联影医疗(688271)医疗影像设备龙头，海外市场大有可为

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 38 [Table_Page] 公司深度研究|医疗器械 证券研究报告 [Table_Title] 联影医疗（688271.SH） 医疗影像设备龙头，海外市场大有可为 [Table_Summary] 核心观点：  联影医疗自身独有的竞争优势是什么？（1）VS 其他国产企业：联影医疗后来居上，率先突破高端产品，高举高打、全线覆盖的策略卓有成效，成立第 12 年营收已突破 90 亿元。（2）VS 全球巨头“GPS”：在性能、差异化、新品推出速度、新技术结合四方面具备核心竞争优势。  “GPS”走到现在有哪些要素支撑？在这些要素上联影做的如何？（1）产品是核心壁垒，联影有望凭借工程师红利逐渐缩小差距。第一，持续且高额的研发和资本投入是“GPS”的护城河，工程师红利将赋能联影以更低的投入缩小差距；第二，“GPS”通过创新引领行业技术变革，变革周期拉长+联影飞速成长有望逐渐缩小和“GPS”的差距；第三，核心零部件也是“GPS”垄断的重要一环，联影已有较高比例自主可控且正在持续突破。（2）全球化运营体系不可或缺，参考“GPS”和迈瑞医疗成功经验，我们认为联影医疗大概率能够建成。全球化的营销和服务体系是产品走向海外的必备条件。总结“GPS”和国产企业迈瑞医疗海外运营的成功经验，我们发现根据市场特点、客户需求选择合适的策略是“GPS”和迈瑞医疗成功的共同之处。联影医疗海外运营体系建设尚处于起步阶段，但其策略与“GPS”、迈瑞医疗的成功经验是契合的，我们认为联影医疗大概率能够建成全球化运营体系。  盈利预测与投资建议。预计 23-25 年实现归母净利润 18.47 亿元、20.94 亿元和 25.05 亿元。预计 23-25 年 EPS 分别为 2.24 元/股、2.54 元/股和 3.04 元/股。公司作为国内龙头企业，行业技术壁垒高，全球竞争格局很明确，同时海外业务也作为未来重点，目前市占率低、预期空间大。综合考虑公司行业优势和盈利能力等因素，维持合理价值158.12 元/股，维持“买入”评级。  风险提示。境外销售渠道拓展风险、市场竞争风险、政策和审批风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7254 9238 11483 14589 18351 增长率（%） 25.9% 27.4% 24.3% 27.1% 25.8% EBITDA（百万元） 1879 2076 1911 2222 2682 归母净利润（百万元） 1417 1656 1847 2094 2505 增长率（%） 57.0% 16.9% 11.5% 13.3% 19.6% EPS（元/股） 1.96 2.19 2.24 2.54 3.04 市盈率（P/E） - 80.81 60.20 53.11 44.39 ROE（%） 28.1% 9.5% 9.6% 9.8% 10.5% EV/EBITDA - 65.46 51.68 43.70 35.34 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 134.93 元 合理价值 158.12 元 前次评级 买入 报告日期 2024-01-22 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 824/589 总市值/流通市值（百万元） 111204/79514 一年内最高/最低（元） 190 /102 30 日日均成交量/成交额（百万） 3/360 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 22/-4 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 罗佳荣 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE No. BOR756 021-38003671 luojiarong@gf.com.cn 分析师： 朱新彦 SAC 执证号：S0260522070003 gfzhuxinyan@gf.com.cn 请注意，朱新彦并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 联影医疗（688271.SH）:业绩稳健增长，研发维持高投入 2023-10-31 联影医疗（688271.SH）:海外占比稳步提升，国内业务全面增长 2023-08-21 联影医疗（688271.SH）:业绩符合预期，海外业务快速发展 2023-05-15 [Table_Contacts] -45%-35%-25%-16%-6%3%01/2303/2305/2307/2309/2311/23联影医疗沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 38 [Table_PageText] 联影医疗|公司深度研究 目录索引 一、联影自身独有的竞争优势是什么？ .............................................................................. 6 （一）VS 其他国产企业：高端产品率先突破，高举高打策略卓有成效 ..................... 6 （二）VS 全球巨头“GPS”：更多的性能和差异化产品是核心竞争优势 ...................... 7 二、“GPS”走到现在有哪些要素支撑？在这些要素上联影做的如何？ ............................. 12 （一）产品是核心壁垒，联影有望凭借工程师红利逐渐缩小差距 ........................... 12 （二）全球化运营体系不可或缺，参考“GPS”和迈瑞医疗成功经验，联影医疗大概率能建成....................................................................................................................... 26 三、盈利预测和投资建议 .................................................................................................. 32 四、风险提示 .................................................................................................................... 35 （一）境外销售渠道拓展风险 .................................................................................. 35 （二）市场竞争风