奥多比(ADBE.US)收入指引增速下降，AI商业化持续推进

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 奥多比(Adobe) (ADBE US) 收入指引增速下降，AI 商业化持续推进 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 711.99 2024 年 3 月 17 日│美国 计算机应用 收入指引增速下降，维持“买入”评级 公司发布季报，FY24Q1 总收入 51.8 亿美元，同增 12%（指引上限 51.5亿美元）；GAAP 口径：营业利润 9.07 亿美元，净利润 6.20 亿美元，摊薄EPS 1.36 美元（指引 3.35-3.40 美元），利润不及指引主要由于收购 Figma失败，支付 10 亿美元终止费用；Non-GAAP 口径摊薄 EPS 4.48 美元（指引 4.35-4.40 美元）；公司指引 FY24Q2 收入 52.5-53.0 亿美元，中值同比增速 9.5%，增速较 Q1 下降 1.8pct。我们预测 FY24-26 公司总收入为214.8/239.2/268.7 亿美元，2024 年可比公司平均估值 12.2xPS，考虑公司在创意领域较强的市场地位，给予 FY24 15xPS，目标价 711.99 美元/股。 数字媒体净增 ARR 超指引，文档云收入快速增长 FY24Q1 数字媒体业务收入 38.2 亿美元，同增 13%（指引上限 38 亿美元）；其中创意云收入 30.7 亿美元，同增 12%；文档云收入 7.50 亿美元，同增18%，文档云收入快速增长；数字媒体净新增 ARR 4.32 亿美元（指引 4.10亿美元）；数字媒体 ARR 157.6 亿美元，环比+3%；创意云 ARR 127.8 亿美元，环比+2%；文档云 ARR 29.8 亿美元，环比+5%，ARR 持续增长反映了公司下游需求的持续释放，未来随着 Express 等产品持续推广，ARR有望加速增长。 数字体验订阅收入占比持续提升，生成式 AI 持续赋能 FY24Q1 数字体验收入 12.89 亿美元，同增 10%（指引上限 12.9 亿美元）；订阅收入 11.64 亿美元，同增 12%（指引上限 11.6 亿美元），订阅收入占比90.3%，环比上升 1.6pct，同比上升 1.7pct，订阅转型持续推进。公司通过Adobe Experience Platform 与 GenStudio 集成，为企业提供了 AI 技术赋能的内容供应解决方案。据公司电话会，后续 Adobe Experience Platform 将推出新的 AI 助手，我们认为数字体验业务或持续受益于 AI 技术的结合。 生成式 AI 产品化推进顺利，商业化成效可期 FY24Q1 公司积极推进生成式 AI 技术的产品化。在文档云方面，公司发布Acrobat AI Assistant，具备从长文档中即时生成摘要和见解，通过对话界面回答问题等功能。在创意云方面，公司积极将 Adobe Firefly 集成到的创意云旗舰应用程序和最近的 Adobe Express 中，迄今已生成超过 65 亿次。此外，公司推出了 Firefly Services，帮助企业构建生成式 AI 应用。我们认为公司在AI 产品化领域持续推进，为商业化打下良好基础。未来随着 AI 功能持续向音频、视频和 3D 方面拓展，AI 功能进一步丰富，商业化成效有望逐步显现。 风险提示：宏观经济波动；技术落地不及预期；市场竞争加剧。 研究员 谢春生 SAC No. S0570519080006 SFC No. BQZ938 xiechunsheng@htsc.com +(86) 21 2987 2036 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 彭钢 SAC No. S0570523090001 penggang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (美元) 711.99 收盘价 (美元 截至 3 月 15 日) 492.46 市值 (美元百万) 222,861 6 个月平均日成交额 (美元百万) 1,768 52 周价格范围 (美元) 331.89-638.25 BVPS (美元) 36.30 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (美元百万) 17,606 19,409 21,481 23,918 26,873 +/-% 11.54 10.24 10.67 11.35 12.35 归属母公司净利润 (美元百万) 4,756 5,508 6,251 7,216 8,408 +/-% (1.37) 15.82 13.49 15.44 16.51 EPS (美元，最新摊薄) 9.93 11.50 13.05 15.07 17.55 ROE (%) 32.97 36.04 38.03 43.84 43.62 PE (倍) 47.84 40.68 35.65 30.88 26.51 PB (倍) 16.19 13.57 13.63 13.45 10.14 EV EBITDA (倍) 33.46 29.37 28.44 25.51 22.25 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)14365778Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)奥多比(Adobe)标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 奥多比(Adobe) (ADBE US) 图表1： 可比公司估值表 公司 证券代码 收盘价 总市值 收入（十亿美元） PS(x) 当地货币 十亿美元 2023 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E Salesforce CRM US 294.33 285.5 34.9 38.1 42.1 47.4 7.5 6.8 6.0 Snowflake SNOW US 156.97 51.7 2.8 3.4 4.3 5.4 15.0 12.1 9.7 ServiceNow NOW US 743.91 152.5 9.0 10.9 13.1 15.9 14.0 11.6 9.6 平均 12.2 10.2 8.4 注：预测均为 Bloomberg 一致预期，图中年份为自然年，收盘价截至 2024/3/15 资料来源：Bloomberg、华泰研究 风险提示 宏观经济波动。公司收入增速与宏观经济具有一定关系，若宏观经济波动，可能对下游需求产生消极影响，或导致公司收入增长不及预期。 技术落地不及预期。若 AI 技术落地不及预期，可能导致公司相关产品价值量提升不及预期，或影响相关收入释放节奏。 市场竞争加剧。若友商在创意领域率先实现生成式 AI 技术的商业化，可能导致竞争进一步加剧。 图表2： 奥多比(Adobe)PE-Bands 图表3： 奥多比(