云天化(600096)深度报告：磷矿石高景气维持保障公司业绩，背靠云南国资分红力度高

证券研究报告 | 公司深度 | 农化制品 http://www.stocke.com.cn 1/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 云天化(600096) 报告日期：2024 年 02 月 02 日 磷矿石高景气维持保障公司业绩，背靠云南国资分红力度高 ——云天化深度报告 报告导读 云天化是我国磷化工龙头企业之一，产业链配套完善产品分布广泛：根据公司公告，公司目前拥有磷肥产能 555 万吨，复合肥产能 132 万吨，尿素产能 260 万吨，磷矿石原矿产能 1450 万吨，聚甲醛 9 万吨，饲料级磷酸钙盐 50 万吨，磷酸铁 10 万吨等；是我国磷矿石产能最大，磷化工布局最丰富的企业之一。 投资要点  磷矿资源储备丰富，公司经营稳定业绩稳中向好 云天化是我国最大的磷矿石生产企业之一，目前拥有磷矿石原矿产能 1450 万吨，磷矿石资源储量近 8 亿吨；受益于近年磷矿石供需紧张，磷矿石价格上涨，行业景气度改善，公司利润实现大幅增长。2017 年公司营业收入/归母净利润分别为 559.71 亿元/2.02 亿元；截止到 2022 年公司营业收入/归母净利润分别为753.13 亿元/60.21 亿元，公司经营稳中向好。  磷矿石短期紧平衡，价格高景气有望维持 磷矿石是我国重要的资源品之一，根据美国 USGS 数据，2022 年我国磷矿产量8500 万吨，储量为 19 亿吨，储采比仅为 22.35，远低于各国平均水平；下游磷肥产能保持稳定，磷酸铁产量增长拉动磷矿石需求。根据 IFA 数据，2018 年全球肥料需求为 1.868 亿吨，截止到 2026 年全球化肥需求量增长至 2.1 亿吨，增长12.42%，年复合增速 1.47%，全球化肥需求量整体保持增长趋势。2019 年我国磷酸铁产能/产量为 25.60/10.48 万吨，截止到 2023 年增长至 367/137.60 万吨，增长1333.59%/1213.23%，年复合增速 94.58%/90.36%；得益于下游需求增长，磷矿石供需紧张，价格呈现上涨趋势。根据百川盈孚数据，2024 年 1 月 25 日磷矿石参考价格为每吨 1007 元，相较 2017 年 1 月 3 日上涨 186.08%，相较于 2021 年 3 月10 日上涨 169.25%，行业景气度保持高位；同时经过我们的测算，2024-2025 年磷矿石供需差为-119.61、-62.53 万吨，供需仍处于紧张状态，我们预计磷矿石价格在 24-25 年有望维持高位。  聚焦主业减小开支，打造磷化工分红标杆企业 由于外部环境变化，磷化工整体中游盈利能力较差，企业应当合理控制资本开支；2023Q3 云天化是磷化工行业内首家在建工程/在建工程占总资产比例降低的公司；截止 2024 年 1 月 26 日，我们根据 2023 年分红情况以及云天化章程规定进行预测，假设云天化按照 40%利润进行分红，云天化预期股息率为 6.3%，在选取的可比公司中预期股息率排名前列，高于选取公司的预期股息率平均值（5.6%），充分体现公司优异投资性价比。  盈利预测与估值 磷矿石未来两年供需紧张，价格有望维持高景气；预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 706.15/751.10/755.90 亿元，归母净利润分别为 45.02/48.60/49.71 亿元，对应 EPS 分别为 2.45/2.65/2.71 元，对应 PE 分别为 6.44/5.96/5.83，给予“买入”评级。  风险提示 磷矿石价格上涨、磷肥进出口政策变动、国内外贸易环境变化等 投资评级: 买入(首次) 分析师：李辉 执业证书号：S1230521120003 lihui01@stocke.com.cn 研究助理：李佳骏 lijiajun@stocke.com.cn 研究助理：沈国琼 shenguoqiong@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥15.79 总市值(百万元) 28,964.05 总股本(百万股) 1,834.33 股票走势图 相关报告 1 《甫看华丽转身，且待翩翩起舞——云天化调研报告》 2011.03.16 -36%-28%-19%-11%-3%5%23/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/01云天化上证指数云天化(600096)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 75313.29 70614.50 75110.00 75590.00 (+/-) (%) 19.07% -6.24% 6.37% 0.64% 归母净利润 6021.32 4501.70 4860.02 4970.80 (+/-) (%) 35.54% -25.24% 7.96% 2.28% 每股收益(元) 3.28 2.45 2.65 2.71 P/E 4.81 6.44 5.96 5.83 资料来源：浙商证券研究所 云天化(600096)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件  盈利预测、估值与目标价、评级 1) 盈利预测与估值：公司是国内磷矿化一体龙头企业，具备“资源+规模+创新”优势；磷矿石未来两年供需紧张，价格有望维持高景气；预计公司 2023-2025年 营 业 收 入 分 别 为706.15/751.10/755.90 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为45.02/48.60/49.71 亿元，对应 EPS 分别为 2.45/2.65/2.71 元，对应 PE 分别为6.44/5.96/5.83，给予“买入”评级。 2) 投资评级：买入  关键假设 1)磷矿石价格：24-25 年磷矿石供需偏紧，价格维持高位 2)分红率：公司是云南省国企，分红率保持稳定  我们与市场的观点的差异 市场认为：磷化工中游景气度差，公司在建项目少，成长属性弱。 我们认为：当前环境下，大幅扩张非优质项目并不是企业的最优选项，不仅有可能没法给公司带来业绩增量，还有可能拖累公司整体业绩；行业景气低迷中控制资本开支，保证公司主要业务稳定的同时，维持或提高分红率反而更具备投资性价比。  股价上涨的催化因素 磷肥价格上涨、磷矿石价格上涨等；  风险提示 1) 磷矿石价格波动：磷矿石价格受下游产品需求影响，如果下游产品需求持续走弱，磷矿石价格存在下跌可能性。 2) 磷肥进出口政策变动：我国磷矿石出口实行配额制，每年配额量会存在波动，配额的增加或者减少都会影响到下游磷肥的生产，从而对磷矿石的需求造成影响。 3) 国内外贸易环境变化等：海外进口磷肥政策随着海外政策而变化，从而影响到我国磷肥的出口量和价格。 云天化(600096)公司深度 http://