今世缘(603369)春节超预期的背后

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 03 月 15 日 强烈推荐（维持） 春节超预期的背后 消费品/食品饮料 目标估值：76.00 元 当前股价：55.07 元 今世缘春节动销超预期，节后淡季反馈同样积极，全年业绩增长确定性高。市场担忧今世缘中长期成长空间，但超预期的背后可以看到苏酒β性恢复，也再次验证了公司的强α，我们对 2025 年及以后的增长更乐观，维持 24-25 年 EPS预测为 3.07、3.71 元。上调目标价至 76 元，对应 24 年 25 倍 PE，继续强烈推荐！ ❑ 今世缘春节动销超预期，节后库存低于去年同期，淡季增长快于公司规划，超预期背后的原因有哪些？市场担忧今世缘中长期成长空间，春节超预期后该如何思考与展望？ ❑ 超预期的背后是苏酒β+公司α，团队信心十足。公司春节动销超预期，尤其是大单品四开、对开增长超预期，产品结构稳中有升，费用投入保持平稳。节后渠道库存显著低于去年同期，3 月份进入淡季后，动销同比增长也快于公司规划，公司对于上半年以及全年目标的完成充满信心。我们认为公司春节及节后的超预期表现，第一，受益江苏省内经济逐渐从去年低谷走出，消费信心和消费能力在改善，苏酒除今世缘表现亮眼外，春节期间洋河也实现稳定增长。第二，公司自身α较强，在省内全面起势，四开、对开在走亲访友、宴席等场景消费者自发购买明显增加。 ❑ 产品生命周期正当时，公司步伐更从容，锚定 25 年 150 亿目标。一方面，公司主导产品都还处于向上的阶段，即使是成熟大单品四开、对开也未达到顶峰，在南京、淮安等成熟市场还保持增长，随着品牌势能的提升空间或比想象中更大，淡雅、V 系继续快速增长。另一方面，春节超预期后，公司市场动作更从容，近期对开系产品升级换代，调整出厂价，对四开配额制管理，公司主动控速下，预计全年及季度间保持稳健的增长节奏，但市场状态更健康，对 2025 年挑战目标也更有信心。 ❑ 长期看好苏酒升级，600 元价格带大有可为。去年省内经济短期波动，商务需求疲软，600 元价格带升级受影响，但 23 年 10 月开始出口数据迎来好转，贸易结构也在改善，苏酒依然会是引领白酒升级的标杆市场。今世缘在该价格带处于起步阶段，随着 600 元以下公司基本盘越来越牢固，国缘品牌势能积累，有望在该价格带打开长期空间。 ❑ 坚持阵地战，从周边渗透省外。宏观层面长三角一体化为今世缘省外扩张提供了天时地利，微观操作上公司坚持阵地化、周边化，以经济半径而非行政区域划分市场、进行一体化管理，比如通过对苏州、南通等省内核心市场的深耕细作，辐射带动湖州、嘉兴等周边市场。 ❑ 投资建议：全年业绩确定性高，对中长期空间更乐观。公司春节动销超预期，节后淡季反馈同样积极，全年业绩增长确定性高。市场担忧今世缘中长期成长空间，但超预期的背后可以看到苏酒β性恢复，也再次验证了公司的强α，我们对 2025 年及以后的增长更乐观，维持 24-25 年 EPS 预测3.07、3.71 元。上调目标价至 76 元，对应 24 年 25 倍 PE，继续强烈推荐！ 基础数据 总股本（百万股） 1255 已上市流通股（百万股） 1255 总市值（十亿元） 69.1 流通市值（十亿元） 69.1 每股净资产（MRQ） 10.2 ROE（TTM） 23.9 资产负债率 36.5% 主要股东 今世缘集团有限公司 主要股东持股比例 44.72% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 6 -11 -10 相对表现 0 -6 0 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《今世缘（603369）—把握机遇，乘势而起》2023-12-29 2、《今世缘（603369）—增长势头延续，百亿目标无虞》2023-10-31 3、《今世缘（603369）—势能充足，冲击百亿》2023-09-01 于佳琦 S1090518090005 yujiaqi@cmschina.com.cn 田地 S1090522080001 tiandi@cmschina.com.cn -40-30-20-1001020Mar/23Jul/23Oct/23Feb/24(%)今世缘沪深300今世缘（603369.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 ❑ 风险提示：省内竞争加剧、省外扩张受阻、新品推广不及预期 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 6408 7888 10079 12364 14727 同比增长 25% 23% 28% 23% 19% 营业利润(百万元) 2712 3341 4196 5159 6239 同比增长 30% 23% 26% 23% 21% 归母净利润(百万元) 2029 2503 3138 3853 4655 同比增长 29% 23% 25% 23% 21% 每股收益(元) 1.62 2.00 2.50 3.07 3.71 PE 34.0 27.6 22.0 17.9 14.8 PB 7.4 6.2 5.2 4.3 3.6 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 今世缘单季度利润表 单位：百万元 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 2021 2022 一、营业总收入 1073 2988 1659 1870 1370 3803 2167 2395 6408 7888 二、营业总成本 756 1687 887 1238 962 2158 1134 1619 3923 4775 其中：营业成本 175 768 511 381 185 936 588 462 1626 1845 营业税金及附加 197 476 174 417 211 569 211 488 1105 1277 营业费用 300 390 168 374 459 606 285 586 968 1390 管理费用 94 58 61 77 127 79 84 98 258 323 研发费用 17 7 9 4 18 9 10 5 30 38 财务费用 -25 -13 -34 -16 -38 -43 -45 -18 -65 -100 资产减值损失 -1 2 -2 1 0 3 0 -2 1 2 三、其他经营收益 124 31 47 -10 160 24 39 3 227 228 其他收益 2 9 8 3 3 6 6 0 8 22 公允价值变动收益 95 6 -1 -18 97 0 4 -1 98 84 投资收益 26 17 41 5 60 18 30 4 121 122 四、营业利润 441 1332 819 622 568 1669 1073 779 2712 3341 加：营业外收入 0 0