宏观不确定性与产业确定性：中美视角

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 21 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 宏观经济研究报告 2024 年 2 月 29 日 证券研究报告 [Table_Title] 宏观不确定性与产业确定性：中美视角 [Table_Author] 分析师： 沈明高 分析师： 欧亚菲 SAC 执证号：S0260522030002 SAC 执证号：S0260511020002 SFC CE.no: BFN410 020-66338835 020-66335066 minggaoshen@gf.com.cn oyf@gf.com.cn 请注意，沈明高并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要：  2024 年全球经济仍处于慢增长周期，增长新动能从 G20 加快转向 G2+。2011 年全球进入慢增长周期以来，到2022 年，美国人均 GDP 相对于 G20 均值增加了 74 个百分点，G20 其他发达经济体均出现了不同程度的下降，美国之外相对值上升的国家主要来自新兴市场，包括中国（31.9 个百分点）、印度（3.3 个百分点）和印尼（1.2 个百分点）。  美国高利率和我国房地产转型增加宏观不确定性。彭博一致预期认为，发达经济体今年有望实现软着落。但高通胀、高利率是今年美国经济的最大风险。在经历了美联储快速加息和 2023 年利差深度倒挂之后，如果美国经济仍能避免衰退，这将是二战以来的第二次例外。我国经济正处在新旧动能转换阵痛期，房地产由周期性力量转变为结构性力量，需高度关注房地产调整的“尾部风险”。  数字化与 AI+产业确定性高，规模优势显著，或带动全球经济重回快增长周期。数字技术是当代最重要的通用技术，特别是人工智能技术的广泛应用，将显著提升全要素生产率和劳动生产率，形成创新驱动的新增长周期。人工智能技术具有明显的规模优势和先发优势，中美两国可能是最大的受益者。相对而言，美国已形成产业集群优势，我国需加快缩小与领先国家的差距。  以产业确定性对冲宏观不确定性。中美具备良好的经济增长基础和难以媲美的规模优势，有条件将产业确定性转化为宏观经济确定性。AI 人工替代总体有利于发达国家，但技术进步也创造新就业机会，长期有利于增加就业。中美上市科技企业存在明显的盈利能力（ROE）差距，且差距有扩大的趋势，提升我国科创企业核心竞争力是当务之急。我国资本市场也需提升定价能力，加快发掘具成长性的科技企业，推动规模化发展。  重点关注美联储减息和我国稳增长、高质量发展组合式政策。通胀反复背景下，美联储减息低于市场预期的可能性较大。我国仍有减息空间，以降低实际利率；同时需加快出台稳增长与高质量发展兼顾的政策，包括适度提高财政赤字率、落实大规模设备更新和技改、提升我国科技企业创新力和竞争力等。  风险提示：（1）外部环境超预期振荡：美国通货膨胀压力持续上升，美联储减息明显不及预期，经济陷入滞胀负循环。地缘政治加剧产业脱钩风险。（2）国内房地产超预期调整：房地产调整持续，带动相关行业超预期出清。地缘政治风险加大出口压力。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 21 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 目录索引 一、宏观经济不确定性 ....................................................................................................... 5 （一）美国：关注高利率风险 .................................................................................... 6 （二）中国：关注房地产调整的“尾部风险” ............................................................... 8 二、产业确定性：AI+ ....................................................................................................... 10 三、以产业确定性对冲宏观不确定性 ............................................................................... 14 四、风险提示 .................................................................................................................... 19 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 21 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 图表索引 图 1：2023 年 GDP 增速和 CPI 预测：彭博一致预期 ........................................... 4 图 2：2024 年 GDP、CPI 预测：彭博一致预期 .................................................... 4 图 3：1960 年以来，G20 国家人均 GDP 占 G20 整体的比重（按现价美元计，%） ................................................................................................................................ 5 图 4：1953 年以来，美国利差与实际 GDP 增速（经济增长低点平均滞后于利差低点 15 个月）............................................................................................................ 6 图 5：美国居民存量住房抵押贷款利率的分布 ....................................................... 7 图 6：美国高收益企业债待再融资额占总余额的比重 ............................................ 7 图 7：2000 年以来美国季度劳动生产率、全要素生产率与实际 GDP 增速 ........... 7 图 8：我国住宅地产年销售面积及趋势（亿平方米） ...