新诺威(300765)主业表现稳健，创新资产看好持续整合

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新诺威 (300765 CH) 主业表现稳健,创新资产看好持续整合 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 46.15 2024 年 3 月 15 日│中国内地 化学制药 原料药/功能性食品业绩维持稳健，创新资产或于 24 年内持续整合 公司 2023 年实现收入 25 亿元（-4.8%yoy），归母净利润 7.6 亿元（+4.0%yoy），扣非归母净利润 7.4 亿元（+13.1%yoy）。公司收入略有下滑而利润维持稳健增长，主因咖啡因 23 年内价格承压，但其原料成本价格下滑更甚，驱动产品毛利率优化（23 年功能性原料板块毛利率同比+2.65pct）。展望 2024 年，考虑咖啡因/阿卡波糖原料竞争格局优秀+价格企稳，叠加果维康需求维稳，我们看好公司内生业务净利润实现超 10%同比增长。我们预计公司 2024/2025/2026 年 EPS 为 0.71/0.80/0.88 元（不考虑巨石生物/石药百克并表），给予公司 24 年 65 倍 PE（考虑公司龙头属性及在 mRNA/GLP-1/ADC 等热点领域的创新药布局，较可比公司 24 年 Wind一致预测 54 倍予以溢价），目标价 46.15 元，维持“买入”。 内生业务：23 年利润稳健增长，24 年看好咖啡因价格企稳 公 司 23 年 原 料 药 / 保 健 食 品 业 务 分 别 实 现 收 入 21.3/3.2 亿 元（-5.0/-2.6%yoy），主因年内咖啡因价格扰动及保健品出厂价口径变动。我们看好公司内生业务在 2024 年实现稳健增长，受益公司降本增效净利润增长更快，考虑：1）功能性原料板块：我们认为咖啡因市场价格已处低位，叠加公司产量稳步提升，看好 24 年恢复正增长。此外，石药圣雪 23 年内实现净利润 9,349 万元(业绩承诺完成率 102.73%)，我们看好阿卡波糖终端刚性需求+新产能爬坡驱动其 24 年收入维稳。2）功能性食品：我们看好公司产品矩阵持续丰富+线上/线下渠道齐发力驱动 24 年板块收入持续增长。 巨石生物：国内稀缺 mRNA+ADC 技术平台，打响创新转型第一枪 我们预计巨石生物将于 2024 年正式并表，巨石生物核心管线涵盖：1）mRNA平台：国内领先且有商业化产品的平台，后续布局狂犬、RSV、HPV 治疗苗等市场空间广阔的品种。2）ADC 平台：HER2 ADC 有望国产第二梯队上市，Nectin4/Claudin18.2 成功授权海外，EGFR ADC 看好具备海外 BD潜力，此后我们看好每年 2-3 个新品种 IND。3）单抗平台：PD-1/奥马珠单抗将于 24 年迎来商业化兑现，看好后续驱动公司创新药收入增长。 石药百克：重大资产重组进行中，看好领先 GLP-1 资产+升白药深化转型 公司此前公告，拟计划通过发行股份+现金收购石药集团百克生物 100%股权。百克生物具体信息：1）核心资产：津优力+石药集团 GLP-1 研发管线；2）2023 年收入/利润分别 26.6/8.6 亿元（估测津优力为主要贡献）；3）GLP-1管线进展: a）TG103（减重/降糖三期中），我们预计 26 年上市；b）司美格鲁肽类似药；c）此外早期管线布局了双靶、三靶、口服等产品。 风险提示：咖啡因价格波动风险、创新药管线研发风险、创新药商业化相关风险、创新资产注入不及预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 孙茗馨 SAC No. S0570524020003 SFC No. BSZ633 sunmingxin019077@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 46.15 收盘价 (人民币 截至 3 月 14 日) 38.42 市值 (人民币百万) 44,980 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 658.03 52 周价格范围 (人民币) 11.01-47.65 BVPS (人民币) 4.34 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,626 2,502 2,825 3,128 3,398 +/-% 83.42 (4.75) 12.91 10.74 8.62 归属母公司净利润 (人民币百万) 726.28 755.56 836.57 939.59 1,031 +/-% 129.06 4.03 10.72 12.32 9.72 EPS (人民币，最新摊薄) 0.62 0.65 0.71 0.80 0.88 ROE (%) 18.42 14.85 15.07 15.46 15.52 PE (倍) 61.93 59.53 53.77 47.87 43.63 PB (倍) 11.43 8.86 8.12 7.41 6.78 EV EBITDA (倍) 51.85 48.02 41.91 37.24 33.63 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (100)(32)36103171Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)新诺威沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新诺威 (300765 CH) 可比公司估值 图表1： 新诺威：可比公司估值表 收盘价（元） 总市值 归母净利润（百万元） P/E(x) 公司名称 股票代码 2024/03/14 (亿元) 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 恒瑞医药 600276 CH 47.03 3,000 4,634 5,881 7139 65 51 42 海思科 002653 CH 27.19 303 307 434 582 99 70 52 信立泰 002294 CH 28.27 315 650 743 909 48 42 35 平均值 71 54 43 注：数据截至 2024 年 3 月 14 日 资料来源：Wind 一致预测，华泰研究 图表2： 新诺威：历史收入及同比增长 图表3： 新诺威：历史归母净利润及同比增长 注：2021 年为重述后数据 资料来源：公司公告，华泰研究 注：2021 年为重述后数据 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 新诺威：各项费用率及净利率 图表5： 新诺威：资产负债情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 风险提示 1） 咖啡因价格波动风险：1Q22 后咖啡因价格逐步回落，至 12M23 咖啡因及其盐出口价格已降至 9.45 美