绿的谐波(688017)人形机器人打开谐波国产龙头第二增长曲线

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 绿的谐波(688017.SH) 2024 年 02 月 20 日 增持（首次） 所属行业：机械设备/自动化设备 当前价格(元)：125.40 证券分析师 陆强易 资格编号：S0120523110001 邮箱：luqy3＠tebon.com.cn 研究助理 完颜尚文 邮箱：wanyansw＠tebon.com.cn 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -8.04 -24.89 -21.80 相对涨幅(%) -12.13 -26.98 -17.20 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 绿的谐波：人形机器人打开谐波国产龙头第二增长曲线 投资要点  谐波减速器国产龙头，市占率持续攀升。公司处于精密传动行业，主要产品包括谐波减速器及精密零部件、机电一体化产品、智能自动化装备等，主要的下游应用领域为工业机器人和服务机器人。深耕谐波减速器领域二十载，2021年公司谐波减速器国内市占率为 24.7%，位居第二，成功打破海外品牌垄断。乘国内工业机器人发展东风快速腾飞，公司收入从 2017年的 1.76亿元增长到 2022年的 4.46亿元，CAGR 为 20.47%；归母净利润从 2017 年的 0.49 亿元增长到 2022 年的1.55 亿元，CAGR 为 26.16%。股权架构集中，截至 2023 年 Q3，公司董事长左昱昱和副董事长左晶（兄弟关系）各持有公司 20.38%股权，合计持有公司40.76%的股权，为公司实际控制人。  专注精密制造，研发+产能+品牌巩固行业领先地位。1）研发：正向研发谐波减速器，建立全新齿形设计理论体系。凭借谐波减速器自研优势，研发机电一体化产品，完善公司产品矩阵。完善公司技术人才结构、持续发力研发投入，截至2023H1，已拥有境外专利 6 项，国内专利 121 项。2）产能：扩产加速布局，预计 2027 年谐波减速器产能为 159 万台、机电一体化产品 20 万台。柔性化+自动化产线助力生产效率提升，助力公司扩大市场份额、拓展知名客户、发挥规模效应及布局人形机器人蓝海市场。3）品牌：产品关键性能指标已达到行业领先水平，品牌影响力持续提升，推动优质客户拓展。目前公司已实现了对埃斯顿、埃夫特、优必选、Universal Robots 等国内外产商的批量供货。2023 年 4 月，与三花智控签订《战略合作框架协定》，强强联合，进一步提升品牌优势，增强国际影响力。  谐波减速器：下游机器人持续增长，主机厂国产替代进行时，减速器厂商迎来发展机遇。1）工业机器人：公司主要产品是精密谐波减速器，目前主要的下游应用领域为工业机器人和服务机器人。工业机器人市场规模+国产化率双线提升，有望持续拉动谐波减速器需求增长。2）人形机器人：特斯拉人形机器人产业化落地值得期待，当前旋转执行器选用谐波方案，灵巧手有望大幅提升谐波减速器用量。3）非机器人领域：对标哈默纳科，拓宽非机器人应用场景，加大研发应用于精密数控机床、精密激光加工设备、医疗器械等多领域的谐波减速器。  机电一体化产品：产品逐步放量，布局未来成长空间。机电一体化产品成为精密传动零部件重要发展方向，利用谐波减速器等核心零部件自研优势，向产业链下游拓展，持续研发新型机电一体化产品。1）机床数控转台：高档数控机床国产替代、国产机床数控化率和零件加工精密度需求提升推动数控转台行业快速发展。2）液压控制产品：液压行业市场规模持续增长，液压控制技术应用前景广阔，公司适时研发液压控制产品，储备潜力业务。  投资建议：预计公司 2023-2025 年归母净利润 0.98、1.66、2.70 亿元，对应 PE为 195、115、71 倍，随着下游工业机器人需求恢复和公司谐波减速器、机电一体化产品产能逐步释放，我们认为公司未来两年业绩增长具有较强确定性，首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示：工业机器人产业发展与关键零部件国产化进程不及预期，市场竞争加剧，产能投放不及预期，产品研发风险，毛利率波动风险等。 -34%-23%-11%0%11%23%34%2023-022023-062023-10绿的谐波沪深300 公司首次覆盖 绿的谐波（688017.SH） 2 / 29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 168.67 流通 A 股(百万股)： 168.67 52 周内股价区间(元)： 96.00-168.51 总市值(百万元)： 21,151.49 总资产(百万元)： 2,771.55 每股净资产(元)： 11.86 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 443 446 388 593 907 (+/-)YOY(%) 104.8% 0.5% -13.0% 53.0% 53.0% 净利润(百万元) 189 155 98 166 270 (+/-)YOY(%) 130.6% -17.9% -37.0% 69.3% 62.9% 全面摊薄 EPS(元) 1.12 0.92 0.58 0.98 1.60 毛利率(%) 52.5% 48.7% 44.7% 44.7% 45.6% 净资产收益率(%) 10.3% 8.0% 4.8% 7.6% 11.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 绿的谐波（688017.SH） 3 / 29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 绿的谐波：谐波减速器国产龙头，市占率持续攀升 ..................................................... 6 1.1. 发展历程：深耕谐波减速器领域二十载，国内市占率位居行业第二 .................... 7 1.2. 股权架构：股权架构集中稳定，董事长技术背景 ................................................. 7 1.3. 财务分析：盈利能力持续稳定，维持研发高投入 ..................