央行动态跟踪系列4：为何降准步频回归50BP？

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 中国经济丨点评报告 [Table_Title] 为何降准步频回归 50BP？ ——央行动态跟踪系列 4 报告要点 [Table_Summary]为何在当前时点降准？宽货币势在必行，节奏是关键；市场信心不足，降准释放监管积极信号；临近春节，提前降准呵护跨年流动性。为何降准步频回归 50BP？缓解银行息差压力，或为降息释放更大空间；专项债发行或集中于一季度后半程，提高降准步频，也是货币配合财政发力的表现。如何看待后续宽货币的节奏？一季度或仍有降息可能。一方面，3 月是国内外货币政策的关键观察窗口；另一方面，目前财政节奏偏缓，货币节奏或有望加强，以满足“稳市场、稳信心”的需要，宽货币宜早不宜迟，一季度降息或仍有必要。 分析师及联系人 [Table_Author] 于博 宋筱筱 蒋佳榛 SAC：S0490520090001 SAC：S0490520080011 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 [Table_Title2] 为何降准步频回归 50BP？ ——央行动态跟踪系列 4 中国经济丨点评报告 [Table_Summary2] 事件描述 1 月 24 日，央行宣布：（1）自 2024 年 2 月 5 日起，下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点（不含已执行 5%存款准备金率的金融机构），本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为 7%；（2）自 1 月 25 日起，下调支农支小再贷款、再贴现利率各 0.25 个百分点，并持续推动社会综合融资成本稳中有降。 事件评论 ⚫ 1、为何在当前时点降准？ （1）宽货币势在必行，节奏是关键。我们在 1 月外发的深度报告《宽货币到宽信用，还有多远》中指出，2024 年宽货币有四重动力：其一美联储货币转向，人民币压力缓解；其二存款利率下调，银行净息差压力缓解；其三促进物价低位回升，或是央行重点工作之一；其四债务风险化解，仍需宽货币支持。一季度社融信贷或有承压，财政节奏尚未跟上，又恰逢美联储货币转向的关键节点，市场对一季度宽货币的预期较高。但 1 月降息预期落空，在我们看来，主要是受到美国通胀回升、美联储态度阶段转鹰影响，在这一背景下，先降准、后降息或是目前较好选择。 （2）市场信心不足，降准释放监管积极信号。当前国内经济基本面仍弱，上证综指跌破2800 点，市场信心不足，亟待政策呵护。1 月 22 日，国常会提出“要采取更加有力有效措施，着力稳市场、稳信心”，本次降准正是对国常会的呼应。 （3）临近春节，提前降准呵护跨年流动性。2 月是春节，央行安排在 2 月 5 日实施降准，也就是春节当周，呵护跨年流动性的目的显而易见。 ⚫ 2、为何降准步频回归 50BP？ （1）缓解银行息差压力，或为降息释放更大空间。除了美联储货币方向，目前制约降息，尤其是 LPR 下调的关键因素之一是银行净息差。2022 年 4 月至本次降准前的四次降准，央行降准步频均为 25BP，本次降准步频回归 50BP，或意在为银行节省更多利息支出，进一步缓解息差压力，为后续降息打开政策空间。经测算，相较于 MLF 置换，此次降准预计为银行节省利息支出约 140 亿，预计贡献银行息差 0.45BP。 （2）专项债发行或集中于一季度后半程，提高降准步频，也是货币配合财政发力的表现。由于新增专项债提前批下达时间、项目审批开启时间均晚于去年，因此 1 月以来尚未有新增专项债的发行。从发行计划来看，1 月或约有 1800 亿新增专项债要延迟到 2、3 月发行。虽然目前一季度新增专项债计划发行约 8800 亿，远低于去年同期 1.2 万亿的规模，但 2、3 月扣掉春节假期后剩下的时间仍然紧凑，专项债发行时间紧、任务重，也需要央行流动性的配合。 ⚫ 3、如何看待后续宽货币的节奏？一季度或仍有降息可能。 （1）3 月是国内外货币政策的关键观察窗口。一方面，3 月初召开全国两会，届时政策基调或更为清晰；另一方面，尽管近期市场对于美联储 3 月降息的预期有所弱化，但 3 月美联储议息会议对于后续的指引仍有着重要意义。 （2）从经济基本面来看，一季度在 2023 年末的万亿增发国债、5000 亿 PSL，以及春节假期的带动下，基建、消费或存韧性，但地产相关链条仍较为低迷。目前财政节奏偏缓，货币节奏或有望加强，以满足“稳市场、稳信心”的需要，宽货币宜早不宜迟，一季度降息或仍有必要。 风险提示 1、国内经济修复超预期；2、美国降息节奏超预期。 相关研究 [Table_Report]•《2024 年降息空间有多大？——12 月金融数据点评》2024-01-13 •《出口改善的波折——12 月外贸数据点评》2024-01-13 •《物价何以低位回升？——12 月通胀数据点评》2024-01-12 2024-01-24%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 7 中国经济 | 点评报告 图表目录 图 1：新增专项债周度发行规模及 DR001 周均值（亿元，%） .................................................................................. 4 图 2：MLF 到期量与投放量（亿元） ........................................................................................................................... 4 图 3：2021 年下半年以来央行降准操作汇总（%） ..................................................................................................... 4 图 4：MLF 余额与存款准备金率（亿元，%） ............................................................................................................. 5 %%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 7 中国经济 | 点评报告 图 1：新增专项债周度发行规模及 DR001 周均值（亿元，%） 资料来源：Wind，长江证券研究所 图 2：MLF 到期量与投放量（亿元） 资料来源：Wind，长江证券研究所 图 3：2021 年下半年以来央行降准操作汇总（%） 资料来源：Wind，央行，长江证券研究所 0.51.01.52.02.53.0010002000300040005000600070002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-1020