招商银行(600036)营收增速提升，非息边际改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 招商银行 (3968 HK/600036 CH) 港股通 营收增速提升，非息边际改善 华泰研究 公告点评 3968 HK 600036 CH 投资评级： 增持(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：32.52 人民币：40.59 研究员 沈娟 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 联系人 贺雅亭 SAC No. S0570122070085 SFC No. BUB018 heyating@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 李润凌 SAC No. S0570123090022 lirunling@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 3968 HK 600036 CH 目标价 32.52 40.59 收盘价 (截至 1 月 19 日) 25.15 29.73 市值 (百万) 634,279 749,786 6 个月平均日成交额 (百万) 625.47 1,728 52 周价格范围 24.20-53.45 27.03-42.03 BVPS 35.36 40.14 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 1 月 20 日│中国内地/中国香港 全国性股份制银行 营收增速提升，非息边际改善 公司于 1 月 19 日发布 2023 年业绩快报，23 年营收、归母净利润分别同比-1.64%、+6.22%，分别较 1-9 月+0.08pct、-0.30pct。鉴于规模扩张放缓，我们预测 23-25 年 EPS 5.61/6.02/6.44 元，24 年 BVPS 预测值 42.28 元，A/H 股对应 PB0.70/0.54 倍。近 5 年（截至 1.19）公司 A/H 股 PB(MRQ)均值为 1.49/1.48 倍，公司零售财富战略具备护城河效应，但考虑到息差压力，我们给予 A/H 股 24 年目标 PB0.96/0.70 倍，A/H 股目标价为 40.59 元/32.52 港币，维持 A/H 股买入/增持评级。 扩表速度放缓，非息增速回升 2023 年末总资产、总贷款、总存款同比增速分别为+8.8%、+7.6%、+8.2%，较 9 月末-1.1pct、-0.2pct、-4.3pct，扩表速度放缓。信贷增速边际下行，推测主要由于实体融资需求仍有待修复。拆分营收来看，利息净收入同比-1.6%，较 1-9 月-1.7pct。推测主要由于 23Q4 存量房贷利率下调，资产端收益率波动，对息差造成冲击。预计 2024 年存款挂牌利率下调逐步显效，带动存款成本优化，或对贷款定价下行压力有所缓释。招行负债端优势稳固，未来有望持续通过发力零售 AUM、做主结算银行等方式沉淀优质存款。2023年非息收入同比-1.65%，较 1-9 月+2.93pct，非息收入同比增速边际改善。 资产质量稳健，拨备略有下行 根据业绩快报，2023 年 ROE 同比-0.84pct 至 16.22%，盈利能力略有波动。2023 末不良率、拨备覆盖率为 0.95%、437.70%，较 9 月末-1bp、-8pct，不良率稳中向好。拨备覆盖率略有下行，但仍维持较高水平。稳地产政策持续出台，招行房地产贷款投放聚焦优质区域、聚焦优质客户、聚焦优质项目，同时加强集中度管理，强化项目的封闭管理，预计后续对公房地产资产质量整体平稳。 锻造价值银行，看好修复空间 招行在零售银行战略基础上提出打造价值银行的战略目标，遵从增量-增收-增效-增值的“四增”价值创造链，同时在打造零售底盘的基础上，做到零售金融、公司金融、投行与金融市场以及财富管理和资产管理“四大板块”均衡协同发展。招行零售及财富管理优势稳固，享有长期价值护城河，着力打造堡垒式的资产负债管理体系和风险合规管理体系。稳地产政府供需两端发力，改善资产质量悲观预期，看好招商银行长期价值成长空间。 风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 331,253 344,783 339,123 340,772 360,498 +/-% 14.04 4.08 (1.64) 0.49 5.79 归母净利润 (人民币百万) 119,922 138,012 146,602 156,986 167,716 +/-% 23.20 15.08 6.22 7.08 6.83 不良贷款率 (%) 0.91 0.96 0.95 0.95 0.93 核心一级资本充足率 (%) 12.66 13.68 15.04 15.46 15.67 ROE (%) 16.96 17.06 15.88 15.01 14.44 EPS (人民币) 4.61 5.26 5.61 6.02 6.44 PE (倍) 6.45 5.65 5.30 4.94 4.61 PB (倍) 1.02 0.91 0.78 0.70 0.63 股息率 (%) 5.12 5.85 6.21 6.65 7.10 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (34)(25)(15)(6)4Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)招商银行沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 招商银行 (3968 HK/600036 CH) 图表1： 招商银行 PE-Bands 图表2： 招商银行 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 03875113151Jan-21 Jul-21 Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24(人民币)━━━━━ 招商银行25x20x15x10x5x021426384Jan-21 Jul-21 Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24(人民币)━━━━━ 招商银行2.0x1.7x1.3x1.0x0.7x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 招商银行 (3968 HK/600036 CH) 盈利预测 利润表 业绩指标 会计年度 (人民币百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 331,253 344,783 339,123 340,772 360,498 增长率 (%) 利息收入净额 203,919 218,235 214,669 220,465 232,811 贷款 11.05 8.84 7.61 8.38 9.70 手续费收入净额 94,447 94,275 83,905 75,095 76,597 存款 12.73 18.88 9.70 9