山东黄金(600547)公司首次覆盖报告：资源禀赋优异，黄金龙头乘风启航

有色金属/贵金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 25 山东黄金（600547.SH） 2024 年 01 月 09 日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/1/9 当前股价(元) 22.39 一年最高最低(元) 27.60/18.68 总市值(亿元) 1,001.60 流通市值(亿元) 809.27 总股本(亿股) 44.73 流通股本(亿股) 36.14 近 3 个月换手率(%) 35.31 股价走势图 数据来源：聚源 资源禀赋优异，黄金龙头乘风启航 ——公司首次覆盖报告 李怡然（分析师） liyiran@kysec.cn 证书编号：S0790523050002  资源禀赋优异，黄金龙头乘风起航 公司行业龙头地位稳固，黄金产量、储量均位于行业前列，山金集团注资潜力较大，在建工程投产将进一步释放产能，受益于金价上行，黄金龙头乘风起航。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 23.84、32.62、43.76 亿元，考虑定增摊薄的 EPS 分别为 0.47、0.64、0.86 元；对应 2024 年 1 月 9 日收盘价的 PE 分别为 47.9、35.0、26.1 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  股权架构稳定，并购扩充版图 山东黄金成立于 2000 年 1 月，实控人为山东省国资委，股权集中、稳定，2003年于 A 股上市，2018 年于 H 股上市。山东黄金 2008 年开始境内并购，2017 年开启海外并购，截至 2022 年底，山东黄金拥有境内金矿 14 座，境外金矿 2座，黄金储量 565.18 吨，权益黄金储量 497.47 吨，黄金资源储量丰富，位于行业第一梯队。  矿山恢复生产，经营业绩修复 2021 年因山东省金矿安全检查整顿，省内部分矿山停产，经营业绩遭受冲击。2022 年，矿山生产与经营利润同步恢复。2021-2022 年公司为应对经营性现金流下降大幅增加长期借款，资产负债率上升，但维持在可控水平。2023 年，随矿山全面复产公司经营业绩有望得到进一步提升。  立足四大优势，静待龙头启航 聚焦黄金，业务纯度高。公司以黄金矿产资源开发利用为主业，自产金贡献主要毛利，黄金业务纯度在同业中排名第一。内生整扩，实现扩界充能。公司重视项目建设，积极整合省内资源，促进原有矿山提能增储，开展包括三山岛金矿采选产能 15000 吨/日扩建、赤峰柴矿 2000 吨/日扩建、焦家金矿成矿带整合、新城金矿成矿带整合等工程，现有建设项目达产后共计增加年采选产能908 万吨。外延并购，增大资源储量。山金集团注资潜力较大，“十四五”规划矿产金产量达 80 吨，未来可期；控股银泰黄金，强强联合，实现资源增储和业务协同。成功竞得甘肃大桥金矿采矿权，省外布局再下一城；海外收购贝拉德罗金矿与卡蒂诺金矿，两者增加权益黄金储量共计 217 吨。降本增效，提高黄金产量。公司加大科研投入，实施降本增效，三费费率同比下降 4.76pct。公司矿产金产量稳步增长，2022 年矿产金产量 38.67 吨，规模位列行业第一梯队。  风险提示：工程进展不及预期；产品价格波动；美联储货币政策波动。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 33,935 50,306 59,767 66,995 73,136 YOY(%) -46.7 48.2 18.8 12.1 9.2 归母净利润(百万元) -194 1,246 2,384 3,262 4,376 YOY(%) -109.6 743.2 91.4 36.8 34.2 毛利率(%) 10.6 14.1 15.8 17.5 19.5 净利率(%) -0.6 2.5 4.0 4.9 6.0 ROE(%) -0.6 3.9 6.5 8.2 9.9 EPS(摊薄/元) -0.04 0.24 0.47 0.64 0.86 P/E(倍) -589.3 91.6 47.9 35.0 26.1 P/B(倍) 5.0 5.0 4.4 3.9 3.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%48%2023-012023-052023-092024-01山东黄金沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 25 目 录 1、 地方国资委控股，并购整合优质资源 ..................................................................................................................................... 4 2、 矿山恢复生产，业绩扭亏为盈 ................................................................................................................................................. 6 3、 立足四大优势，静待龙头启航 ................................................................................................................................................. 7 3.1、 优势一：聚焦黄金，提升业务纯度............................................................................................................................... 7 3.2、 优势二：内生整扩，实现扩界充能............................................................................................................................... 8 3.3、 优势三：外延并购，增大资源储量............................................................................................................................. 10 3.3.1、 集团注资潜力较大，未来可期 .......................................................................................................................... 10 3.3.2、 公司控股银泰黄金，达成强强联合 ..........