中直股份(600038)业绩稳健增长，看好低空经济核心标的

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中直股份 (600038 CH) 业绩稳健增长，看好低空经济核心标的 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 47.00 2024 年 3 月 17 日│中国内地 航空航天 23 年稳健增长，维持“买入”评级 中直股份发布年报，2023 年实现营收 233.30 亿元（yoy+19.81%），归母净利 4.43 亿元（22 年数据调整后 yoy+14.11%，调整前 yoy+14.37%）。考虑到公司军用直升机高毛利产品短期需求波动，新型号在爬坡前期毛利率或承压，我们下调公司航空产品毛利率预计值，预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 0.94、1.17、1.51 元（2024-2025 年前值为 1.09、1.42 元）。可比公司 24 年 Wind 一致预期 PE 均值为 34 倍，考虑公司直升机产品与民用市场兼容性更强，同时公司进军 H-eVTOL 领域，远期民品空间或强于可比公司，给予公司 24 年 50 倍 PE，目标价 47.00 元（前值 40.33 元），“买入”。 哈尔滨分部营收体量持续扩张，彰显新机型下游需求饱满 2023 年公司哈尔滨分部实现营收 169.24 亿元，同比+22.51%，分部利润总额 4.53 亿元，同比-32.00%，哈尔滨分部营收高增或表明通用直升机新型号处于爬坡上量期，彰显新机型下游需求饱满，利润端同比下滑或由于公司22Q4 一次性确认部分补价款，增高利润基数所致；景德镇分部 2023 年实现营收 58.97 亿元，同比+14.70%，分部利润总额 3344.04 万元，同比+42.01%，经营情况较 22 年有所好转，但和 21 年等任务饱满年份相比，景德镇分部仍在产品结构过渡期。 资产注入基本落地，看好公司长期成长 2023.7.18 公司发布公告，拟向航空工业集团、中航科工发行股份购买其持有哈飞集团、昌飞集团 100%股权，2023.9.20 公司发布公告，重大资产重组方案获国资委批复通过，2023.10.15 公司公告资产重组方案获上交所受理。2024.3.13 公司发布公告，本次交易涉及的标的资产交割及过户手续已办理完毕，哈飞集团、昌飞集团 100%股权已完成交割过户，哈飞集团及昌飞集团已成为公司全资子公司。我们认为本次资产重组实现公司直升机总装业务整体上市，同时配套募资助力公司能力进一步提升。 进军 H-eVTOL 领域，公司竞争优势凸显 根据 Wind 端投资者问答平台，2023 年 9 月 25 日，公司联合中国航空研究院、中航科工研发高速电动垂直起降飞行器（H-eVTOL）签约仪式在中航发展大厦举行。合作三方于 2022 年初酝酿合作，以加速在该领域的布局。历经一年半的技术论证和市场调研，工作团队先后走访了多家研究机构和相关产业单位，于 2023 年 6 月底形成了技术方案，获内外部专家评审通过。本次签约，标志着该项目正式落地启动。我们认为作为航空工业集团核心主机厂，在 H-eVTOL 领域公司或可充分利用航空领域的技术专长与人才优势。 风险提示：产品质量与安全生产风险、资产注入进度不及预期。 研究员 李聪 SAC No. S0570521020001 SFC No. BRW518 licong017951@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 朱雨时 SAC No. S0570521120001 zhuyushi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 田莫充 SAC No. S0570523050004 tianmochong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 47.00 收盘价 (人民币 截至 3 月 15 日) 39.32 市值 (人民币百万) 23,178 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 157.38 52 周价格范围 (人民币) 31.86-46.68 BVPS (人民币) 16.98 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 19,473 23,330 29,128 35,506 43,283 +/-% (10.63) 19.81 24.85 21.90 21.91 归属母公司净利润 (人民币百万) 387.07 442.69 553.15 690.80 888.39 +/-% (57.61) 14.37 24.95 24.88 28.60 EPS (人民币，最新摊薄) 0.66 0.75 0.94 1.17 1.51 ROE (%) 3.85 3.40 5.14 6.03 7.19 PE (倍) 59.88 52.36 41.90 33.55 26.09 PB (倍) 2.38 2.32 2.19 2.06 1.91 EV EBITDA (倍) 34.30 34.53 26.84 21.59 17.99 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (30)(21)(12)(3)6Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)中直股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中直股份 (600038 CH) 图表1： 可比公司估值（数据日期：2024/03/15） 股价（元/股） 市值(mn) 市盈率(x) 市净率(x) 公司名称 股票代码 2024/03/15 2024/03/15 24E 25E 26E 24E 25E 26E 中航沈飞 600760 CH 37.86 104,331 27 22 / 5.6 4.6 / 中航西飞 000768 CH 21.99 61,170 45 34 / 3.4 3.2 / 航天彩虹 002389 CH 16.17 16,113 31 24 / 1.8 1.7 / 平均值 34 27 / 3.6 3.2 / 中直股份 600038 CH 39.32 23,178 42 34 26 2.2 2.1 1.9 注：除中直股份外，盈利预测均来自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 中直股份各分部营业收入情况 图表3： 中直股份各分部利润总额情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 中直股份 PE-Bands 图表5： 中直股份 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -60%-40%-20%0%20%40%60%05010015020025020162017201820192020202120222023(亿元)哈尔滨分部 营业收入景德镇分部 营业收入保定分部 营业收入哈尔滨分部 YOY景德镇分部 YOY保定分部 YOY-150%-100%-50%0%