永达汽车(3669.HK)国内经销领军者，售后业务或成新动力

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 永达汽车 (3669 HK) 港股通 国内经销领军者,售后业务或成新动力 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 4.16 2023 年 12 月 30 日│中国香港 汽车销售及服务 国内领先经销集团，业绩有望逐步修复 公司主要从事汽车销售，提供售后服务、提供汽车经营租赁服务等业务。我们认为，公司豪华车业务经营稳定，需求韧性较强，随价格战放缓有望实现盈利修复，同时公司正积极做大二手车业务，并加大新能源业务及相关售后服务布局，未来有望打造为新车销售外的重要增长点。我们预计公司 23-25年归母净利润为 7.9/12.8/16.6 亿元，可比公司平均 24E PE 5.8x，给予公司 24E 5.8x PE，对应目标 4.16 港币，维持“买入”。 稳固豪华车基盘，持续提升主营业务效率 传统燃油车方面持续巩固和提升头部豪华车品牌的领先地位，23H1 公司新车经销销量 85759 辆，同比提升 11.7%，其中保时捷品牌新车销量 5220 台，同比增长 6.4%，宝马品牌新车销量 36732 台，同比增长 1.7%。但上半年新车价格下滑导致新车毛利率下降，23H1 新车毛利率为 0.4%，同比下降3.09 pct。公司针对目前的经营环境及时调整中短期策略：1）加快梳理代理品牌推进对部分盈利能力较差的品牌门店的停业并购；2）严格控制成本费用，借助数字化手段加快推进业务协同与整合，持续提升企业的经营效率。 二手车业务提速，有望打造新增长点 除销售业务外，公司二手车业务也正在成为其汽车服务主营增长的火车头。23 年国内二手车市场展现出较强的增长势能：据中汽协，23 年 1~11 月全国二手车交易量为 1675.23 万辆，同比增长 14.65%，总量同比增加 214.1万辆。作为全球保时捷和宝马品牌规模领先的经销商集团，公司拥有丰富的品牌认证二手车资源，持续推进厂方官方认证二手车和永达认证二手车零售能力建设，形成经销化、零售化、数字化的业务新格局，23H1 累计实现二手车交易台次 41084 台，同比增长 74.3%。 形成国内独立新能源头部品牌，售后业务快速成长 公司对独立新能源品牌业务进一步布局：在现有品牌中，对具有产品核心竞争力的高端独立新能源品牌进行网络调整；同时，逐步减少独立商超，将独立新能源销售门店整合进入汽车商圈。得益于以上布局，公司 23H1 独立新能源达成销量 7687 台，同比增长 169.8%；同时，售后服务方面，公司持续关注产业新趋势，前瞻性布局电池循环产业及钣喷维修共享中心，23H1维修收入为 7083 万元，同比增长 81.2%，有望成为售后业务增长支柱。 风险提示：乘用车需求不及预期；盈利改善不及预期。 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 陈诗慧 SAC No. S0570122070128 SFC No. BTK466 chenshihui@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 4.16 收盘价 (港币 截至 12 月 29 日) 2.93 市值 (港币百万) 5,671 6 个月平均日成交额 (港币百万) 12.65 52 周价格范围 (港币) 2.64-7.38 BVPS (人民币) 7.20 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 77,917 72,024 75,157 79,038 82,115 +/-% 13.69 (7.56) 4.35 5.16 3.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,480 1,546 794.29 1,282 1,658 +/-% 52.60 (37.67) (48.61) 61.42 29.35 EPS (人民币，最新摊薄) 1.26 0.78 0.40 0.65 0.84 ROE (%) 18.61 10.68 5.31 8.15 9.86 PE (倍) 1.93 3.10 6.04 3.74 2.89 PB (倍) 0.34 0.33 0.31 0.30 0.27 EV EBITDA (倍) 3.09 2.25 2.72 2.47 NA 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (48)(29)(10)928Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23(%)永达汽车恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 永达汽车 (3669 HK) 盈利预测 我们预计 23-25 年公司营业收入分别为 751.6/790.4/821.1 亿元，同比+4.4%/5.2%/3.9%；毛利率分别为 7.3%/8.0%/8.4%；归母净利润分别达 7.9/12.8/16.6 亿元。 1）汽车销售 20-22 年公司汽车销售业务营收分别为 489/539/504 亿元，同比分别增长 10%/10%/-9%。22 年业务下滑系国内疫情影响导致部门店闭店，进店客流下滑所致。23H1 燃油车市场在前期政策透支需求的影响下，表现相对较弱，公司豪华车门店占比较高，通过完善品牌线索分配流转机制等手段，23H1 实现经销销量同比 11.7%增长，但价格压力下经销毛利率大幅下降至 0.49%。考虑到燃油车市场，尤其是中端燃油车或持续走弱，我们预计 23-25 年，公司豪华品牌经销收入仍保持 5%/4%/4%增长，中高端品牌则将以 7%/10%/10%下滑，鉴于公司着力开设新能源品牌门店，我们预计新能源车销量将以 30%增速扩张，单价将随着品牌结构优化分别+15%/5%/0%。盈利能力方面，23H1 新车毛利率为 0.5%，以此假设全年毛利率，通过是我们预计随燃油车价格竞争放缓，业务毛利率有望较 23年逐步回升，24-25年毛利率分别假设 1%/1.5%。 2）二手车销售 公司二手车销售业务正处快速发展期，21-22 年收入分别为 22.4/33.7 亿元。23H1 公司采取深耕存量客户，拓展增量的业务策略，二手车销售规模显著扩张，经销数量同比+207.8%，平均单价降至 12 万元。我们预计 23-25 年二手车经销规模同比+110%/30%/15%，平均单价与 23 年持平。盈利方面，我们假设与 23H1 保持一致，23-25 年毛利率为 6.5%。 3）售后服务 该业务 20-22 年分别营收 96/115/101 亿元，同比+8%/21%/-13%。22 年下滑主要系疫情影响下家用车售后进场台次减少所致。22 年开始，为应对新能源车占比提升后，新能源车保修频率较燃油车下滑的情况，公司加强发展事故车业务，引入新的涉车保险、代步车保险等，争取更多事故车理赔等政策支持。23H1 事故车业务规模同比增长超 31%。我们预计随公司售