能力与意愿兼备，成长有望加速

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 圆通速递（600233） 证券研究报告 2024 年 03 月 13 日 投资评级 行业 交通运输/物流 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 13.95 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 3,442.23 流通 A 股股本(百万股) 3,442.23 A 股总市值(百万元) 48,019.05 流通 A 股市值(百万元) 48,019.05 每股净资产(元) 8.22 资产负债率(%) 30.15 一年内最高/最低(元) 19.48/10.72 作者 徐君 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522110001 xujuna@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《圆通速递-半年报点评:份额稳步扩张 ， 降 本 增 效 凸 显 经 营 韧 性 》 2023-09-03 2 《圆通速递-公司点评:数字化转型持续赋能网络，管理改善持续释放红利》 2023-01-31 3 《圆通速递-半年报点评:需求高增长， 价格竞争影响盈利》 2021-09-02 股价走势 能力与意愿兼备，成长有望加速 23 全年实行量价平衡策略，件量规模稳居行业第二 2023 年，公司录得业务量规模 212 亿件，同比增速为 21.31%，略高于行业平均增速（19.43%）。23 全年，公司单票收入录得 2.41 元，同比增速为-6.88%，降幅低于韵达、申通等其他快递公司，表明公司 23 年竞争策略较为稳健，尽可能在件量规模和利润表现之间达成平衡。24 年 1 月，公司录得件量规模为 21.51 亿件，同比增速为 92%，仍高于行业件量平均增速（84.8%）；同期，公司单票价格为 2.45 元，同比增速为-10.6%，降幅显著低于行业价格降幅均值（-21.3%），表明公司产品竞争力和性价比持续提升。 快递新规正式施行，快递员社保或陆续推进，推升快递末端成本 由交通运输部新修订的《快递市场管理办法》自 2024 年 3 月 1 日起施行。其中，《办法》规定，经营快递业务的企业有下列情形之一的，由邮政管理部门责令改正，予以警告或者通报批评，可以并处 1 万元以下的罚款；情节严重的，处 1 万元以上 3 万元以下的罚款：（一）未经用户同意代为确认收到快件的；（二）未经用户同意擅自使用智能快件箱、快递服务站等方式投递快件的…此外，2024 年 1 月 19 日，国家邮政局召开会议，宣贯国家邮政局、人力资源社会保障部《快递行业推进劳动合同制度专项行动方案》，会议强调“采取切实措施保障劳动合同制度和社保缴纳的可持续性”，行动方案按照“一年初见成效、两年进步明显、三年巩固提高”的目标分步骤分阶段组织实施。 我们认为，快递新规和快递员社保缴纳等因素，旨在规范行业此前过快发展过程中存在的一系列问题，从而确保快递员权益保障及网络平稳运行，这或将在一定程度上推升行业末端运营成本。 蓄势待发，公司竞争意愿与能力兼备，成长有望加速 我们认为，行业竞争的烈度，取决于企业的竞争策略（尤其龙头公司）及监管落地的效果；若监管趋严，或在一定程度上约束了价格战的幅度。 21 年以来，公司持续通过数字化能力对总部和加盟商进行持续赋能和迭代。23 年上半年，公司推动落实全网一体数字化、标准化，多维赋能加盟网络，提升加盟商经营能力，全面提升网络竞争力。我们认为，健康的加盟商网络的盈利能力，是未来公司进一步提升市占率和盈利表现的根基。我们看好公司厚积薄发，在新一轮的行业竞争中加速成长。 投资建议：重申 “买入”评级。基于 23 年行业及公司价格下行，我们下调盈利预测，即预计 23-25 年公司归母净利润为 39/41/49 亿元（前值40/48/58 亿元），对应 PE 分别为 12 x、12x、10x，重申“买入”评级。 风险提示：行业需求增速放缓，成本下降速度放缓，价格竞争激烈 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 45,154.95 53,539.31 62,377.79 69,677.90 76,675.23 增长率(%) 29.36 18.57 16.51 11.70 10.04 EBITDA(百万元) 3,941.89 6,460.48 7,219.06 7,538.02 8,592.77 归属母公司净利润(百万元) 2,103.41 3,919.67 3,921.40 4,095.49 4,908.19 增长率(%) 19.06 86.35 0.04 4.44 19.84 EPS(元/股) 0.61 1.14 1.14 1.19 1.43 市盈率(P/E) 22.83 12.25 12.25 11.72 9.78 市净率(P/B) 2.12 1.80 0.47 0.43 0.38 市销率(P/S) 1.06 0.90 0.22 0.20 0.18 EV/EBITDA 2.28 1.52 0.10 (0.15) (0.74) 资料来源：wind，天风证券研究所 -42%-35%-28%-21%-14%-7%0%2023-032023-072023-11圆通速递沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：快递行业业务量增速及各家业务量增速情况 图 2 圆通市占率及其变化情况 资料来源：wind，国家邮政局公众号，天风证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，天风证券研究所 图 3：季度市占率 图 4：单票价格变动情况 YOY 资料来源：Wind，公司公告，中通快递公告，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图 5：归母净利润占比 图 6：经营性现金流 VS 资本支出（亿元） 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：未计入极兔数据 资料来源：Wind，天风证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%行业韵达圆通申通(3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.03.04.05.0%8.0%11.0%14.0%17.0%20.0%圆通市占率市占率变动（pcts，右轴)5.0%7.0%9.0%11.0%13.0%15.0%17.0%19.0%21.0%23.0%25.0%圆通中通韵达申通-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%行业单价韵达圆通申通-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%圆通韵达申通中通020406080100120经营活动现金流量净额资本支出经营活动现金流量净额资本支出经营活动现金流量净额资本支出经营活动现金流量净额资本支出中通圆通韵达申通2019202020212022 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 202