联想集团(0992.HK)3QFY24：看好AI PC驱动25年增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 联想集团 (992 HK) 港股通 3QFY24：看好 AI PC 驱动 25 年增长 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 11.56 2024 年 2 月 23 日│中国香港 消费电子 3QFY24 业绩：PC 修复短期较弱，看好 AI PC 驱动 25 年增长 联想 3QFY24 收入 157.2 亿美元（同比+3%），高于彭博一致预期 2%，归母净利润 3.37 亿美元（同比-23%），高于一致预期 10%。IDG/ISG/SSG 业务收入同比增长 6.7%/下滑 13.4%/增长 10%。我们认为正面因素主要为：ISG 收入环比修复 23.6%，OPM 环比修复 1.14pp。负面因素为 PC 修复力道短期并不强劲（3QFY24 PC 收入同比增长 1%）。考虑全球厂商将于 25年开始大力推广 AI PC，短期 PC 修复较弱，将 FY24/25 年归母净利润预测下调 6/12%至 9.1/10.4 亿美元，FY26 归母净利润上调 14%至 14.4 亿美元，考虑联想在 AI PC 的有利地位，给予 17.6 倍 FY25 年 PE（Wind 一致预期可比公司 2024E PE 中位数 16.99 倍），对应 11.56 港币目标价，维持买入。 IDG 业务：PC 修复进度较缓，2H24 年 AI PC 主要为事件催化，25 年或放量 IDG 业务 3QFY24 收入 123.6 亿美元，其中 PC 收入 91.18 亿美元，根据IDC，联想 3QFY24 PC 出货量 1,611 万台，同比增长 4.1%，环比增长 0.6%，ASP 同比下滑 2.7%，环比下滑 1.6%，其他非 PC 产品收入 32.4 亿美元，同比增长 26%，为主要增长驱动。公司整体 IDG 营业利润率也恢复到 7.37%（+0.02pp qoq，+0.05pp yoy）。我们上调 FY24/25/26 IDG 收入 1/3/11%至 441/468/521 亿美元以反映智能手机等业务的持续增长，以及 FY26 年AI PC 逐渐推出/Win12 推出/Win10 终止支持可能逐渐推动 PC 换机，带动公司 IDG 业务增长。 ISG 业务：普通服务器需求偏弱，OPM 或于 24 年底/25 年初逐渐转正 3QFY24 公司 ISG 板块收入同比下滑 13.4%。我们测算公司服务器业务收入同比下滑 36%，主因普通服务器需求出现明显下滑，且 AI 服务器因为GPU 供应问题出货量同样受到影响，叠加 AI 基础设施研发费用，拖累 ISG板块经营利润率仍然为负，但 ISG 板块收入环比实现 23.6%的改善，OPM环比修复 1.14pp。我们预计 ISG 业务短期修复仍然较缓慢，而随着普通服务器逐渐修复以及英伟达 GPU 交期缩短，公司 ISG 业务或于 24 年底/25年初逐渐修复，OPM 逐渐转正，我们下调 FY25/FY26 年 ISG 收入 3/4%，调整税前利润率至-2.2/-0.5/1.3%。 买入，给予目标价 11.56 港币 考虑全球厂商将于 25 年开始大力推广 AI PC，短期 PC 修复较弱，综合以上 IDG 收入上调以及 ISG FY25/26 收入下调的影响，将 FY24/25 年归母净利下调 6/12%至 9.1/10.4 亿美元，FY26 归母净利润上调 14%至 14.4 亿美元，考虑联想在 AI PC 的有利地位，给予 17.6 倍 FY25 年 PE（Wind 一致预期可比公司 2024E PE 中位数 16.99 倍），对应 11.56 港币目标价，买入。 风险提示：普通服务器需求的不确定性，全球经济波动。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈旭东 SAC No. S0570521070004 SFC No. BPH392 chenxudong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 黄礼悦 SAC No. S0570523070007 SFC No. BRH099 andrewhuang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 11.56 收盘价 (港币 截至 2 月 22 日) 8.84 市值 (港币百万) 109,657 6 个月平均日成交额 (港币百万) 488.28 52 周价格范围 (港币) 6.90-11.10 BVPS (美元) 0.45 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (美元百万) 71,618 61,947 56,029 58,991 65,157 +/-% 17.90 (13.50) (9.55) 5.29 10.45 归属母公司净利润 (美元百万) 2,030 1,608 909.14 1,041 1,440 +/-% 72.29 (20.79) (43.46) 14.48 38.39 EPS (美元，最新摊薄) 0.17 0.13 0.07 0.08 0.12 ROE (%) 47.49 30.40 15.57 15.74 18.34 PE (倍) 7.14 8.73 15.44 13.49 9.75 PB (倍) 2.90 2.51 2.30 1.97 1.64 EV EBITDA (倍) 9.82 11.43 11.61 10.96 9.40 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (27)(6)163859Feb-23Jun-23Oct-23Feb-24(%)联想集团恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 联想集团 (992 HK) 图表1： 联想盈利预测 资料来源: Bloomberg，Wind，华泰研究预测 图表2： 分部业绩 资料来源：公司公告，华泰研究预测 （百万人民币）FY1Q24FY2Q24FY3Q24FY4Q2420232024E2025E2026E2024E2025E2026E 2024E 2025E 2026EAAACON% diffEA(Huatai)(Huatai)(Huatai)(OLD)(OLD)(OLD)% diff% diff% diff营业收入12,90014,41015,72115,361 2%12,998 61,94756,02958,99165,15755,98558,76862,1230%0%5%% YoY-24%-16%3%-14%-10%5%10%-10%5%6%营业成本(10,648)(11,888)(13,120)(51,446)(46,504)(48,963)(54,080)(46,188)(48,214)(50,871)毛