.39 5.98 归属母公司净利润 (人民币百万) (62.40) 6.97 28.21 47.99 66.40 +/-% (546.95) 111.18 304.50 70.11 38.35 EPS (人民币，最新摊薄) (0.10) 0.01 0.04 0.07 0.10 ROE (%) (3.83) 0.64 2.17 3.55 4.69 PE (倍) (113.87) 1,019 251.88 148.06 107.02 PB (倍) 5.05 5.02 4.92 4.76 4.56 EV EBITDA (倍) 164.77 53.83 44.74 37.30 31.83 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (31)(11)103050Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)云南锗业沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 云南锗业 (002428 CH) 图表1： 公司营收和同比增速 图表2： 公司归母净利和增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 可比公司估值表 公司代码 公司简称 PE（2024E） 锗部件产品业务 002414 CH 高德红外 56.8 688002 CH 睿创微纳 24.2 600183 CH 生益科技 24.0 均值 35.0 半导体业务 300666 CH 江丰电子 31.6 300285 CH 国瓷材料 20.6 300236 CH 上海新阳 48.4 均值 33.5 注：数据截至 2024 年 3 月 28 日，取自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究 图表4： 云南锗业 PE-Bands 图表5： 云南锗业 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%012345678201520162017201820192020202120222023(亿元)营业收入营业收入yoy（右轴）-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%(1.2)(1.0)(0.8)(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.82015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023(亿元)归属于母公司股东的净利润归属于母公司股东的净利润yoy（右轴）(29)(19)(10)01019Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民币)━━━━━ 云南锗业145x120x95x70x50x05101419Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民币)━