周末五分钟全知道(1月第3期)：如何从“供给侧”捕捉行业确定性？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 10 [Table_Page] 投资策略|定期报告 2024 年 1 月 21 日 证券研究报告 [Table_Title] 如何从“供给侧”捕捉行业确定性？ ——周末五分钟全知道（1 月第 3 期） [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ A 股“新投资范式”：美债利率 higher for longer，中债利率 lower for longer。长期市场依然处于中美利差倒挂走阔的“新范式”，指向中长期“杠铃策略”（类债券+类彩票）配置方法的有效性；短期 24 年存在中美利差收窄的喘息期，有望驱动中资股启航。 ⚫ A 股“估值沟壑”收敛至底部，意味着交易结构逐步健康，指数底部区域“反转因子”是短期有效策略。指数点位回到 22 年 10 月位置，但行业估值方差与当时大有不同，更接近 08 年、12 年、18 年底部估值特征，即“绝大多数行业进入便宜区间”，估值结构健康是市场在底部寻找机遇的前提，本周超跌反弹特征初现。历史六轮底部，反转因子是底部区域的短期有效策略，下跌浪越靠近市场底（1 个月>3 个月>6 个月），未来获得超额收益概率越高；市场底之后 1 个季度内的有效性最强。 ⚫ 总需求指向意义不明的阶段，“供给”确定性仍构成行业配置的关键词：1. 供给出清最彻底的行业、2. 出海供给优势最明确的行业、3. 新供给脱敏于传统需求的行业。1.出海【供给优势】最明确的行业：寻找“国内供给优势+美国补库需求”的行业，根据国际投入产出表算出中美各产业之间的关联度得到国内受拉动最高的行业：纺织品、家具、服装、金属制品等；中期视角，海外市占率比较低（空间大）、产业竞争力在提升（能出海）、且已在多元化布局探索出海的品种，主要是汽车、医药和机械的细分方向；2. 【创新供给】脱敏于传统需求的 AI：结构性筹码压力+结构性高估压力均已有充分化解，近期产业催化再度变密。九十年代日本经验来看，科技股表现最好的是美国终端硬件创新映射+国内优势供给的元器件/零部件产业（比如被动元件），24 年 AI 向硬件端赋能的趋势逐渐清晰，将持续对国内供应链形成拉动。3. 【供给出清】最彻底的行业：当前供给出清至底部、自由现金流充裕的行业主要集中在成长复苏资产和出海受益的地产链条可选消费。 ⚫ 基金四季报披露率 60%。现有线索显示 Q4 基金的主要加仓思路也呼应了“出清期”供需最优的行业（半导体、生物制品、创新药、自动化设备），除此之外红利资产以及超跌低估的新能源也得到增配。 ⚫ 24 年“春季躁动”的窗口期仍未关闭，预期差在于未来 1 个月政策发力空间。总需求指向意义不明的阶段，沿着三个“供给侧”线索来观察需求的边际改善。推荐配置：1. 供给出清+需求边际回暖的成长复苏品种（消费电子链、半导体设计、创新药、机器人）；2. 中国优势制造+美国预期补库提振外需（纺织、家居、服装）；3. “泛 AI+华为”新一轮技术供给创造需求（智能驾驶、XR、射频、卫星通信）。 ⚫ 风险提示：地缘冲突，流动性收紧，增长不及预期等。 [Table_Author] 分析师： 郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 021-38003559 zhengkai@gf.com.cn 分析师： 郭镇 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE No. BNN906 021-38003639 guoz@gf.com.cn 请注意，郑恺并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 估值沟壑修正后，春季躁动仍可期:——周末五分钟全知道（1 月第 3 期） 2024-01-14 上周两融规模上升，南下资金流入:——广发流动性跟踪周报（1 月第 1 期） 2024-01-08 为何开年以来高股息重回关注？:——周末五分钟全知道（1 月第 1 期） 2024-01-07 联系人： 联系人： 杨泽蓁 021-38003668 yangzezhen@gf.com.cn 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 10 [Table_PageText] 投资策略|定期报告 一、观点速递 （一）维持年度策略《新范式回眸，中资股启航》的观点：长期市场依然处于中美利差倒挂走阔的“新范式”，指向中长期“杠铃策略”配置方法的有效性；短期24年存在中美利差收窄的喘息期，静候中资股的启航机遇。外部的“逆全球化”与内部的“资产负债表修复”均是长期约束，形成了“美债利率higher for longer，中债利率lower for longer”的格局，这种新范式对应着“反脆弱”思路仍是最佳应对，即构建“杠铃策略”（类债券+类彩票）仍是长期资产配置的最优解；24年短期将迎来中美利差收窄、中美ERP之差收敛的窗口期，无论是美债利率回落（宽松预期）、还是中债利率回升（经济企稳预期）均是促成利差收窄的催化剂，中资股启航，港股弹性更大。 （二）我们在上周《估值沟壑修正后，春季躁动仍可期》中提示指数与22年10月点位接近但结构大有不同：A股“估值沟壑”已收敛至历史市场底部区域，意味着交易结构逐步健康。在这种“市场底+估值结构匀称”的历史区间，反转因子逐渐有效，本周超跌品种逐渐收货超额收益。 24年初市场“开门红”暂时缺席，行业轮动加快而缺乏主线，但A股“估值沟壑”收敛至底部，意味着交易结构逐步健康。开年市场维持弱势，上证综指逐渐回到22年10月“Re-open”的2800附近点位，但A股结构性“估值沟壑”的情形已有非常显著的收敛，这也意味着市场的估值结构已经比较接近底部区域的特征。从本周最新数据来看，行业之间的估值方差进一步下行，比22年10月更接近08年、12年、18年熊市底部的估值特征，也和16年“熔断底”之后估值沟壑的修复情形相同，即“绝大多数行业进入便宜区间”，这是市场交易结构逐步健康的体现。 图1：经历了23年一年，A股行业“估值沟壑”收敛，与历史各轮底部之后的市场形态接近 数据来源：wind，广发证券发展研究中心 一级行业PB分位数对比来看，22年10月部分赛道股结构性高估的局面已有明显消化，意味着随着机构调仓，行业估值结构修正，例如电力设备PB分位数已从22年10月的73%降至24年1月的17%。 估值沟壑修正，意味着大多数的低估值的超跌板块逐渐积聚了超跌反弹的动能。本周行业PB分位数处于历史高水平的“高股息”板块有所回落：煤炭（PB分位数从上周的81%分位数降至本周79%）、公用事业（PB分位数从上周的51%降至本周的44%），而超跌且低估板块出现反弹（新能源、TMT）。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 10 [Table_PageText] 投资策略|定期报告 图2：截止2