金山软件(3888.HK)4季度游戏收入不及预期，WPS将开启AI商业化，维持中性

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024 年 3 月 20 日 金山软件 (3888 HK)4 季度游戏收入不及预期，WPS 将开启 AI 商业化，维持中性4 季度游戏收入不及预期：收入同比增 9%至 23.1 亿元人民币，较我们预期低2%，主要因游戏收入低于预期。游戏收入同比持平，较预期低 8%，WPS 收入同比增 18%，超预期 4%。调整后经营利润同比增 17%至 7.9 亿元，较我们预期高 6%，主要因毛利超预期，预计与端游/手游收入结构变化有关。调整后净利润同比增 38%至 5.6 亿元，较预期高 6%。2023 年总收入增 12%（游戏/WPS分别增 6%/17%），调整后净利润为 20 亿元，同比增 33%。2023 年度派息每股 0.14 港元（2022 年为 0.13 港元），股息率 0.59%。4 季度业绩要点：我们认为游戏收入增速的变化主要与 2022 年 4 季度游戏收入高基数有关，《剑网 3 无界》开启测试，该游戏今年上线之前预计游戏收入表现稳定。WPS 收入增长主要受个人订阅/机构订阅业务推动，收入分别同比增 29%/38%，其中个人会员受益于权益体系升级，带动付费率及客单价提升，机构订阅受益于云平台转型及安全管控的需求，抵消机构授权收入因信创订单减少导致同比 22%的下降。2024 年展望：预计2024 年游戏收入同比增9%不变，主要受到《剑网3 无界》上线的推动。预计 WPS 今年开启 AI 商业化，有望带动付费人数继续提升，预计 WPS 收入 2024 年增 20%。估值。考虑游戏短期表现将低于预期以及 WPS 业务信创业务调整影响，我们下调 2024 年收入 6%，微调利润预测。我们将估值调整至 2024 年，将目标价从 31 港元下调至 26 港元，包括游戏 10 倍/ WPS 25 倍 2024 年市盈率（均基于1 倍 PEG），业务短期增长潜力已反映在当前股价中，维持中性评级。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于 Non-GAAP 基础 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元 23.55港元 26.00↓+10.4%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)7,6378,5349,79411,32112,967同比增长 (%)19.911.714.815.614.5净利润 (百万人民币)1,4861,9761,9752,3242,827每股盈利 (人民币)1.091.441.491.752.14同比增长 (%)36.132.43.018.122.0前EPS预测值 (人民币)1.481.72调整幅度 (%)0.62.2市盈率 (倍)19.915.014.612.410.1每股账面净值 (人民币)14.3016.1317.1718.7420.53市账率 (倍)1.521.341.261.161.06股息率 (%)1.51.31.41.41.4个股评级中性3/237/2311/233/24-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%3888 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)41.8052周低位 (港元)18.72市值 (百万港元)31,430.54日均成交量 (百万)6.35年初至今变化 (%)(2.28)200天平均价 (港元)24.98孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8048谷馨瑜, CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8045赵丽, CFAzhao.li@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-80412024 年 3 月 20 日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2023 年 4 季度业绩概览(百万人民币)年结 12 月 31 日4Q223Q234Q23环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)收入2,112 2,060 2,310 1292,350 -2网络游戏及其他1,022 961 1,024 701,114 -8办公软件及服务1,090 1,098 1,286 17181,236 4　收入成本(372)(383)(414)811(466)-11毛利1,741 1,677 1,896 1391,884 1毛利率 (%)82 81 82 80 　研发成本净额(661)(672)(685)24(704)-3销售及分销开支(335)(441)(377)-1413(349)8行政开支(162)(187)(171)-95(154)11股份酬金(60)(73)(77)628(66)16其他96 72 129 73 76总运营开支(1,122)(1,301)(1,181)-95(1,200)-2运营利润619 376 715 9016684 5运营利润率 (%)29 18 31 29 　经调整运营利润679 449 792 7617750 6经调整运营利润率 (%)32 22 34 32 　经调整净利润 405 390 560 4438545 3经调整净利润率 (%)19 19 24 23 　经调整摊薄每股盈利 (元)0.30 0.27 0.41 49380.38 6资料来源: 公司资料，交银国际预测2024 年 3 月 20 日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 2: 损益表预测(百万人民币)2021202220232024E2025E2026E总收入6,371 7,637 8,534 9,794 11,321 12,967 同比（%）14 20 12 15 16 15 游戏收入3,107 3,746 3,977 4,319 4,725 4,962 同比（%）-7 21 6 9 9 5 WPS 收入3,265 3,891 4,557 5,475 6,597 8,005 同比（%）45 18 17 20 21 21 毛利润5,214 6,177 7,030 8,004 9,223 10,688 毛利润率（%）82 81 82 82 81 82 研发费用(2,328)(2,553)(2,684)(3,088)(3,540)(4,018)营销推广(1,065)(1,243)(1,470)(1,633)(1,888)(2,175)行政开支(570)(619)(661)(718)(809)(903)股权激励开支(219)(26