美团W(3690.HK)新业务大幅减亏，利润上修迎价值重估

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 美团-W (3690 HK) 港股通 新业务大幅减亏，利润上修迎价值重估 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 133.00 2024 年 3 月 24 日│中国香港 互联网 4Q23 收入符合预期，新业务战略转向减亏 美团 4Q23 收入实现 737.0 亿元，yoy+22.6%，彭博一致预期 727.0 亿元，经调整净利润达 43.8 亿元，yoy+427.6%，超彭博一致预期 50.9%。公司2023 年全年实现收入 2767.4 亿元，yoy+25.8%，经调整净利润 233 亿元，22 年为 28.3 亿元。考虑公司新业务战略转向减亏，以及核心本地商业分部的盈利韧性，我们预计 24-26 年收入为 3333/3930/4529 亿元（24-25 年前值 3281/3864 亿元），非 IFRS 净利润为 353/527/689 亿元（24-25 年前值281/404 亿元），按照 3 月 22 日收盘价对应 24-26 年 PE 分别为 14.1/9.5/7.2，汇率（人民币对港币）假设 1.09，基于 SOTP 模型的目标价 133.0 港元，维持“买入”评级。 到家业务：4Q23 订单韧性增长，利润端企稳 4Q23 美团即时配送交易笔数达 60.5 亿，yoy+25.2%，23 年全年日均单量达 6000 万单，主要来自交易用户的持续增长和中高频用户购买频次的上升。美团“拼好饭”业务占比逐渐趋稳，同时通过“神抢手”等活动迭代高客单价产品，拓展用户客群。闪购业务延续高成长性，2023 年闪购订单量同比增长超 40%，年活跃商家同比增长近 30%，同时闪电仓覆盖城市超 200 个。利润端，4Q 核心本地商业分部经营利润 80.2 亿元，yoy+11.1%，OPM 为14.5%，qoq-3.0pct，yoy-2.1pct，外卖单均配送成本下降，但 UE 受补贴增加和整体 AOV 下行拖累。24 年我们预计单量将保持平稳增长，外部环境波动下导致 AOV 具有一定不确定性，UE 或也因此有浮动空间。 到店业务：竞争压力边际放缓，到家、到店业务协同有望带动 OPM 上行 线下消费持续反弹，2023 年全年美团到店、酒旅业务 GTV 同比增长超100%，年度交易用户及年度活跃商家数同比增长分别超过 30%和 60%。其中境内酒店交易金额同比增长超过 100%。公司强化其到店业务的“低价”+“货架”消费者心智，利用直播及特价团购等方式推广爆品，增强自身的竞争优势。同时在全国范围内实施代理转直营，进一步向低线城市拓展。24年预计公司会更多关注下沉市场的覆盖，我们对到店业务竞争持边际放缓预期，随着到家+到店团队整合带来效率提升，OPM 有望筑底回升。 新业务：优选战略转向大幅减亏，新业务提前打平释放弹性空间 4Q23 美团新业务分部实现收入 185.7 亿，yoy+11.5%，经营亏损同比收窄24.1%至 48.3 亿元，经营亏损率为 26.0%，qoq+1.2pct，yoy+12.2pct。23年优选因件均履约成本和补贴维持高位，亏损较多。24 年优选业务战略转向大幅减亏，核心关注点由增加市场份额变为改善用户体验，我们预计该分部未来两年会大幅减少亏损，其余新业务有望 24 年实现盈亏平衡。 风险提示：本地生活市场竞争加剧，市场增长不及预期，公司盈利不及预期。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 苏燕妮 SAC No. S0570523050002 SFC No. BTT483 suyanni@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (港币) 133.00 收盘价 (港币 截至 3 月 22 日) 88.25 市值 (港币百万) 550,213 6 个月平均日成交额 (港币百万) 3,314 52 周价格范围 (港币) 61.10-150.00 BVPS (人民币) 24.34 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 219,955 276,745 333,306 392,950 452,900 +/-% 22.79 25.82 20.44 17.89 15.26 归属母公司净利润 (人民币百万) (6,686) 13,857 24,928 40,239 54,631 +/-% (71.59) (307.25) 79.89 61.42 35.77 EPS (人民币，最新摊薄) (1.10) 2.22 4.00 6.45 8.76 ROE (%) (5.26) 9.87 15.18 20.49 20.23 PE (倍) (77.95) 38.45 21.38 13.24 9.75 PB (倍) 4.05 3.51 3.02 2.46 1.65 EV EBITDA (倍) 164.38 23.12 12.96 8.18 4.92 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (56)(41)(26)(10)5Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)美团-W恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 美团-W (3690 HK) 主要盈利预测 我们对全年主要盈利预测如下： 我们预计 24-26 年收入为 3333/3930/4529 亿元（24-25 年前值 3281/3864 亿元）： 1) 到家业务：我们预计外卖业务将保持收入与利润的同步增长，美团高频用户消费频次提升及客群持续拓展带来单量稳定增长，拼好饭占比稳定下 UE 企稳，预计 2024年全年收入 yoy+14.8%，经营利润 yoy+15.0%。 2) 到店业务：我们预计到店业务竞争压力边际减弱，随竞争格局的重新稳定，利润率延续企稳预期，期待到家+到店战略协同下带来弹性向上空间。 3) 美团优选业务：23 年优选因件均履约成本和补贴维持高位，亏损较多。24 年优选业务战略转向大幅减亏，核心关注点由增加市场份额变为改善用户体验。预计 24 年业务收入 yoy+12.1%，经营亏损同比减少 37.3%。 考虑到公司从 24 年开始新业务将战略转向至大幅减亏，营业成本管控，促进公司利润回升，我们预计 23-25 公司非 IFRS 净利润为 353/527/689 亿元（24-25 年前值 281/404 亿元），非 IFRS 净利润率分别为 10.6%/13.4%/15.2%（24-25 年前值 8.6%/10.5%）。 图表1： 美团预测变动 2024E 2025E 2026E （人民币百万元） 前值 新值 变动 前值 新值 变动 新值 营业收入 328,117 333,306 1.6 386,445 392,949 1.7 4