上美股份(2145.HK)春华秋实，厚积薄发

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 上美股份 (2145 HK) 港股通 春华秋实，厚积薄发 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(港币): 61.40 2024 年 3 月 25 日│中国香港 化妆品 科研赋能的国货化妆品领导者 公司为科研赋能的多品牌国货化妆品行业领导者，已构建韩束/一叶子/红色小象等“一超多强”品牌矩阵，深耕护肤/母婴/洗护三大赛道。基于重兵抖音/聚焦韩束/聚焦韩束红等重回增长十大方法论，23 年韩束品牌实现高速成长；婴童功效护肤新品牌 newpage 表现亦突出。24 年韩束有望加强抖音/重兵天猫/重返线下。大众护肤市场国货份额有望继续提升，韩束已建立强品牌势能、研发及供应链实力雄厚、团队运营能力彰显，还有较大发力空间。长期，期待“2+2+2 战略”及“六六战略”赋能公司可持续发展、穿越周期。我们预计 24-26 年 EPS2.27/2.99/3.54 元，可比公司 2024Wind 一致盈利预测 PE24 倍，考虑到韩束品牌增势强劲，其余品牌新产品有望贡献新增长点，给予 2024PE25 倍，目标价 HKD61.40 元（汇率 1.0819），首次覆盖给予买入评级。 重兵抖音、聚焦韩束等重回增长十大方法论带来 23 年业绩高增 韩束创立于 2002 年，以三四线城市化妆品专营店起家，2008 年起乘势电视购物快速崛起，2011 年进军电商，2014 年起冠名《非诚勿扰》等热播综艺及电视剧，签约知名明星代言，高举高打，品牌势能再放大。17-19 年韩束品牌增长放缓，20-21 年增速回升后 22 年再下滑，处转型调整期。23 年韩束依托抖音，前瞻布局短剧唤醒潜在流量，性价比护肤套装红蛮腰迎合市场需求，销售额高增（23 年抖音红蛮腰 GMV27.33 亿元），韩束重回高速成长（23 年韩束营收 30.90 亿元/yoy143.8%）。受益于流量外溢，天猫等渠道增长亦提速。白蛮腰、蓝蛮腰等系定位差异化功效，有望带动新一轮增长。 科技赋能品牌发展，积极把握时代红利 2002-2023，从 CS/KA 到电视购物、电商渠道，公司积极把握美妆行业营销及渠道变革，快速适应调整。已构建韩束/一叶子/红色小象等“一超多强”品牌矩阵，深耕护肤/母婴/洗护三大赛道。上海、日本两大科研中心持续赋能，7 位国际知名科学家领衔、研发团队超 200 人，成功孵化 TIRACLE 双菌发酵成分等原创成分，完成“科研三级跳”，提供产品创新源动力。 “2+2+2 战略”及“六六战略”以支撑未来可持续发展 公司提出“2+2+2 战略”及“六六战略”以支撑未来可持续发展：2 大护肤百亿超级品牌+2 大母婴强势品牌+2 大洗护超级品牌，共同扩大上美在多品类、多赛道、多价格带、多受众人群的影响力；组织驱动领先、科研领先、信息 AI 领先、营销领先、智能化生产领先、从个性化发展走向共性化发展的六大竞争面，赋能企业不断穿越周期。 风险提示：新产品推出不及预期/市场竞争加剧/线上增速放缓。 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2038 研究员 林寰宇 SAC No. S0570518110001 SFC No. BQO796 linhuanyu@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (港币) 61.40 收盘价 (港币 截至 3 月 22 日) 47.20 市值 (港币百万) 18,784 6 个月平均日成交额 (港币百万) 11.69 52 周价格范围 (港币) 18.38-49.70 BVPS (人民币) 5.05 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,675 4,191 7,309 9,208 10,498 +/-% (26.07) 56.64 74.40 26.00 14.01 归属母公司净利润 (人民币百万) 147.11 461.10 903.99 1,188 1,411 +/-% (56.59) 213.44 96.05 31.43 18.73 EPS (人民币，最新摊薄) 0.37 1.16 2.27 2.99 3.54 ROE (%) 11.08 24.83 43.27 46.02 39.68 PE (倍) 117.17 37.48 19.12 14.54 12.25 PB (倍) 10.11 8.60 7.96 5.77 4.20 EV EBITDA (倍) 62.54 25.12 13.46 9.91 7.92 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (24)6366595Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)上美股份恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 上美股份 (2145 HK) 正文目录 与市场不同的观点 ......................................................................................................................................................... 5 国货化妆品领导者，渠道转型推动营收高增 ................................................................................................................. 6 发展历程：历经起伏，调整焕新 ........................................................................................................................... 6 创立期：韩束品牌乘势电视购物快速发展 ..................................................................................................... 6 发展期：高举高打，品牌聚焦、品类聚焦 ..................................................................................................... 6 拓展期：品牌多元化、品类多元化 ................................................................................................................ 8 调整期：三大品牌不断调整